• 航空公司的反应？缩减运力引进、合理布局运力增加非重合航线运 力投放、开拓具有前景的国际航线。
• 价格是否反映了预期？目前已经基本上反映了预期。

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航运/港口

交通运输行业基础知识[1]

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研究方法
• 港口行业
• 自下而上、弱周期。 • 核心指标：吞吐量、包干费 • 三大要素：经济腹地（辐射区域、腹地需求分布）、集疏运条件
（公路，铁路，管道）、自然条件（自然水深、国际航道、回淤） • 未来看点：产业分布与转移、区域整合、资产注入。
• 散货：铁矿石供需（钢铁产量、矿商产能、铁矿石谈判）、煤炭供需结构 （内外煤价差、进出口政策、铁路运力）；运力订单。
• 油品：油价（期现货价格、炼厂毛利）、储油（临时、远期贴水情况）；运 力订单、单壳船政策以及拆解。
• 集运：世界贸易量（欧美经济、产业转移）；运力订单、闲置运力占比、超 慢速航行、集装箱数量。
•收入构成—航空公司
行业收入与成本构成

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• 成本构成—航空公司
行业收入与成本构成

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行业定价
• 航空公司
• 基准价由国家统一定价：国内0.75元/客公里，国际/地区 0.92元/客公里； • 最高不得超过25%；最低不得低于0.45折； • 特殊航线除外；
• 吨公里成本： （=成本/ATK）、吨公里非航油成本
• 座公里成本： （=成本/ASK）、座公里非航油成本

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• 行业重要指标——机场
生产指标
• 飞机起降架次、旅客吞吐量、货邮吞吐量
行业重要分析指标
单位指标
• 单位航班旅客数、日均起降架次、高峰小时起降架次 • 单位旅客价值量、单位旅客消费
• 散货：未来以矿石、煤炭等大宗货物的需求快速增长难以再现，加 上大型货主放参与海运占比增加（两拓），运力削减并不能够有效 执行，第三方海运商价格被人为压低。
• 油运：能源需求依然较好；单壳油轮退出慢于预期。 • 集运：需求方面无须多谈；船东的话语权高，运力控制得力、集装
箱缺乏吞噬过剩运力。（但过剩运力并不是disappear、而是 inaffective）

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投资逻辑
• 投资逻辑
• 航运：最领先于市场、自上而下、趋势投资 • 市场好：选择租入船比例、程租比例、经营财务杠杆高 • 市场不佳：选择自有船比例、运费锁定占比较高的公司
• 港口：自下而上、重组与资产注入、区域整合等概念性题材。
• 航运子行业分类
• 散货（矿石、煤炭、粮食） • 油运（原油、成品油） • 集运和特种运输
行业概况
• 港口子行业分类
• 散/杂港（包括煤炭专业码头、矿石专业码头） • 油港（原油、成品油、LNG等） • 集装箱港

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未来看点和投资标的
• 讨论3：高铁冲击下的行业是否还会继续繁荣？
• 高铁冲击有多少？4小时以内基本上是高铁的天下，而4小时以上则 为航空的市场。按照对所有航线的测算下来，预计在2012年高峰期， 所能够形成10%-15%左右的冲击。
机场）、广州（白云机场）
第二层次：17大机场 昆明、成都、西安、武汉等
第三层次：其他支线机场
行业概况
07年各类机场旅客吞吐量占比

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行业重要分析指标
• 行业重要指标——航空公司
生产指标
• 产能：ATK（可用吨公里）、ASK（可用座公里）、AFTK（货邮可用吨公 里）

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行业重要分析指标
• 行业需求增长的预测
经验判断：在行业成长期中， • 旅客周转量增速=GDP增速×(1.4~1.5) • 机场起降架次增速=旅客周转量增速-（1%～2%）

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散货运输简要介绍
• 讨论1：航运强周期性属性的来源
• 需求变动周期通常比较短（金融危机时） • 运力供给则受造船的周期，其变化时间很长（船舶建设需要3年、整
个运力消化需5-10年） • 运价受瞬时的供需结构所决定，因此在需求突然疲软或者高涨时期，
运费的波动很大。 • 而租入船运营加大了运费的波动（）

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散货运输
• 讨论2：航运市场未来的前景
• 从大周期来看，散货市场受到国际大宗货物贸易的驱动。60-70年代， 日本崛起带来油品与散货贸易、80-90年代东南亚、2000年以来中 国因素（矿石、集装箱）。

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“全价机票”
• 讨论2：“全价机票”
意味着目前国内航空业出现空前繁荣 • 根本原因： • 供需改善（需求恢复快，运力增长慢→客座率与票价双升） • 竞争格局改善（集中度提高，深航被国航整合、上航被东航整合、
民营航空公司被三大航接管）、价格战大幅减少、对运力的控制能 力增强。
• 产量：RTK（收入吨公里）、RPK（收入座公里）、RFTK（货邮收入吨公 里）
• 效率指标：Lord Factor（载运率）、Pax LF（客座率）、F LF（货载率）
单位指标
• 客公里收入：代表平均票价水平。（=客运收入/RPK）
• 座公里收入：综合了客座率和客公里收入。（=客运收入/ASK）

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老巴的“损毁价值”
• 讨论1：老巴名言
美国航空业损毁价值的原因 • 监管部门鼓励竞争，严禁航空公司之间出现价格同盟或者类似于同
盟的协议。（行业竞争格局差） • 低成本航空公司搅局（如：美西南航） • 油价、高营运成本（特别是劳动力成本，同时也是JAL破产的主因）
营运效率：客座率和票价之综合影响（共振） • 供求决定客座率 • 客公里收入衡量平均票价水平
外部因素：油价、汇率 • 油价波动对航空公司盈利有重大影响，是盈利预测的重要假设之一，目前
国内可以转移掉70%左右。 • 人民币升值的好处：汇兑收益；成本支出下降；出境游

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散货运输
• 讨论3：如何看待港口行业整合
• 历史：从大一统-分立-整合 • 如何看待：省级政府追求政绩、与其他省份争夺货源。 • 机会：整合减少价格战、运价提升。 • 投资标的：北海港、锦州港

东航（上航）
09年三类航空公司RTK（总周转量）占 比
第二层次：地方航空——隶属地方政府 海航、川航
第三层次：民营航空/支线航空/货航 春秋航、吉祥航、东海等等

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• 企业分类——机场
国内机场按照规模分类
第一层次：三大枢纽机场 上海机场（浦东、虹桥）、北京（首都
研究方法和投资逻辑
• 投资逻辑
航空公司
• 属于高BETA行业，波动性大，适合趋势性投资。 • 当行业景气周期与大盘牛市发生共振时，股价呈爆发性上涨（07年） 。 • 牛市时，提高配置比例，选择龙头和弹性最大的，如南航、东航； • 弱市时，降低配置比例，选择相对稳健的行业龙头，如国航；
机场
• 增长稳定、现金流充沛，风险较低，是典型的防御性投资品种； • 市场平淡时更易得到资金的青睐； • 回避资本开支巨大的公司； • 关注有资产重组预期的公司；
研究方法和投资逻辑
• 机场
• 飞机起降架次和旅客吞吐量决定航空性收入 • 非航收入差异大，是未来重要的利润增长点，重点关注商业/物业租赁、广
告和货站收入的盈利模式和增长潜力 • 成本：重点关注资本开支及由此带来的折旧费用

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行业投资逻辑与机会
• 收费公路/铁路运输的投资逻辑与投资机会
• 收入增长稳定，现金流充沛、是债券 • 典型防御性行业，自下而上寻找标的。 • 投资机会出现在补涨、抗跌、事件性因素诱发（提价、资产注入、
多元化投资） • 回避大规模资本开支（建设新路、扩建、大修等） • 低估值≠补涨

• 机场
• 航空性收费实行指导价，可下不可上； • 重要非航业务收费实行指导价，可下不可上； • 非航空性业务其他收费以市场调节价为主；

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研究方法和投资逻辑
• 航空公司：三要素
运力投放：业务量的增长 • 飞机引进、淘汰、日利用率；指标：ATK、ASK增长率
BDI指数
核心指标

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行业重要指标
• 航运
• 运营方式：程租、期租 • 运价系统：BDI运价指数系列、TCE（去除航次成本后收益）、集装箱运
费 • 供给：船舶运力（DWT）、船龄、在手订单、新船/二手船造价、拆船价
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