读《资本成本公司理财和投资理论》读《资本成本、公司理财和投资理论》对于现代金融学来说，投资组合理论、MM定理、CAPM和APT是其赖以发展的基石。
我们小组研读的这篇《资本成本、公司理财和投资理论》由莫迪格里尼和米勒于1958年发表于《美国经济评论》，在这篇文章中，作者提出：在一定的条件下，企业无论以负债筹资还是以权益资本筹资都不影响企业的市场总价值。
因为，如果企业偏好债务筹资，债务比例相应上升，企业的风险随之增大，股票价格就会下降。
企业从债务筹资上得到的好处会被股票价格的下跌所抹掉，从而导致企业的总价值（股票加上债务）不变。
企业以不同的方式筹资只是改变了企业的总价值在股权者和债权者之间分割的比例，却不改变企业价值的总额。
这就是被誉为现代金融学benchmark之一的“MM定理”。
一、问题的提出本文开篇，作者就提出了“什么是资本成本”的问题。
从资本成本的角度出发考虑公司理性决策问题。
而这一问题的衡量标准有两个①利润最大化；②公司价值最大化。
作者首先详细分析了传统理论中关于资本成本影响理性公司投资决策的研究中，没有考虑风险因素而带来的种种不足：不考虑风险则两大衡量标准一致，都是在投资收益率高于等于利率时投资，债务融资和股权融资的资本成本都等于债券利率。
作者指出，传统分析方法如采用确定性等价的近似分析法——在期望收益中加上风险折现（或在市场利率的基础上加上风险溢价）——在微观层面上的价值很小。
考虑风险因素时，采用利润最大化标准的思路无法解决很多问题※，因而作者提出应当选用市场价值最大化作为衡量公司投资决策是否理性的标准。
由这个标准出发考虑资本成本，进一步研究公司的资本结构与公司价值之间的关系。
基于市场价值最大化，可以提供一个可以操作的资本成本的定义和可行的投资理论。
在这种方法下，任何投资项目和相关的融资计划仅需要考虑：该融资项目是否能增加公司股票的市场价值。
这种思路完全独立于当前所有者的偏好，很好的解决了利润最大化无法解决的问题。
二、本文的基本思路和前提假设论文的第一部分是基本理论本身（命题1和命题2）和相关经验性的简介。
第二部分在第一部分的基础商讨论有关资本成本的问题和不确定条件下公司投资理论的发展（命题3）。
作者采用局部均衡分析（不考虑税收、利率变化等），视确定收入现金流的价格连续的模型外生的量，在文中提出了三个命题。
其中，最重要的是命题1，命题2、3都是由命题1推导出来的。
MM定理的证明过程使用了套利均衡理论作为其主要的证明方法，最重要的假设前提是完美市场，在这个市场上无交易成本、无税收而且无套利。
这就保证了资本结构不影响公司现金流量，即在满足假定条件时分配给公司债权人和股东的所有未来现金流量之和不受资本结构影响。
MM定理的主要假设如下：1.公司拥有经济中的所有实物资产。
公司可以通过发行普通股和公司债的方式来筹集实物资产投资所需的资金。
先假定公司只能通过发行普通股来筹措资金，第一部分的下半部分再考虑公司发行债券或它们的等价物作为公司资金的来源。
2.假定一段时期后自然相应增加到某一股份的收益流的平均值是有限的、且对于概率分布而言是一个随机变量，取平均值的数学期望值作为这一股份的期望收益。
假设个人投资者关于期望收益的看法是一致的。
3.（战略性地位的假设）公司都可按一定的标准化为“等价收益类”，任一公司发行任何一类的股票的收益都可和其他公司发行的同类股票的收益成比例。
这一假设的重要性在于，可以把公司分成不同的组（类型），每一组里不同公司的股票都是“同类”的，即：彼此是可以替代的。
在任一类中，每一股的价格必须与其期望收益呈比例。
这个比例用连续变量ρk *表示。
4.资本市场为完全竞争市场，套利是自由的，交易成本忽略不计。
5.所有的债券（公司融资债券和个人的负债）均可获得一个稳定而固定的收益率。
公司利用公司融资时的利率与个人用股票担保借入资金时的利率均为一定并且相等。
同时，不考虑利率的期限结构。
6.公司投融资的目的是企业市场价值最大化，与股东利益最大化一致。
7.利率不随着杠杆经营而增长。
本文作者通过分析论证：在完全竞争的市场环境中，企业的价值与企业资本结构无关。
但在考虑公司税赋成本时，由于利息支出为税前列支项目，而股利为税后项目，因而债务融资成本低于股权融资，随着企业资本结构中的负债率的提高，企业价值也得以增加，最理想的企业资本结构是100%债务融资。
三、命题的提出及推导过程命题1：即：任何公司的市场价值独立于资本结构之外，是其期望收益与它的类相关的比率（资本化率）。
将上述恒等式变形为：。
即：任何公司的平均资本成本完全独立于它的资本结构，并等于它所属类的纯股票流的资本化率。
推导：要证明上述命题成立，只需证明如果时，套利将发生恢复这种相等关系。
证明如下：假定属同一类的两家公司1和公司2的预期收益相同，即预期收益；为债券利率，根据假设5有公司债券利率和个人信用借债利率相同。
公司1：完全普通股融资，资本结构为，：公司2：资本结构既含股又含债为，。
情形一：时，可构造如下投资组合：——投资者持有的公司2的股份，即：。
投资收益——投资者持有公司1的股份且，其中为投资者最初持有，部分是投资者个人信用借入；因为，则投资收益套利过程，最终使得；情形二：时，可构造如下投资组合：——投资者持有的公司1的股份，即：投资收益——投资者持有公司2的数量为的股份和数量为的债券，且。
其中，；投资收益套利过程，最终使得。
命题1证毕。
命题2：对于属于k类的任何公司j，其在股票上的期望收益或产出率i可用杠杆的线性函数表示成：。
其中，代表每股期望收益率，代表与融资风险相关的贴水，代表公司的杠杆，代表k类中每股纯股票流的资本化率。
推导：，将代入命题等式中的右边有：右边左边：；显然命题等式中左边=右边，命题2证毕。
仔细观察将其变形可得：这个公式与后来的CAPM定价公式极为相似。
可以看出二者之间关系紧密，且都使用套利均衡理论为主要证明方法。
命题3：公司投资的截止点在任何情况下都是，并且完全不受融资的证券类型的影响。
即不考虑公司所使用的融资方式，一个公司的边际资本成本等同于资本的平均成本，后者接着等于公司所属类的非杠杆经营流的资本化率。
命题3实际上基于前面两个命题成立的情况下（忽略税收不计）给出的投资政策——若k类中的一公司在决策时按照最有利于股东利益的行为进行，当且仅当投资收益率时才会利用投资机会。
推导：考虑三种融资方式——债券、留存收益和发行普通股——每一种情况下，当且仅当投资收益率时才会利用投资机会。
⑴发行债券融资；最有利于股东利益的目标——股票市场价值增加投资前：投资：则：显然，时，，根据目标，则只有时才会利用投资机会。
⑵利用留存收益；最有利于股东利益的目标：股东财富增加A：公司将留存收益（不损害其资产的盈利能力）作为股息分配到股东，分配后股东财富B：公司将留存收益用于筹措期望收益率为的新资产，投资后股东财富显然，时，，根据目标，则只有时才会利用投资机会。
⑶发行普通股融资；最有利于股东利益的目标：股票价格上升代表每股股票的当前市场价值（只反映当前的期望收益）代表原来股票数量代表发行的新股数量，有如下关系：，发行新股后，显然，时，，根据目标，则只有时才会利用投资机会。
命题3证毕。
根据命题3，似乎很容易得出一个结论，就是既然公司投资的标准是，那么不需要考虑选择哪项融资工具（债券、留存收益和发行普通股）。
作者指出，这样的结论是错误的。
虽然，根据命题3融资工具类型与投资无关，但是，所有者或者经理的偏好、选择将导致融资计划的不同。
由于经理的目标不一定等于增加所有者利益，或者经理人的其他目标（这些目标不一定与所有者的目标冲突）使得经理人更可能选择某一而不是其他类型的融资安排。
例如，许多借款协议中，债权人可以规定一些条件，而管理层会认为这些条件冒犯了它的特权或限制了它可操作的自由而不选择借款协议。
在现实中，经理人考虑到普通股可能会导致投资的资本化无效，首先不会选择普通股融资。
比较常见的融资方式选择是①发行优先购股权；②债务融资；③可转换债券或优先股。
而决定经理人的偏好就需要考察经理人的效用函数而不是所有者的效用函数。
对于这个问题，在本文中作者并没有深入讨论。
考虑税收的影响：此前的三大命题分析中并没有考虑税后的影响，作者在文章最后一部分考虑了税收以后的资本成本（股票、债券、留存收益）问题。
为了简化分析，作者使用的是平均税率，用表示公司所得税率。
考虑公司所得税以后，化简后有：，显然，当时，以下降。
作者得出的结论是：对利息作为扣除费用的公司所得税，股东可以从有债务的资本结构中获得累积的利得，这种利得很小。
当D=0，即全部发股融资时，利用股票融资的平均资本成本：；当D=V，即全部发债融资时，利用债券融资的平均资本成本：；当公司全部利用留存收益融资时，令代表股利个人所得税，代表资本利得税；则利用留存收益融资的平均资本成本为：作者最后还举了一个例子，当=10%，=4%，=50%，=40%，==20%。
代入上述公式可得=20%；=16%；=15%。
可以看出三种融资方式的平均资本成本是逐渐下降的，这也暗含了优序融资（peckingorder）的思想。
四、MM定理的实证分析基础命题的一些限制和扩展，现有的方法和结论可以衍生到很多有用的方面，在这里我们仅考虑3点：（1）允许税前的利息扣除（2）承认债券和利率的多样性存在（3）承认现实市场的不完善可能会影响套利行为在这一部份中前两个将要在这一部份给与简要的说明，在第二部分中将对税收问题作进一步的说明。
市场的不完善将要在1部分说明。
现代方法中公司税收的效应。
利息在计算公司利润中的扣除将会阻止套利行为，而套利行为使给定类型的所有企业的价值与其实物资产所产生的预期收益成比例。
相反，每一类型的企业的市场价值与其扣税以后的预期收益（也就是，所支付的利息和预期的股东净收入之和）成比例。
这也就是说我们将用扣税后的总收入来代替原来的，将原命题一盒命题二改写。
虽然改写后命题的形式没有受影响，但有一些解释必须改变。
特别是，税后资本化率不能再解释为资本的平均成本。
和真实的平均成本之间的差别，在我们看来与公司的投资计划有关。
为了描述市场行为，也就是我们所关心的，这种差别是不重要的。
虽然只有在不考虑税收的情况下两者才是严格一致的，但为了表达简单和标准论文中术语的连贯性，我们仍然把视为资本的平均成本。
债券和利率多样性的效果。
在现存的资本市场上，我们发现不是一个而是所有的利率都会根据期限，贷款技术规定，现实目的的相关性，和贷款者融资条件的不同而不同。
经济理论和市场经验都说明随着贷款企业（或个人）债务与股权比率的上升，借款人所要求的收益增加。
如果是这样，我们可以假设存在这样的一个收益曲线，不论其具体的形式是怎么样的，它对所有贷款者都是一样的，然后我们可以将我们的命题扩展成借款供给递增的曲线。