再登记为公众公司的公司。”① 这种公司虽未在主板市场上市，但却依据 《金 融服务与市场法》 在场外交易市场 （ＯＦＥＸ） 和另类交易市场 （ＡＩＭ） 上发行 和交易股票；另一种是通过与投资者以非公开形式发行股份，从而使公司具有 公众属性，而这种公司 “在配售前应再登记为公众公司，或承诺在要约发出 后 ６个月内登记为公众公司”。②
１７５
规则又要充分尊重商人自治空间，也要遵循强制规范与自治规则并行的展开与 收敛路径。
一 非上市公众公司的制度定位：介于 公众与闭锁之间的公司形态
依据公司股票是否在主板市场上市交易来划分，公司可分为上市公司与非 上市公司；依据公司股东人数多少、股东是否参与公司经营、股权可否自由流 通来划分，可分为公众公司与闭锁公司。为什么非上市公众公司没有被划入上 述这些分类，而是作为一个独立的概念受到立法者和法学研究者的关注？非上 市公众公司与一般公众公司或闭锁公司相比存在哪些显著差异？这些差异是否 将导致其必须遵循一条特殊的治理路径？我们将从股权结构、市场属性及治理 机构三方面探讨非上市公众公司的制度特性，以及这些特性对公司治理结构的 影响。
非上市公众公司是场外交易市场的融资主体和监管对象。完善非上市公众 公司治理结构，既是公司自身发展的需要，也是保证场外交易市场安全稳定运 行、防范系统性风险的基本诉求。然而，可否简单地将场外股权交易视为公司 上市的前置程序，从而将上市公司的治理规则 “一刀切” 地适用于非上市公 众公司？非上市公众公司应如何定位？非上市公众公司应选择何种治理路径？ 为回答以上问题，本文首先分析了非上市公众公司的制度特性，揭示了为什么 非上市公众公司既不能简单适用上市公司的治理规则，也不能一味坚持闭锁型 的治理结构。既然这两种主流治理框架都不能满足非上市公众公司的治理需 求，那么，非上市公众公司治理应如何架构？强制性市场监管措施与既有的以 股东自治为中心的闭锁型治理结构如何衔接？本文将从外部监督和内部管理两 个维度去考察非上市公众公司的治理规则。文章第二部分将从非上市公众公司 治理的基本理念入手，探讨公司章程自治和强制性法律规范在非上市公众公司 治理中的共存与互动关系。第三部分从外部治理角度，探讨了适度信息披露和 中介机构认真履行审慎核查义务对保护外部投资者利益的重要作用。第四部分 从内部治理角度，强调强化董事会、监事会的监督职能以及建立内部审计制 度，对防止大股东及公司管理者机会主义行为、保护股东利益的重要意义。非 上市公众公司治理的核心是要解决闭锁型治理结构与外部市场规则的衔接与相 互调试问题；公司独特的组织形态决定了其治理既要遵循基层资本市场的游戏
在英国，依据 ２００６年 《公司法》 规定，非上市公众公司有两种来源：一 种是按照法定程序和条件：“设立登记载明是公众公司，或相关日期后登记或
① 参见美国法律研究院 《公 司 治 理 原 则：分 析 与 建 议 （上 卷）》，楼 建 波 等 译，法 律 出 版 社， ２００６，第 ９２～９４页。
１７６
在我国，２００６年 《公司法》、《证券法》 修订以前，公司在除证券交易所 外的其他市场公开发行和交易股份的合法性一度受到质疑。２００６年 《公司法》 首度赋予公司股份在证券交易所以外的市场发行交易的合法性。２００６年修订 后的 《证券法》 第 １０条将 “公开发行” 定义为：向不特定对象发行证券，或 向特定对象发行证券导致公司股东超过 ２００人的发行行为。由此承认了场外交 易的合法性。２００６年 １２月，国务院发布的 《关于严厉打击非法发行股票和非 法经营证券业务有关问题的通知》 规定，向不特定对象发行股票或向特定对 象发行股票后股东累计超过 ２００人的，为公开发行，应依法报经证监会核准； 向特定对象非公开发行股票不得超过 ２００人，且向特定对象非公开发行股票及 其股权转让，不得采用广告、公告、广播、电话、传真、信函、推介会、说明 会、网络、短信、公开劝诱等公开方式或变相公开方式向社会公众发行。非上 市公众公司可归纳为，经证监会审批或在证监会指定场所发行股票，股东超过 ２００人的股份有限公司。２０１２年证监会发布的 《非上市公众公司监督管理办法 （征求意见稿）》 第 ２条对非上市公众公司作出明确定义，即股票向特定对象 发行或者转让导致股东累计超过 ２００人，或者股票以公开方式向社会公众公开 转让，且股票不在证券交易所上市交易的股份有限公司。
!"
45%67689:(;<=>
———以市场监管与公司自治的制度衔接为视角
傅 穹 关 璐
摘 要： 非上型治理结构与外部市场规则的衔接与相互调试问题。独特 的组织形态和制度定位决定了非上市公众公司应遵循以公司章程自治为基 本架构，以适度信息披露制度满足投资者信息需求，以内部管理与外部审 核相结合的联动机制保护股东利益、维护市场交易安全的治理路径。 关键词：
非上市公众公司 公司治理 场外交易市场 市场监管
２０１２年 ６月 １５日，中国证监会出台 《非上市公众公司监督管理办法 （征
傅穹，吉林大学法学院教授，博士生导师，吉林财经大学特聘教授；关璐，吉林大学法学院博 士生。
１７４
求意见稿）》，非上市公众公司正式作为独立的监管对象进入立法者视野。然 而，在实务界和理论界，非上市公众公司远非一个新兴概念。２０世纪 ９０年 代，我国 ＳＴＡＱ市场和 ＮＥＴ市场的建立催生了非上市公众公司这一公司形态， 非上市公众公司一直被视作在股份代办转让系统进行股权交易的 “准上市公 司” 或者从主板市场退市的转型期公司。有关非上市公众公司的法规，仅涉 及场外市场股份发行、股权交易、信息披露、禁止非法发行股票等市场监管规 则，并没有将非上市公众公司作为一个独立的监管对象进行系统规制。近年 来，随着中关村股份代办转让系统、天津股权交易所以及各地方产权交易市场 的建立和发展，强化非上市公众公司监管在维护场外交易市场秩序、促进中小 企业成长、加快民间资本流动等方面的重大意义日益凸显。这使得政府有必要 出台专门法规对非上市公众公司加以系统监管。
=>?Ustuvbi-jkjl
从股权结构上来说，非上市公众公司具有明显的公众属性。依据美国法， 公司可划分为三个等级：一级公司是至少有 ２０００名在册持股股东且总资产达 １亿美元的大型公众公司；二级公司是至少有 ５００名在册持股股东且总资产达 ５００万美元的公 司； 三 级 公 司 包 括 股 东 人 数 较 少 的 闭 锁 公 司 和 股 东 人 数 达 到 １００但小于 ５００的公众公司。① 非上市公众公司因其股东人数和交易规模的限 制，类似于三级公司以及二级公司中非在主板市场上市的公司。且依据美国 １９３３年 《证券法》、１９３４年 《证券交易法》 规定，此类公司也需向美国证监 会 （ＳＥＣ） 注册方可发行证券，因此也属于 “报告公司” 的一种。