跨国并购的动因理论研究综述对外经济贸易大学 刘洋摘 要：跨国并购是企业为了实现全球化战略进行的并购活动，跨国并购已成为国际直接投资的主要方式。

近年来，世界范围内的跨国并购在数量和规模上不断增长，特别是２００８年金融危机的爆发又掀起了新一轮的并购浪潮。

西方学者对跨国并购的动因进行了广泛的研究，从不同学科角度形成并购动因理论。

本文从三个学科的角度进行系统性地总结：新古典经济学、金融经济学和管理学。

关键词：跨国并购　并购动因　综述中图分类号：F724 文献标识码：A 文章编号：1005-5800(2011)06(c)-197-02从20世纪90年代至21世纪初，在世界经济的快速稳定发展、国际竞争的日益加剧以及各国政府对企业并购管制的放松的背景下，以善意、横向和强强联合为主导的跨国并购已成为国际直接投资的主要方式。

跨国并购是进行快速扩张的一种有效途径，它克服企业通过自身积累实现渐进式发展的局限，为跨国公司实现快速发展实现了可能。

企业跨国并购是一种复杂的经济现象，经过多年的研究与发展，西方经济学界提出了多种跨国并购动因理论。

以下主要介绍新古典经济学、金融经济学、管理学中关于跨国并购动因的研究成果。

1 新古典经济学视角下的跨国并购动因理论跨国并购动因理论在新古典经济学角度有两大基本假设，一是个体追求自身利益最大化，二是每个人都是完全理性人。

该学派在这两大假设基础上强调追求公司利益最大化时跨国并购的最根本动因，并认为跨国并购的实行是通过提高企业效率帮助公司达到追求利益最大化的目标。

新古典经济学派有关并购动因的理论主要有规模经济学说、市场势力论和交易成本论。

1.1 规模经济学说(economics of scale)规模经济学说认为企业可以通过并购对企业的资产进行补充和重新配置达到最佳经济规模。

在经济规模下，企业可以降低生产成本，提高技术研发能力和生产效率。

该理论的隐含前提是企业在进行并购之前生产经营达到经济规模、未取得规模经济性。

规模经济学说在20世纪70年代的西方和我国目前较为流行。

学者们在跨国并购领域内的研究均是在新古典经济学理论的基础之上完成的。

它能很好地解释跨国企业的横向并购。

但从一些事实验证表明跨国并购并没有实现更大的规模经济。

纽博尔德(1970)的研究指出，只有不超过20%的公司认为规模经济是并购的原因之一。

1.2 市场势力论(market strength theory)市场势力论认为企业并购能够增强市场控制力，增强企业对市场环境的控制能力和长期获利能力，其体现在两个方面：横向并购和纵向并购。

通过横向并购减少行业内竞争者数量，降低产业内竞争激烈程度，巩固市场占有率，实现规模经济。

同时，横向并购能够解决产业整体生产能力扩张速度和市场需求扩张速度不一致之间的矛盾，减少行业的过剩能力。

对于资产专用性程度高的行业，并购能降低退出壁垒。

另一方面，通过纵向并购能帮助企业实现对供应链和销售渠道的控制，降低买主和供应商的重要性，提高企业讨价还价能力，以此控制竞争对手的活动。

有学者对市场势力理论有质疑，如有学者认为企业拥有足够大的市场势力使企业获得一定程度的垄断利润；另一些学者则认为市场竞争必然会导致产业内集中程度的提高。

由此可见关于市场势力论的一些问题仍有待解决。

1.3 交易成本理论(transaction cost theory)交易成本是指市场交易的代价，即获取信息、谈判、签约等交易活动所产生的费用。

交易成本理论最早由Coase提出，后来由Williamsion等学者发展。

根据Coase(1960)的观点，市场和企业是两种可以相互替代的配置资源机制。

市场交易发生在企业之间，由市场来调节控制。

企业边界是指某一生产环节是否应保留在企业内部。

企业并购就是确定企业边界的过程。

企业通过并购是市场交易内部化，同时将较高的交易成本转化为较低的内部管理成本。

纵向并购的边界条件是企业边际交易费用节约额等于边际组织费用增加额。

在竞争市场条件下，实现纵向并购的这种均衡能导致企业生产和分配的有效组织和资源的有效配置。

Williamsion(1975)进一步发展了Coase的理论，他深入研究了企业“纵向一体化”问题。

他认为，人的有限理性和机会主义，以及市场环境的不确定性，导致了企业跨国经营时交易活动的复杂性，从而引起交易成本增加。

更高的交易成本成为企业将外部交易转移到企业内部的动力，即跨国企业对外国企业进行并购。

以科斯为代表的交易费成本理论从企业边界来考虑跨国并购问题，为跨国并购动因的研究提供了一般理论范式和工具。

然而这种理论具有一定的局限性，其忽视了在企业与市场之间存在大量的中间地带的组织形式，并且没有考虑并购后的额外效益问题，同时对横向并购和混合并购不能提供有力的解释。

2 金融经济学视角下的跨国并购动因理论2.1 价值低估理论Hannah.L和Kay.J(1977)最先提出价值低估理论，他们认为企业的真实价值未能被充分反映。

后来学者Pedro，Geraldo和Richard(1998)的研究证明了目标公司的价值被低估是跨国并购的动因之一。

托宾q比率又称Tobin Ratio，即企业股票市场价格与企业重置成本之比。

当q<1时，跨国并购的可能性大。

相反，当q>1时，跨国并购的可能性小。

该理论提供了被并购目标企业的一种选择方法，应用的核心是目标企业的价值是否被低估。

现实中目标企业价值往往被高估。

同时该理论也无法解释第五次并购浪潮中西方国家股票市场整体价格快速上涨与跨国并购浪潮共存的现象。

2.2 多元化经营理论多元化经营理论认为市场具有不确定性，为了降低和分散风险，企业应该进行混合并购实现多元化经营。

企业通过并购与原经营领域相关性较小的行业，使企业整体在不同领域进行多元化经营。

当某个领域经营失败时，整个企业由于获得其他领域内的经营收益而得到整个企业较平稳的利润率。

另一方面企业基于延长产197International Trade国际商贸探索《中国商贸》 CHINA BUSINESS&TRADE品生命周期的考虑而进行跨国并购。

多元化经营理论曾经十分流行。

但21世纪以后，越来越多的公司为了构筑企业核心竞争力及价值链更加倾向于专业化的经营模式。

Seth(1990)的研究表明企业的系统风险不能通过混合并购降低。

所以用该理论解释混合并购也显得不够充分。

2.3 自由现金流量假说(Free Cash Flow Hypothesis)自由现金流量是指公司在支付了所有的净现值为正的投资后所剩余的现金量。

Jensen(1986)的研究表明，股东和管理者在自由现金的配置问题上会产生冲突，从而产生代理成本。

当代理成本很大时，并购活动可以适当提高负债比例，从而增加产出，提升公司价值，有利于减少代理成本。

因此股东与管理者之间在自由现金流量上的冲突而产生的代理成本是造成并购的主要原因。

3 管理学视角下的跨国并购动因理论3.1 代理理论代理理论由Jensen和Meekling(1976)首先提出，他们认为当管理者只拥有企业股份的一小部分时，便会产生代理问题。

当企业的所有权与控制权分离时，将企业的管理与控制分离，有助于降低代理人损害股东利益的可能性。

在目标公司存在代理问题的情况下，并购是一种解决目标企业代理问题的外部机制。

通过并购获得控制权，可以弱化代理问题。

3.2 管理者自大假说(Hubris Hypothesis)Roll(1986)根据拍卖市场特性提出的自大假说认为，并购决策者由于过度自信在评估并巩固机会时过分乐观或过高估计其对目标企业的资源利用能力，从而进行并购活动。

Mueller和Sirower(2003)的研究发现几乎没有证据表明并购产生了协同，反而有相当的证据是被管理者的自大所驱动。

这一理论的提出，用决策者的行为来解释并购现象，加深了人们对企业并购动机的认识。

3.3 协同效应Ansoff(1965)最早提出协同效应理论，即是指并购双方资产、能力等方面的互补或协同从而提高公司业绩和创造价值为社会收益带来一个潜在的增量，即合并后公司的整体业绩会大于合并前各自原有业绩的总和。

20世纪80年代早期,以Jensen和Ruback(1983)为代表的一批学者认为，获得效率增进是推动企业并购的主要原因。

协同效应主要体现在财务协同效应、经营协同效应、管理协同效应等方面。

4 结语在过去的几十年中，关于跨国并购动因理论的研究不断发展创新。

现有的对跨国并购动因的研究都是从不同的角度分析跨国并购的动因。

一些学者采取了并购的视角，将并购的动因理论加入国际化因素用以解释跨国并购动因。

另一些学者从企业对外直接投资的角度进行研究。

但是这两种分析体系的差异很大，难以融合为系统的理论。

因此，就目前而言，理论界关于企业并购和跨国直接投资的理论均较为成熟。

但是对于跨国并购即将企业并购和跨国直接投资作为一个研究对象来加以研究，这个领域仍然缺乏系统性的理论模型。

从本质上来说跨国投资动因理论的研究是一项系统性工程。

笔者认为影响跨国并购的各种因素之间是复杂多变的。

因而，如果想实现飞跃必然涉及不同学科知识和不同研究方法的双重整合。

就学科知识而言，跨国并购动因理论的研究应该跳出经济学的范围，融合金融学、管理学、行为学、应用经济学等多个学科的知识。

同时，跨国并购动因理论的研究方法也必须突破规范研究、实证研究的束缚。

只有如此，这一研究领域的真正飞跃才指日可待。

参考文献[1] 邵桂兰,刘铁军.跨国并购的理论评述[J].经济师,2007，(5).[2] 张维,齐安甜.企业并购理论研究述评[J].南开管理评论,2002,(2).[3] R.H.Coase.The nature of the firm[J]. Economica, New Series,Vol. 4, No. 16 (Nov., 1937).[4] Michael C.Jensen.Agency Costs of Free Cash Flow,CorporateF i n a n c e,a n d T a k e o v e r s[J].A m e r i c a n E c o n o m i cReview,1986,76,(2).[5] Fama.Seperation of Ownership and Control[J].Journal of Law andEconomics ,1983,65.[3] 孙兆斌.金融发展与出口商品结构优化[J].国际贸易问题,2004,(09).[4] 林毅夫,李永军.必要的修正——对外贸易与经济增长关系的再考察[J].国际贸易,2001,(09).[5] 林毅夫,孙希芳.经济发展的比较优势战略理论——兼评《对中国外贸战略与贸易政策的评论》[J].国际经济评论,2003,(06).[6] 顾国达,张正荣,张钱江.汇率波动、出口结构与贸易福利——基于要素流动与世界经济失衡的分析[J].世界经济研究,2007,(02). [7] 张杰.非正式金融系统及其变迁:中国经济增长的路径依赖[J].上海金融学院学报,2006,(02).[8] 周东方.我国基础设施建设中的融资问题研究[J].青年科学,2010,(01).[9] 林晓华.金融危机对我国中小企业融资战略的启示[C].天津市电视技术研究会2009年年会论文集(2),2009.[10] 黄宪,熊福平.外资银行进入对我国银行业影响的实证研究[J].国际金融研究,2006,(05).[11] 贾怀勤.服务贸易四种提供方式与服务贸易统计二元构架的协调方案——《国际服务贸易统计手册》“简化方法”评述[J].统计研究,2003,(03).[12] 蔡红艳著.中国开放格局下金融竞争力研究[M].中国金融出版社,2006.(上接196页)198《中国商贸》 CHINA BUSINESS&TRADEInternational Trade国际商贸探索。