好？ • 资产价格最主要的决定因素是什么？ • 行为人对风险的态度与损益有关么？
经济学如何看待解释这一现象？
二：可使用的概念 • 风险与不确定性 • 期望与方差 • 风险规避与风险偏好 • 风险贴水 • 资产价格 • 参照点
风险与不确定性
• 可度量；不可度量 • 客观概率是可知的；客观客观概率不可知 • 风险的大小由方差度量
最后通牒博弈
• 考虑行为人A和B，A可以向B建议100元钱（局外 人提供）怎么分，他只能建议三种分法：（50， 50）；（8，92），（0，0）（前面为A所得，后 面为B所得），一次建议一种，最多只能建议两 次，如果B在某一次同意，那么100元将按他们同 意的分法分。试验结果，大多数报（50，50）， 并且对方表示同意。并且在大多数试验中，如果 A报（50，50）被拒绝，然后A会报（0，0）。
and uncertain events with the same
expected income.
0
10
20
Income 30
8
Risk Premium
Utility
风险贴水
Risk Premium
20
18
E
C
14
F
A
10
Here , the risk premium
is $4,000 because a
reference）而言的。 • 当离参照点越来越远时，行为人对数量的变化越来越不
CARE.
loss
o
gains
案例1
• 设想美国准备对付一种罕见的流行病的暴发，预计有600人将死于这 种疾病。人们设计了两种对付这种疾病的方案。假设对这两种方案的 结果准确的估价如下：
• 如果采取A方案，将有200人得救。 • 如果采取B方案，有1/3的可能性使600人全部获救，2/3的可能性一个
• 风险贴水（也称风险溢价)，指的是风险规避者为规避风险而愿意付 出的货币数额。
• 风险贴水的大小取决于风险状况，风险越大，则风险贴水越高，反之 亦然。
• 同等效用的风险收入大于无风险收入的差额为风险升水。 • 资产价格主要取决于风险和利率
卡恩曼的预期理论
• 面临“GAINS”，人们倾向于“风险规避”。 • 面临“LOSS”，人们倾向于“追求风险”。 • “GAINS”和“LOSS”都是相对于“参照点”（
P 1X 1 r E (X )2 P 2X r 2 E (X )2
E (P X 1 X 1 r P )2 X 2 r . .P .nX r n
行为人对风险的态度
Utility 18 16 14 13
10
风险规避
D C
B A
The consumer is risk
E
averse because she
• 试验结果：两组的判断结果相差很小（都是0.5左右的概 率），这表明人们几乎全是根据个性描述的特征来判断， 忽略了两种职业占人数的比例。
哪个更常见？
• 掷5次硬币，人们会认为“正－反－正－反 －正”是常见的，而“正－正－正－正－ 正”不如前者常见。
不知道自己缺点的人，一辈子都不会想要改善。成功的花，人们只惊慕她现时的明艳！然而当初她的芽儿，浸透了奋斗的泪泉，洒遍了牺牲的血雨。成功的条件在于勇气和 信乃是由健全的思想和健康的体魄而来。成功了自己笑一辈子，不成功被人笑一辈子。成功只有一个理由，失败却有一千种理由。从胜利学得少，从失败学得多。你生而有 前进，形如蝼蚁。你一天的爱心可能带来别人一生的感谢。逆风的方向，更适合飞翔。只有承担起旅途风雨，才能最终守得住彩虹满天只有创造，才是真正的享受，只有拚 活。知识玩转财富。志不立，天下无可成之事。竹笋虽然柔嫩，但它不怕重压，敢于奋斗、敢于冒尖。阻止你前行的，不是人生道路上的一百块石头，而是你鞋子里的那一 爱，不必呼天抢地，只是相顾无言。最值得欣赏的风景，是自己奋斗的足迹。爱的力量大到可以使人忘记一切，却又小到连一粒嫉妒的沙石也不能容纳。生活不可能像你想 不会像你想的那么糟。时间告诉你什么叫衰老，回忆告诉你什么叫幼稚。不要总在过去的回忆里缠绵，昨天的太阳，晒不干今天的衣裳。实现梦想往往是一个艰苦的坚持的 到位，立竿见影。那些成就卓越的人，几乎都在追求梦想的过程中表现出一种顽强的毅力。世界上唯一不变的字就是“变”字。事实胜于雄辩，百闻不如一见。思路决定出 ，细节决定成败，性格决定命运虽然你的思维相对于宇宙智慧来说只不过是汪洋中的一滴水，但这滴水却凝聚着海洋的全部财富；是质量上的一而非数量上的一；你的思维 。所有过不去的都会过去，要对时间有耐心。人总会遇到挫折，总会有低潮，会有不被人理解的时候。如果你希望成功，以恒心为良友，以经验为参谋，以小心为兄弟，以 一个人不知道他要驶向哪个码头，那么任何风都不会是顺风。沙漠里的脚印很快就消逝了。一支支奋进歌却在跋涉者的心中长久激荡。上天完全是为了坚强你的意志，才在 障碍。拥有资源不能成功，善用资源才能成功。小成功靠自己，大成功靠团队。炫耀什么，缺少什么；掩饰什么，自卑什么。所谓正常人，只是自我防御比较好的人。真正 设防而又不受害。学习必须如蜜蜂一样，采过许多花，这才能酿出蜜来态度决定高度。外在压力增加时，就应增强内在的动力。我不是富二代，不能拼爹，但为了成功，我 力站在万人中央成为别人的光。人一辈子不长不短，走着走着，就进了坟墓，你是要轰轰烈烈地风光下葬，还是一把骨灰撒向河流山川。严于自律：不能成为自己本身之主 了他周围任何事物的主人。自律是完全拥有自己的内心并将其导向他所希望的目标的惟一正确的途径。生活对于智者永远是一首昂扬的歌，它的主旋律永远是奋斗。眼泪的 悲伤不是一场幻觉。要不断提高自身的能力，才能益己及他。有能力办实事才不会毕竟空谈何益。故事的结束总是满载而归，就是金榜题名。一个人失败的最大原因，是对 分的信心，甚至以为自己必将失败无疑。一个人炫耀什么，说明内心缺少什么。一个人只有在全力以赴的时候才能发挥最大的潜能。我们的能力是有限的，有很多东西飘然 灵之外。过去再优美，我们不能住进去；现在再艰险，我们也要走过去！即使行动导致错误，却也带来了学习与成长；不行动则是停滞与萎缩。你的所有不甘和怨气来源于 力。你可以平凡，但不能平庸。懦弱的人只会裹足不前，莽撞的人只能引为烧身，只有真正勇敢的人才能所向披靡。平凡的脚步也可以走完伟大的行程。平静的湖面锻炼不 逸的生活打造不出生活的强者。人的生命似洪水在奔流，不遇着岛屿、暗礁，难以激起美丽的浪花人生不怕重来，就怕没有将来。人生的成败往往就在于一念之差。人生就 你以为你在看别人耍猴的时候，却不知自己也是猴子中的一员！人生如天气，可预料，但往往出乎意料。人生最大的改变就是去做自己害怕的事情。如��
• 让两组人员对相同的100位专业人士的职业（工程师或律 师）进行判断：
• 第一组：“这100位专业人士中有70位工程师和30位律师 。从中任取一位，他的名字叫Dick,他无婚无小孩。有很强 的工作能力和自我驱动力，在专业领域很有潜力，和同事 关系融洽。请问他是工程师的概率是多少？”
• 第二组：“这100位专业人士中有30位工程师和70位律师 。从中任取一位，他的名字叫Dick,他无婚无小孩。有很强 的工作能力和自我驱动力，在专业领域很有潜力，和同事 关系融洽。请问他是工程师的概率是多少？”
• 重要的不仅是说什么，还包括怎么说！
案例2
• 假设你得了一种病，有万分之一得可能性 会突然死亡。有一种药吃了以后可以把死 亡得可能性降低到零。那么你愿意花多少 钱来买这种药？（几百元）。
• 加入你身体健康，如果医药公司想找一些 人测试他们新研制得一种药品，这种药品 服用后会有万分之一得几率突然死亡，那 么你会要求医药公司做多少补偿？（医药 公司花几万元钱大多数人都不愿意）
certain income of $16,000
gives the person the same
expected utility as the
G
uncertain income that has an expected value
of $20,000.
Income
0
10 16 20
30
409Biblioteka 资产价格与风险贴水生活中的经济学
沈瑶 王学斌 上海大学经济学院
全面认识风险
• 行为人既会购买保险，这是一种规避风险 的行为，也有人购买股票期货，乃至赌博 ，这是一种风险偏好的行为，如何全面认 识风险？
经济学如何看待解释这一现象？
一：可以提出的问题 • 什么是风险与不确定性？ • 如何用经济学机制刻画风险规避和风险偏
would prefer a certain
income of $20,000 to a
gamble with a .5 probability
of $10,000 and a .5
probability of $30,000.
0
10 1516 20
Income 30
6
行为人对风险的态度
Utility 18
风险偏好
C 8
A 3
0
10
20
E
The consumer is risk loving because she would prefer the gamble to a certain income.
Income 30
7
行为人对风险的态度
风险中性 E Utility 18
C
12
A
6
The consumer is risk neutral and is indifferent between certain events
人也救不了。被问及这种问题的人中有72％选择了A方案。 • 向第二个群体提供同样的信息，但对方案的描述变为： • 如果采用C方案，将有400人死亡。 • 如果采取D方案，有1/3的可能性没有任何人死亡，2/3的可能性有600
人死亡。虽然这种表述实质上与前面的表述完全相同，但有78％的人 选择了D方案。