泰勒规则在中国的实证检验及拓展陈奉先1a涂万春1b(1.西南财经大学 a.金融学院；b.经济学院，四川成都 610074)内容提要：本文在介绍泰勒规则产生、内涵、发展的基础上，利用Lawrence模型将汇率因素引入，构建了开放经济条件下的前瞻性泰勒规则。

实证结果表明：泰勒规则能够为中国货币政策提供一个很好的参照系；相对于物价稳定目标，央行更关注经济增长；将微观主体的预期和汇率因素引入到货币政策时，央行对利率的敏感性增强；继续推动利率和汇率体制改革能更有效地提高泰勒规则的解释力；“前瞻性泰勒规则”能提高中国货币政策透明度；关键词：泰勒规则开放经济前瞻性货币政策拓展Empirical Test for Taylor’s Rule in China and its ExtensionCHEN Feng-xian1a，TU Wan-chun2b(1.a. School of Finance；1.b.School of Economics，Southwest University of Finance and Economics Chengdu610074，China)Abstract: This paper introduce the origination、connotation and development of Taylor’s rule. On this basis, we then contrast the forward looking Taylor’s rule in an open economy by employing a model from Lawrence (1999).The empirical analysis indicates that: Taylor’s rule provides us a frame of reference in policy making; Central bank prefer “economic growth” to “price stability”; when considering the effect of public expectation and exchange rate, central bank pay more attention to price stability; exchange rate and interest rate regime reformation would increase the explanation of Taylor’s rule; the forward looking Taylor’s rule could enhance the transparency of monetary policy. Keywords: Taylor’s rule; open economy; forward looking; monetary policy; extension作者简介：陈奉先 (1982~) 男满族，河北唐山人，硕士研究生，现就读于西南财经大学金融学院金融学专业，研究方向：中央银行理论与宏观金融调控。

涂万春 (1982~) 男汉族，湖南汉寿人，硕士研究生，现就读于西南财经大学经济学院西方经济学专业，研究方向：产业组织与政府规制联系方式：四川成都西南财经大学研究生部 15号信箱邮编：610074电子邮箱：cnbanker@一、引言中国货币政策中介目标的选择一直是一个备受关注的议题，而中介目标的选择最终要看其可测性、可控性及与最终目标的相关性。

中国人民银行从1993年起向社会公布货币供应量目标并在1996年开始采用货币供应量为货币政策的中介目标。

然而随着金融创新的深入、资本市场的发展及商业银行迫于资本充足率的压力而采取的“惜贷”行为，作为货币中介目标的货币供应量指标在可控性、可测性及与最终目标的关联性上都不太理想。

美联储1993年明确表示将货币政策中介目标由货币供应量转向利率，此时期美联储开创的经济高增长、低通胀和低失业率的奇迹成为其他国家央行追求的典范。

国外很多学者如Clarida 、Gali 、Gertler (1997)[1]，Judd 、Glenn 、Rudebusch(1998)[2]都认为美联储取得的成就与以利率为基础的泰勒规则（Taylor`s Rule ）密不可分。

国内对泰勒规则的研究多从理论上探讨的，用实证的方法研究泰勒规则仅有三篇：谢平、廖强（2002）[3]，杨英杰（2002）[4]，陆军、钟丹（2003）[5]，其中以陆军的研究最为全面。

陆军首先估计出泰勒规则在中国的具体形式，在此基础上引入预期因素构造了中国前瞻性货币政策规则函数。

他的实证结果表明泰勒规则很恰当地描述我国银行间同业拆借利率的走势并可以作为央行货币政策的决策依据。

但是陆军一文没有考虑开放经济条件下汇率波动对通货膨胀和利率的影响。

本文尝试在陆军一文的基础上进一步引入汇率因素构造开放经济条件下我国前瞻性货币政策规则的具体形式。

文章结构如下：第二部分探讨传统泰勒规则产生的背景、含义及最新进展；第三部分首先介绍研究方法，随后实证估计了传统的泰勒规则在中国的形式，在引入预期的基础上进一步估计前瞻性泰勒规则的形式，最后引入汇率因素，估计开放经济条件下前瞻性泰勒规则的形式；第四部分为结论。

二、传统泰勒规则的产生及发展在泰勒规则产生之前货币政策操作领域里一直存在 “规则行事(rules)” 与“相机抉择(discretion)”之争。

“规则行事”指在货币政策予以实施之前，政策制定者事先确定操作程序或原则，如弗里德曼的“单一规则”。

规则行事的好处是能够通过向社会公众提供稳定的政策预期来消除内生性通货膨胀倾向，加强货币政策的可信度。

“相机抉择”主张中央银行在操作中不受任何程序或原则的束缚而是依据经济运行态势灵活取舍以实现货币政策目标。

相机抉择的长处在于其有助于处理无法预期的突发性波动，避免由于体制变化而导致的经济波动。

规则行事与相机抉择之争的根源在于规则论者强调政策操作中的可信度效应，而相机抉择论者强调货币操作中的灵活性。

人们总是在试图寻找一种包含二者的最优权衡，其中比较有代表性的是John. Taylor 教授提出的泰勒规则[6、7]。

（一）泰勒规则的形式与内涵John.Taylor 教授1993年开创的简单的泰勒规则形式如下：(*)t t t t i r y παππβ=∗++−+ (1)其中利率规则值表示名义联邦基金利率，它是货币当局调整的对象；r t i ∗表示均衡的实际联邦基金利率，泰勒假定处于潜在增长率和自然失业率下的通货膨胀率都对应着一个实际均衡利率；t π表示前四个季度平均通货膨胀率；*π表示目标通货膨胀率，其中(t *)ππ−为通货膨胀缺口；t y 表示实际产出GDP()与潜在产出GDP()的偏离程度，计算公式为y *y 100(*)*y y y t y −=，其中产出缺口为(*)y y −；αβ、*)为通货膨胀缺口和产出缺口的调整系数。

泰勒研究发现美国联邦基金利率对(t ππ−的调整系数为0.5，对当前GDP()偏离潜在GDP(y *y )的调整系数也是0.5，美国1987-1992年间实际均衡利率和目标通货膨胀率均为2%，于是(1)就转化为：20.5(*)0.5t t t t i y πππ=++−+ (2)泰勒研究发现，如果经济实现充分就业，即产出缺口t y 为0，且通货膨胀率控制在目标值，即通货膨胀缺口(*)t ππ−=0，则t t i r π−=∗，经济可以在稳定增长的状态。

如果实际通胀率高出目标值1个百分点，利率就应该提高0.5个百分点。

如果实际产出低于潜在产出1个百分点，则利率应该降低0.5个百分点。

实证研究表明美联储基本上是按照这个等式所确定的形式来干预市场的（1987年股灾除外）。

泰勒规则的政策含义在于：联邦基金名义利率要顺应通货膨胀率t i t π的变化以保持实际均衡利率r ∗的稳定性。

如果产出的增长率超过潜在水平或失业率低于自然失业率以及通货膨胀率超过目标通货膨胀率，从而导致实际利率t t i π−（）偏离实际的均衡利率r ∗，货币当局就应该运用货币政策工具（如公开市场操作、调整再贴现利率，甚至调整准备金率）调节名义利率，使实际利率恢复到均衡利率水平。

t i（二）泰勒规则的发展泰勒规则实在批评之中逐渐完善起来的。

对泰勒规则的批评首先来自其对预期因素的忽视。

传统的泰勒规则对通货膨胀缺口的衡量是直接以当期实际通胀率扣除物价上涨来表示的，计算上虽然简便但是用处并不大，因为事前预期的通胀率才是斟酌货币政策取向的关键。

基于此Clarida 、Gali 、Gertler(1998)将预期引入构建了“前瞻性”泰勒规则(forward-looking)。

以预期为基础的前瞻性泰勒规则表示如下：1*(()*)t t t t t i r E I y παππβ+=++−+ (3)与传统泰勒规则(1)相比，原来通胀率t π被预期的通胀率1(t t )E I π+代替，其中1(t t )E I π+表示t 期的信息集来预测t+1期的通货膨胀率。

在前瞻性泰勒规则中目标利率不再取决于“事后”的通货膨胀率，而是取决于根据已有信息做出的对未来通胀率的预期。

t I对泰勒规则的第二个批评源自其对汇率因素的忽视。

在一个开放的经济体中，汇率可以通过国际贸易和资本流动来影响通货膨胀。

基于此，Lawrence Ball(2000)[8]建立了开放经济下的货币政策规则，形式如下：(1)*(4)r e y b ωωαπ+−=+等式左边的变量为MCI （货币条件指数），是根据经济状况分别对利率和汇率赋权，权重ω和(1)ω−分别是利率和汇率对总支出影响的比重，代表实际汇率。

这个公式的优点在于引入了汇率因素，政策的制定这可以通过调整利率以抵消汇率对支出的影响，熨平经济波动，但缺陷在于e ω的赋值带有主观色彩。

三、泰勒规则在中国的检验（一）数据的来源本文所需要的季度数据来自《中国人民银行统计季报》和《中国统计年鉴》1993-2004年各期，数据的处理方法参见本节第三部分的说明。

其中，1993-2002年的利率规则值来自赵进文t i [9]在《中国利率市场化主导下稳健货币政策规则的构建及应用》一文所提供的，2003~2004年的数据系本文作者计算得到。

（二）模型本文主要检验以下三个模型是否在中国成立，以及其变化所揭示的含义。

传统的泰勒规则*(*)t t t t i r y παππβ=++−+ (5)前瞻性泰勒规则1*(()*)t t t t i r E y παππβ+=++−+ (6)尽管前瞻性货币政策弥补了传统泰勒规则中忽视公众预期的缺陷，但是在开放经济体中，前瞻性的规则仍然没有考虑到汇率因素对货币政策的影响。