加强央行同公众的交流，增加政策透明度； 增加央行独立性，强化央行的责任。
18.07.2020
对通货膨胀目标制的评价
同货币量、利率乃至汇率充当中介目标相比，“盯住通 货膨胀”货币政策的操作直接指向政策最终目标(物价稳 定)，从而打破了传统货币政策理论的三分法
中央银行可以灵活运用利率、汇率乃至信用控制等政策 手段，对经济运行和物价变动进行灵活调节
银行部门
央行对商业银行债权增加，则MB增加；反之，MB减少
其他因素
央行其他资产增加，则，MB增加；反之，MB减少
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C、基础货币与货币供应量的关系
央行的资产负债表上资产科目余额增加， 或负债科目余额减少，则表明基础货币从 央行流入商业银行或社会大众手中，从而 引起基础货币增加，货币供给量成倍扩张。
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◆货币政策的中介指标
“货币政策中介指标是指受货币政策工 具作用，并影响货币政策最终目标的传导 性金融指标”
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◆ 货币政策中介指标的特征
控制启动器 传导指标指示器 反馈指示器
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◆ 选择货币政策中介指标的标准
可测性。中介指标要有较明确的定义,中央银行 能迅速而准确地获得该变量的数据资料并对其 进行定量分析；
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❖ 货币政策的主要内容
货币政策的最终目标 货币政策工具 货币政策传导机制 货币政策的中介目标 货币政策的有效性
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◆货币政策最终目标的内容
物价稳定 充分就业 经济增长 国际收支平衡
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◆货币政策最终目标之间的关系
物价稳定与充分就业之间的矛盾 物价稳定与经济增长之间的矛盾 物价稳定与国际收支平衡之间的矛盾 经济增长与国际收支平衡之间的矛盾
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（4）货币供给量
M0、M1、M2 可测性： 逐渐下降 可控性： M0最强、 M1、M2较强 相关性：密切
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（5）银行信贷规模
指银行体系对社会大众及经济单位的存贷 款的总额度；
可测性：通过银行和非金融机构的资产表 反映；
可控性：间接控制 相关性：较强
如果中央银行将确定的实际利率超过了中 性水平 ，经济将有可能陷入通货紧缩的局 面
相反，实际利率太低，则会导致通胀出现
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利率中介目标的成功实践与失效案例
自1994年美联储货币政策的中介目标从原 来的货币供应量转移到利率上来之后 ，美 国经济取得了低通胀的快速增长，其灵活 的利率政策发挥了重要的作用
▪ 基础货币
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A、基础货币的涵义
也称货币基础或高能货币（high-powered money ）
基础货币＝现金＋商业银行准备金存款
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B、影响基础货币的因素
国外部门
央行的国外资产增加， MB增加；反之， MB减少
政府部门
央行对财政的资产增加， 则MB增加，反之，MB减少；
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采用汇率中介目标必须具备的前提条件
该国家愿意接受另一个国家的货币政策 汇率相互固定的国家在经济上关系密切 实行货币局制度 形式上采取的是爬行式钉住
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选择以汇率为中介目标的优势及问题
优势： 通过把本币与具有低通货膨胀率的货币挂钩，能有效控
制通货膨胀 为货币政策的实施提供了一条自动的规则，有助于减轻
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货币供应量作为中介目标的局限性
金融创新加大了货币统计口径的复杂性和困难 程度
货币供应量与产出之间的关系变得不稳定 金融创新降低了货币供给量作为中介目标的可
控性
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利率中介目标
在经历货币供应量作为中介目标的失效以 后，西方许多国家又重新将利率作为货币 政策的中介目标
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◆ 货币政策工具
“中央银行为达到货币政策目标而 采取的各种手段和措施。”
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◆货币政策工具的种类
法定存款准备金率 一般性政策工具 再贴现率
公开市场业务 直接信用控制（信用分配、直接干预、 选择性政策工具 流动性比率、利率最高限额、特种存款） 间接信用控制（道义劝告、窗口指导）
短 期 利 率
货 币 供 应 量 远 期 中 介 指 标 银 行 信 贷 规 模
中 长 期 债 券 利 率
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（1）准备金存款
准备金存款：法定存款准备金、超额存款 准备金
可测性：强 可控性：较强（针对法定存款准备金而言） 相关性：较高
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（2）The Base Money
条件
量”，包括 M1、M2、利率和汇率
贷款增加额
M2＋CD、利率、汇率
商业银行自由流动准备
中央银行货币、1993 年以后改用 M3
新兴国家或地区的货币政策中 介目标
国家或地区 香港特别行政区 印度 韩国 马来西亚 泰国 新加坡 墨西哥 巴西
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货币政策目标 汇率 M3、利率、汇率 M1、M2 及信贷规模 M1、M2 及汇率、信贷规模 M1、M2 及汇率 汇率和利率 汇率、通货膨胀率 基础货币、M1、M4
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“通货膨胀目标制”
国际学术界和政策制定者对实行通货膨胀目标制的优越性 展开了广泛而深入的讨论 ： Haldane(1995)认为，通货膨胀目标制可以为货币政策与
通货膨胀预期提供一个有效的“名义锚(nominal anchor)” Mishkin与Posen(1997)则指出：实行通货膨胀目标制可
中国目前以货币供应量作为现阶段货币政策中介目标，是中国经济 金融条件决定的，因而是符合中国国情的。西方市场经济金融调控 的经验表明：在利率没有完全市场化的条件下，选择数量变量作为 货币政策的中介变量比选择价格变量更合适。
“盯住通货膨胀”克服了传统货币政策框架过度依赖单 个特定金融变量的弊端，实现了政策操作规则性和灵活 性的统一。基于此，米什金等人宣称：“盯住通货膨胀” 已不再是货币政策规则，而是一种新的货币政策框架 。
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西方发达国家货币政策中介目 标的演变
美国
英国
加拿大 日本 德国 18.07.2020
将④、⑥代入②，可得：
D＝MB/（k+ rd+rt·t+e）
⑦
将④、⑦代入①，可得：
Ms=M1=[(1+k)/（k+rd+rt·t+e）] ·MB
⑧
则，货币乘数m
=⊿Ms/⊿MB=[(1+k)/（k+ rd+rt·t+e）] ⑨
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（3）短期利率
通常指市场利率 可测性：强 可控性：间接控制 相关性：较好 但容易受非政策、非经济因素影响
通货膨胀率而采取的 第三类以英国为代表，稳定物价水平的目标与以前并没
有太大的变化，通货膨胀率也不高。采取通货膨胀目标 制。是因为货币数量目标与汇率目标存在重大缺陷
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通货膨胀目标制的主要内容
确定、设置物价稳定的标准，并向公众公布作为货币政 策目标的通货膨胀率；
央行建立模型预测通货膨胀的发展趋势，并以此指导货 币政策的操作；
以提高货币政策的透明度和可信度。巩固中央银行反通 货膨胀的成果 Svensson(1997)的研究进一步说明：只有当中央银行实 行通货膨胀目标制并选择低于社会最优水平的目标通货 膨胀率时，才能解决货币政策的时间不一致问题
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采用通货膨胀目标制的不同缘由
第一种以新西兰为代表，是为了增强中央银行的独立性 第二类以加拿大为代表，是高通货膨胀率国家为了降低
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D、货币乘数
“货币乘数又称货币扩张倍数或货币扩 张系数，它是指中央银行投放或回收一单 位的基础货币，能使货币供给量增加或减 少的倍数。”，即：
m=⊿Ms/⊿MB
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❖ 货币乘数的决定
货币供给量(Ms):M1＝现金(C)＋活期存款(D) 基础货币（MB）＝现金(C ) +商业银行准备金总额(R ) 商业银行吸收总存款＝活期存款(D)+定期存款(T) C=k·D T=t·D R=法定存款准备金（RR）+超额存款准备金（ER）
20 世纪 50－60 年代
20 世纪 70 年代以后
以利率为主
先以 M1 为主后，以 M2 为主，90 年代以后 改为非借入储备和联邦基金利率
以利率为主
货币供应量，1976 年以后改为英磅 M3，1989 年又增加 M1 和汇率
信用总量、广义货币量、信贷 先用 M1，1982 年以后改为一系列“信息变
=rd·D+rt·T+e·D ＝ （ rd+rt·t+e ） ⑥
① ② ③
④ ⑤
·D
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在上式中：k、t分别为现金占商业银
行活期存款比率和定期存款与活期存款的
比率；rd、 rt 、e分别为法定活期存款准
备金率、法定定期存款准备金率和超额存 款准备金率
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“相关性”都受到了严重的挑战，许多发达国家逐步放弃 以货币供应量为中介目标，在政策运作上监测更多的变量， 主要是以利率、汇率等价格型变量为主
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货币供应量目标
货币供应量作为货币政策的中介目标曾受 到货币主义者的高度推崇，并在20世纪 70-80年代之间大行其道
是否以货币供应量为中介目标，取决于货 币供应与实际产出和价格之间是否存在稳 定的联系以及货币供应量的可控性
结语与启示