2020年生猪行业分析报告2020年3月我国生猪养殖市场规模超过万亿，其中散户养殖约占50%，中长期来看散户由于用工成本逐年提升呈退出趋势。

根据《生猪养猪上篇》（下文简称《上篇》）报告分析，本次非洲猪瘟疫病变相提高了全行业的生物防控壁垒，这将明显加速散户的退出；而龙头公司受益于自身养殖成本和疫病防控能力的优势，顺势扩张，可以在本轮猪周期加速提升自身出栏规模和市占率。

因此我们认为龙头公司中短期来看处于高盈利期，中长期可以穿越猪周期，具备较高成长性，银行可以积极关注并优选生猪养殖龙头企业，适时开展相关业务。

一．建议适时加大我行在生猪养殖领域的业务布局1.1 当前是银行布局生猪养殖行业的较优时机：猪周期中继、规模化进程的上半场1.1.1 本轮猪周期的中继：非洲猪瘟导致产能恢复将慢于过去任何猪周期，未来两年头部企业仍将高盈利根据《上篇》报告分析，本次非洲猪瘟使得行业产能受到重创，且疫病提高了全行业的生物防控要求，这将明显加速散户的退出，使得后续产能恢复将长于过去任何一个猪周期。

未来两年的猪价对头部企业来说，可能代表着较高的毛利。

而龙头公司受益于成本和疫病防控能力的优势，可以在本轮猪周期加速提升自身出栏规模和市占率。

高毛利加上高产出数量，意味着中期来看头部公司都将处于高盈利期。

图1：本轮非瘟超级猪周期下头部企业获利颇丰：元/kg历史生猪均价中性预测未来猪价头部企业养殖成本26.024.022.020.018.016.014.012.010.02006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023资料来源：WIND，XXX市场研究部注：头部企业养殖成本按照温氏和牧原完全成本平均，参考年报及调研信息1.1.2规模化进程的上半场：非瘟促使行业集中度加速提升，头部企业扩产积极，资金需求旺盛由《上篇》报告分析，头部生猪养殖企业具备穿越猪周期潜力。

在养殖规模化的中前期，行业集中度将不断提升，对应是头部企业的高成长。

从中长期来看，更高的出栏量意味着规模效应获得更低的养殖物资和人力成本，头部企业有动力尽可能的扩大规模以期在未来行业格局稳定后享有更强的成本护城河。

银行可以积极关注并优选生猪养殖龙头企业，在目前头部公司市场份额还相对不大的时候切入生猪养殖领域，分享企业成长的红利。

综上所述，在目前这个时点来看，头部公司中短期处于高盈利期，中长期可以穿越猪周期，具备较高成长性；并且当前非瘟冲击下散户大量退出，而头部公司纷纷提出大规模产能规划，资金需求旺盛；因此，无论从生猪养殖本身行业发展趋势，还是相关业务的金融属性角度，当下都是较好的切入时机。

1.2生猪规模养殖正在受到政策大力鼓励，银行可考虑给以更多业务资源1.2.1中短期恢复生猪产能是当务之急：“防疫”转为“复产”，环保等政策边际放松2019 年7 月开始，应对非瘟政策明显转向，由防疫情转向稳生产。

2018 年8 月非洲猪瘟疫情发生以来，农业部第一时间启动二级应急响应，采取封锁、扑杀、无害化处理、消毒等措施，并暂停高风险区域的生猪进出。

此后，国家多部委多次出台相关政策以控制疫情扩散。

特别是2019 年春节至，冬季疫病叠加缺乏有效防控办法，养殖户对非瘟预期悲观，出现了一大波恐慌性清栏。

生猪存栏量急速下降。

2019 年7 月，国务院直接部署非洲猪瘟防治工作，印发的《关于加强非洲猪瘟防控工作的意见》中首次明确提出“稳定生猪生产”；2019 年11 月，生猪养殖的环评政策正式放松。

从2015、16 的环保禁养到此次取消环评审批，可以看出政府对推动生猪复产非常重视，甚至出台正式政策解绑环保。

在支持生猪养殖的财政金融政策方面，除了进一步推行落实规模养殖场补贴、开展生猪保险，积极引导金融资本进入等，最新出台的《加快生猪生产恢复发展三年行动方案》（2019 年12 月发布，下文简称《三年行动方案》）还特别强调银行业金融机构要积极支持生猪产业发展，不得对养猪场（户）和屠宰加工企业盲目限贷、抽贷、断贷；省级农业信贷担保公司要把支持恢复生猪生产作为当前的重要任务，对发生过疫情及扑杀范围内的养猪场（户），提供便利、高效的信贷担保服务。

图2：非瘟政策从疫情防控转向稳定生产资料来源：XXX市场研究部1.2.2长期来看，规模化养殖是促进农业现代化的主基调规模化是我国农业转型的长期方向，近十年来政府大力扶持推进我国生猪养殖模式中长期转型。

2016 年 4 月，农业部在《全国生猪生产发展规划（2016-2020 年）》（下文简称《生猪十三五规划》）明确提出“规模比重稳步提高，规模场户成为生猪养殖主体”的发展目标及“发展标准化规模养殖”的主要任务，且提出到2020 年，我国出栏500 头以上规模养殖比重要达到52%。

根据2019年9月出台的《关于稳定生猪生产促进转型升级的意见》，生猪养殖规模化率到2022年达到58%左右，到2025年达到65%以上。

图 3：我国生猪养殖规模化（500 头以上出栏）占比及规划目标65%58%52%46%45%43% 42% 42% 41%40% 38% 36%32%26% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20202022 2025 规划 规划 规划资料来源：XXX 市场研究部生猪养殖区域规划政策落脚点从“供给侧”转向“需求侧”。

2016 年的 《生猪十三五规划》中区域政策从环保出发，将我国中东部水系密集区划为禁 养区，将包括湖南、湖北、安徽、江西、江苏、浙江、福建、广东等 8 省设为 约束发展区；将东北、西南、中部河南河北划为重点或潜力发展区域。

而根据 2019 年 12 月最新出台的《三年行动方案》，要求以民生需求为导向，生猪及 产品调出区东北、黄淮海（山东、河北、河南、江苏和安徽等 5 省）、中南地 区（河南、湖南、湖北、广东、广西、海南等 6 省）要实现稳产增产，主销区 如东南沿海地区（天津、江苏、浙江、广东、福建）自给率要达到并保持在 70%。

对比可以看出，如江苏、安徽、湖南、湖北、广东等省的区域生猪政策 已经由“约束发展”转为“稳产增长”要求；主销区对应也需要保证一定的自 给率。

表 1：生猪养殖的区域规划政策对比《关于稳定生猪生产促进转型升级的意见》 2019年 9月 10日 《全国生猪生产发展规划（2016-2020年）》2016年 4月 18日 政策对比《加快生猪生产恢复发展三年行动方案》2019年 12月 4日 重点发展区：包括河北、山东、河南、重庆、广西、四 川、海南 7省（市），依托现有发展基础，加快产业转型升级，提高规模化、标准化、产业化、信息化水平 生猪及产品调出区:东北、黄淮海、中南地区要实现稳产增 区域 产主销区:东南沿海地区（天津、江苏、浙江、广东、福建）自给率要达到并保持在 70%左右；特大城市供应区:北京、上海等特大城市要加强跨区合作，保证掌控猪源达到消费需求的 70% 约束发展区:京津沪地区：稳定现有生产规模； 南方水网地区：调整优化区域布局，实行合理承载，推动 绿色发展潜力增长区:包括东北 4省和云贵 2省，发挥资源优势，建产销平衡区:西南、西北等地区要确保做到基本自给 设一批高标准种养结合养殖基地 适度发展区:包括山西、陕西、甘肃、新疆、西藏、青海、宁夏等 7省区，积极引导大型企业集团建设养殖基地，推进适度规模养殖 备注：各省市人民政府负责当地市场供应，严格落实“菜 篮子”市场负责制资料来源：XXX 市场研究部二．从养殖成本技术、持续经营能力、产业链协同三维 优选头部企业由《上篇》可知，由于散户存在，我国生猪养殖实际上是一个产能过剩行 业。

然而随着用工成本的上涨以及后续非瘟的常态化，散户养殖的自身经济性 以及产出效率与规模养殖的差距均逐渐拉大，这给了规模养殖企业，特别是龙 头公司替代突围实现高成长的机会。

因此，优选未来生猪养殖行业头部企业的首要指标是成本。

生猪养殖成本 具体取决于饲料成本、养殖技术两大方面；而生猪养殖的固定投资虽然较大， 但固定资产折旧在养殖成本中占比较小，因此不在成本范畴单独讨论。

另一方 面，龙头公司的替代突围，需要通过不断产能扩展实现高成长，因此在这个重 资产扩张阶段，公司的持续扩张能力以及经营稳定性也应值得重点关注，对应 的对企业固定资产投资、融资能力和财务资本支出等指标的持续跟踪。

最后， 我们从产业链上下游角度提出主业优势指标，认为产量链中上游（饲料、养殖） 环节具备更优的养殖扩张先发优势，产业链下游、以及产业外部资本在养殖环 节的扩张难度更大。

详细指标如下图所示：图4：生猪养殖头部企业优选分析框架资料来源：XXX市场研究部2.1 养殖环节成本：规模化中前期成本对标行业平均水平，格局稳定后对标可比大企业我国生猪养殖仍处于规模化进程中，500 头以上的规模化养殖出栏占比已由2007 年的26%上升至2017 年的46%，中长期参考美国成熟市场规模养殖（1000 头以上）出栏占比可达到90%以上。

目前我国万头以上规模出栏仅13%，而美国5000 头以上规模猪场的出栏占比接近60%。

我们认为大型企业的养殖成本优势可以保证其持续穿越猪周期，在周期底部时保持微利或小幅亏损；在周期景气时获得可观利润。

参考美国生猪养殖的规模化进程及养殖成本变化，我们发现，当规模化的中前期（2000 年以前），随着规模养殖对散户的替代，行业平均养殖成本有一个快速下降的过程；规模化后期，行业平均成本趋于稳定，规模以上养殖成本基本代表了行业平均成本，则要求大企业间的成本相互对标。

图5：美国生猪养殖规模化及养殖成本变化（1993-2011）美国生猪规模出栏占比1000+ 美国生猪规模出栏占比5000+ 剔除CPI后养殖成本：美元/kg（右轴）100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%3.02.52.01.51.00.50.0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011资料来源：WIND，USDA，XXX市场研究部从我国生猪养殖规模化进程来看，目前大致相当于美国90年代初的水平，还处于规模化的中前期阶段。

自2010 年以来，由于用工成本的提升，散养相对于规模养殖越来越显现出劣势（详见《上篇》1.3 节）。

综合考虑行业龙头、散养等不同养殖成本，我们可以看到散户完全成本最高（2017 年16.6 元/kg），其次为规模养殖的完全成本（2017 年14.3 元/kg），行业龙头温氏的完全成本（2018 年13.2 元/kg），散户养殖物质费用成本，即剔除人工后的现金成本（2017 年12.5 元/kg），温氏的单位主营成本（2018 年12.1 元/kg），最低的为牧原完全成本和单位主营成本，2018 年分别为11.5、10.5元/kg（详见《上篇》4.1节）。