创业板上市公司绩效评价The Performance Evaluation of Companies Listed on GEM- Empirical Study Based on Factor Analysis and Entropy MethodZHU Qiming, XU Ruli(College of Business Administration, Hunan University, Changsha, Hunan, 410079, China)：This paper constructs an indicator system for evaluating the performance of listed companies in the Growth Enterprise Market in line with its characteristics. Data for 2010 is collected for 35 GEM companies listed in 2009. By optimizing the indictors using factor analysis and entropy method and assigning weight to the optimized indicators, the overall performance score and ranking for the companies are calculated. An analysis is made of the present situation of GEM and different performance of various industries and suggestions are offered for the future development of different types of companies.一、引言创业板是在主板市场之外成立的中小企业股票交易市场。

在创业板市场上市的公司大多从事高科技业务，往往成立时间较短，规模较小，但具有较高的成长性。

目前，国际上比较成功的创业板市场有美国纳斯达克市场，英国AIM 市场，香港创业板市场，日本佳斯达克市场等。

2009年10月23日，“十年磨一剑” 的中国创业板正式举行了开板仪式。

一年多的时间里，中国创业板市场可谓红红火火，高市盈率、高发行价、高超募比例在造就了数百位亿万富翁的同时，也引发了公司原始股东和高管的抛售潮与创业板泡沫。

要使创业板走上健康稳定的发展道路，使创业板的价值回归理性，需要投资者对投资市场有更清醒的认识，这种认识就来自对创业板公司业绩表现的准确把握。

目前国内有关创业板上市公司绩效评价的研究还非常少，本文拟以2009 年在创业板上市的35家企业2010年的年报为依据，以因子分析法和熵值法为基础，展开实证研究，设计一套适合创业板上市公司的绩效评价指标体系，为投资者和企业发展决策提供参考。

二、创业板上市公司绩效评价指标体系的构建我国目前主要的企业绩效评价规则都是针对中央企业制定的，在上市公司业绩评价方面一直缺乏统一的标准。

从国内几大上市公司资讯网所采用的财务指标来看，虽然具体指标各有不同，但基本上是参考中央企业综合绩效评价办法，从盈利能力、资产质量、债务风险以及经营增长这几方面出发设计指标。

同时，现金流量指标作为对会计收益指标的补充，也得到了广泛的使用。

考虑到指标体系的全面性和指标数据的可获得性，本文沿用这种思路，设计了盈利能力、营运能力、偿债能力、成长能力、现金流量能力、股东获利能力六项一级指标，又针对创业板公司的特点，新增创新能力、人力资源两项一级指标。

在此基础上，本文从科学实用的角度出发，确定了19 个二级指标，构建了一套创业板上市公司绩效评价指标体系，详见表1。

前六类指标在企业绩效评价研究中非常常见，这里不多赘述，下面重点介绍两类新增指标：（一）创新能力指标有人将创业板上市公司的特征概括为“三高”――高科技、高增长、高利润率。

可见，能够在创业板上市的公司通常有着较高的科技创新能力。

本文从这一角度出发，选取了研发费用投入比重、技术人员比重两个指标。

其中，研发费用投入比重= 研发费用/ 营业收入，是从货币资本投入角度反映企业的研发能力；技术人员比重=研发人员数/总员工人数，是从人力资本投入角度剖析企业技术创新能力。

（二）人力资源指标企业的未来发展会越来越重视企业人力资源的利用效率，而以技术创新为核心竞争力的创业板上市公司更需要有高业务素质的员工来保障企业的生命活力。

本文引用徐文学、汪涛（2010）设计的“劳动效率”[ 1]指标，加上“高学历人员比重”指标来共同衡量企业的人力资源利用效率。

其中，劳动效率=利润总额／工资总额，反映企业所购买的员工劳动为企业创造收益的能力，高学历人员比重=本科及以上学历人员/ 总员工人数，反映企业的人力资源质量。

考虑到上市对公司业绩可能产生的影响，本文选取2009 年在创业板上市的36 家公司，研究它们在创业板上市后首个完整会计年度即2010年的业绩表现。

截止2011年4月30日，36家公司已全部公布了2010 年完整年报。

剔除数据缺失和数据异常的 1 家公司（爱尔眼科300015）后，对剩余35 家公司的以上19 项指标进行因子分析。

本文所用年报数据主要来源于国泰安上市公司财务指标数据库、上市公司网、巨潮资讯网，并利用SPSS17.0 和Excel2003 软件进行分析。

三、创业板上市公司绩效的因子分析因子分析的目的在于用少数几个因子去描述许多指标或因素之间的联系，做法是根据各个指标相关性的大小将多个指标变量分组，每组指标变量即表示为一个因子，通过几个主要因子的方差贡献率构造线性函数，来描述原来观测的每一个分量，再用旋转的方法使因子变量更具有可解释性。

[2]因子分析法的优点是能够简化众多原始指标变量，减少各指标间的重复信息。

主要步骤如下：（一）标准化数据在该指标体系中，流动比率、保守速动比率、资产负债率为适度指标，其他均为正向指标。

首先要对适度指标进行趋同化处理。

一般认为，工业企业的资产负债率保持在40%，流动比率和速动比率在100%^200%之间是比较合适的。

而统计结果显示，2009年上市的这批创业板公司2010 年的平均资产负债率只有1701%，平均流动比率和平均速动比率则高达876 和768。

笔者认为，造成这一现象的主要原因是创业板公司规模普遍都很小，多数创业板公司来自互联网IT 业，属轻资产企业，固定资产较少而较难取得银行贷款，资产负债率较低，相应的流动比率和速动比率就较高。

根据以往经验和行业特征，本文将资产负债率、流动比率和保守速动比率的适度值分别定为40%、200%和100%。

设上述三项指标的适度值为Mi ，第i 家公司的第j 项指标值为Yij ，趋同化后新样本值为Xij ，趋同化公式：Xij=1/(1+Yij －Mi) 。

新的样本值被压缩在［0，1］区间内，且变为正向指标。

趋同化处理后还要对所有指标进行无量纲化处理，以消除各指标之间的量纲影响。

具体做法是采用正态标准化处理方法：Zij=(Xij —u j)/ (T j , (i=1 , 2,…，n; j=1 , 2,…，p)其中，n 代表样本个数；p 代表指标变量个数；Zij 代表无量纲化后的样本值; u j 和T j 分别为Xij 的均值与标准差。

( 二) 相关性检验本文采用巴特利检验(Bartlett ' s Test )和KM血验来考察变量之间的相关性。

结果如表2：通过表4可以看出，总资产增长率X9、资本积累率X10、净利润增长率X8 这三个指标在第一个因子F1 上具有较高载荷, 它们均反映了上市公司的未来发展潜力,因此,本文将F1 命名为成长因子；资产负债率X7、流动比率X5保守速动比率X6这三个指标在第二个因子F2 上具有较高载荷，因而可将F2 命名为偿债因子；每股收益X11、每股息税前利润X13每股净资产X12 这三个指标在第三个因子F3上具有较高载荷，三者共同反映了股东获利能力，故将F3 命名为股东获利因子；高学历人员比重X19、技术人员比重X17、研发费用投入比重X16在第四个因子F4上具有较高载荷，这三个指标从不同角度反映了企业的研发创新能力，因而可将F4命名为创新因子；资产报酬率X2、现金流量比率X14、营业毛利率X1在第五个因子F5上具有较高载荷，且它们主要反映企业的盈利能力，故将F5命名为盈利因子；应收账款周转率X3和销售收到现金比率X15这两个指标在第六个因子F6上具有较高载荷，且从不同角度反映了企业在经营过程中收回现金的能力，这种能力与企业的运营效率息息相关，因此本文将F6命名为营运因子。

（四）计算因子得分利用SPSS17.0软件可直接计算出样本公司6项因子的各自得分，见表5。

四、创业板上市公司绩效的熵值赋权（一）熵值法基本原理信息论中，熵值是对系统无序化程度的一种度量。

熵值越小，系统无序化程度越大。

对企业绩效评价而言，如果某一财务指标对于不同的企业其结果差异较小，这说明该指标评价企业业绩的效果也较差，对应的熵就较大。

熵值法即根据财务指标差异程度，以信息熵为工具，给各财务指标赋予恰当的权重，从而进行多指标的综合绩效评价。

熵值法的基本步骤［3］如下： 1. 选取m 家上市公司、n 项财务评价指标（本文是由因子分析得到的因子）,设Xij为第i家公司的第j项指标值（i=1 , 2,…，m j=1 , 2，…，n）; 2.对数据进行标准化处理。

前面已经对数据进行过趋同化和无量纲化处理，还要对因子中可能存在的负数和零进行非负数化处理。

可将Xij 进行平移：说明1: F1为成长因子；F2为偿债因子；F3为股东获利因子；F4为创新因子；F5为盈利因子；F6为营运因子说明2 :行业类型：C:制造业；G:信息技术业；H:批发与零售业贸易；K:社会服务业；F:交通运输、仓储业；L :传播与文化产业为方便起见，仍记标准化后的变量X ij为Xij ；3. 计算第j 项指标下第i 家公司指标值的比重pij=Xij/ 刀mi=1Xij , Kj < n； 4.计算第j项指标的熵值ej=—11 n（m）刀nj=1pijln（pij）, 1<j < n, 0<ej < 1 ； 5.计算第j 项指标的差异性系数gj=1 —ej , O w gj w 1,熵值ej越小，差异性系数gj 越大，第j 项指标越重要； 6. 确定指标权重。

第j 项指标的权重wj=gj/刀nj=1gj ；7.根据企业绩效评价模型F=E nj=1wjFj计算样本公司绩效评价综合得分。