二、收益法的具体评估技术思路 （一）企业持续经营假设前提下的收益法
1、年金法 （1）年金法的基本公式
P＝A / r P——企业评估价值； A——企业每年的年金收益； r——资本化率。
（2）年金化的公式变形
用于企业价值评估的年金法，是将已处于均衡状态，其未 来收益具有充分的稳定性和可预测性的企业收益进行年金化处 理，然后再把已年金化的企业预期收益进行收益还原，估测企 业的价值。
一、企业价值评估的概念和特点 企业价值评估是指注册资产评估师对评估基准日特定目的
下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分 析、估算并发表专业意见的行为和过程。
企业价值评估的特点： 1、评估对象是由多个或多种单项资产组成的资产综合体
2、决定企业价值高低的因素，是企业的整体获利能力；
3、企业价值评估是一种整体性评估；
【解答】
P
R1n
(P
/
F
,
r,
n)
Rn r
(P
/
F,
r,
n)
＝（100×0.9091＋120×0.8264＋150×0.7513
＋160×0.683＋200×0.6209）＋200÷10%×0.6209
＝536＋2 000×0.6209
＝1778（万元）
承上例资料，假如评估人员根据企业的实际情况推断，企 业从第六年起，收益额将在第五年的水平上以2%的增长率 保持增长，其他条件不变，试估测待估企业的价值。
2、不同口径收益的选择及计算
资产 ＝ 付息负债 ＋ 所有者权益
企业整体价值
企业股东全部权益价值
息前净现金流量 （企业自由现金流量）
EBIT×（1－T） ＋折旧与摊销 －营运资本增加 －资本性支出
净现金流量 （股权自由现金流量）
债权人现金流量
股利支付－股权发行
税后利息支出 －债务净增加
△（流动资产－无息流动负债）
件所规定的评估范围； （2）企业有关产权转让或产权变动的协议、合同、章程中
规定的企业资产变动的范围。
（二）具体范围
企业资产的具体范围是评估人员具体实施的资产范围，即有 效资产范围，是在评估的一般范围的基础上经合理必要的 重组后的评估范围。
界定企业价值评估的具体范围，应当注意以下问题的正确处 理：
（1）对于在评估时暂时难以界定的产权或因产权纠纷暂时 难以得出结论的资产，应划为“待定产权资产”，暂不列 入企业评估的资产范围；
判断。
2、企业收益预测的基本步骤 （1）评估基准日审计后企业收益的调整。 （2）企业预期收益趋势的总体分析和判断。 （3）企业预期收益预测 ① 对企业未来前若干年的预期收益进行预测。 预测内容（见后表）
② 企业未来持续经营条件下的长期预期收益趋势的判断 A. 保持递增比率g； B. 保持一个固定值； C. 收益额等差级数变化。
易对方对拟交易企业的价值有一个较为清晰的认识，所以 企业价值评估应建立在有效市场假设上，其显示的是企业 的公允价值。
6、企业价值可以从不同口径分别衡量 企业价值具体表现为企业整体价值（总资产价值）、股
东全部权益价值（所有者权益价值、净资产价值）和股东 部分权益价值（部分股权价值）。
二、企业价值评估的范围界定
P' R1n (P / F , r, n)
A P' （P / A, r, n）
P A/r
【例】待估企业预计未来5年的预期收益额为100万元、120万 元、110万元、130万元、120万元，假定本金化率为10%，试 用年金法估测待估企业价值。
【解答】
（1）计算未来5年的预期收益额的现值 ＝100×0.9091＋120×0.8264＋110×0.7513 ＋130×0.6830＋120×0.6209＝437（万元）
3、银行票据的贴现率不宜直接作为折现率。
（二）风险报酬率的估测 （1）风险累加法
风险报酬率 ＝行业风险报酬率＋经营风险报酬率 ＋财务风险报酬率＋其他风险报酬率
（2）β系数法 ① 基本思路 企业报酬率＝社会平均风险报酬×β β系数是指某个上市公司相对于充分风险分散的市场投
资组合的风险水平的参数。
② 数学公式表示
式中：
Pn —— 第n年企业资产的变现值
三、企业收益及其预测
（一）企业收益的界定 1、企业收益的表现形式及其选择
（1）企业收益基本表现形式及其选择 净利润、净现金流量（不容易被改变，更客观准确） （2）企业收益的其他表现形式 息前净利润
息税前净利润
息前净现金流量（企业自由现金流量）
息税前净现金流量
— 企业特定风险调整系数。
注意：这里的R
f
1和R
f
一般情况下是相等的。
2
3、加权平均资本成本模型
R
E D
E
K
＋
e
D
D
E
Kd
（1－t）
式中：
E — 权益的市场价值；
D — 债务的市场价值；
Ke — 权益资本要求的投资回报率； Kd — 债务资本要求的投资回报率； t — 被评估企业适用的所得税税率。
△（长期资产支出－无息长期负债）
资产 ＝ 付息负债 ＋ 所有者权益
企业整体价值 债权人价值 企业股东全部权益价值
息税前净利润
I × （1－T）
净利润
三者之间的关系
企业股东全部权益价值＋长期负债＝企业投资资本价值 企业股东全部权益价值＋企业的付息债务＝企业整体价值
（二）企业收益预测
1、收益预测三个阶段 （1）对企业收益的历史及现状的分析与判断； （2）对企业未来可预测的若干年的预期收益的预测。 （例如: 未来3－5年）； （3）对企业未来持续经营条件下的长期预期收益趋势的
三、企业价值评估的程序（续）
（二）指定评估工作方案，做好人员和进度安排； （三）收集资料与现场勘察相结合，做好评估的基础工作； （四）确定价值类型和评估方法，进行评估估算；
分析收益法、市场法、成本法三种资产评估基本方法的 适用性，恰当选择一种或多种资产评估方法进行评定估算 ，得出企业价值评估结果。 （五）撰写资产评估报告，得出评估结论。
第二节 收益法在企业价值评估中的应用
企业价值评估中的收益法，是指通过将被评估企业预期收 益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。
一、利用收益法评估企业价值应注意的问题 收益法的基本思路是对被评估资产预期收益进行折现从而
作为评估值，其基础是对被评估资产未来获利能力的判断和 把握。
1、正确确定企业收益； 2、合理预测企业收益； 3、正确选择折现率
资产评估工作的顺利进行，必须建立在明确的评估目的 和评估对象范围的基础上。企业资产评估的范围至少包括 以下两个层次：其一是企业资产范围，即企业评估的一般 范围；其二是企业有效资产的范围，即企业评估的具体范 围。
（一）一般范围 在具体界定企业的资产范围时，应根据下列资料和数据
进行： （1）企业的资产评估申请报告，以及上级主管部门批复文
4、企业价值的评估结果有别于账面价值、公司市值和清算 价值； 企业账面价值是一个以历史为基础进行计量的会计概念 ，可以通过企业的资产负债表获得。 公司市值是指上市公司全部流通股股票的市场价格（市 场价值之和）。 清算价值是指企业停止经营，变卖所有的企业资产减去 所以负债后的现金余额。
5、企业价值的评估值是企业的公允价值 企业价值评估的目的是为企业产权交易提供服务，使交
— 被评估企业所在行业的系数； — 企业特定的风险调整系数。
Ⅲ. 如果所求β系数是被评估企业的β系数（＝企业所在行业的 β系数×企业特定风险调整系数α），直接利用β系数就可以了 ，而不需要再考虑企业特定风险调整系数α因素了。
（三）折现率的测算
1、累加法
R R f＋Rq 式中： R — 企业价值评估中的折现率； Rf — 无风险报酬率； Rq — 风险报酬率；
2）计算五年预期收益额的等额年金值 A×（P/A，10%，5）＝437 A＝437÷3.7907＝115.3万元
（3）计算待估企业价值 P＝A÷10%＝115.3÷10%＝1 153（万元）
2、分段法
分段法是将持续经营的企业的收益预测分为前后两段。
（1）假设以前段最后一年的收益作为后段各年的年金收益；
三、企业价值评估的程序
企业价值评估是一项复杂的系统工程，应按照如下程序 实施： （一）明确评估目的、评估对象和评估基准日 评估人员在开展企业价值评估业务时，应当明确以下事项： （1）委托方基本情况； （2）委托方以外的其他评估报告使用者； （3）被评估企业的基本情况； （4）评估目的； （5）评估对象及其相关权益状况； （6）价值类型及其定义； （7）评估基准日； （8）评估假设及限定条件； （9）需要明确的其他事项
单位：万元
20××年
学习小资料： 中国中化集团公司2012宣传片
四、折现率和资本化率及其估测 折现率和资本化率在本质上是相同，都属于投资报酬率。 投资报酬率＝无风险报酬率＋风险报酬率
（一）企业评估中选择折现率的基本原则 1、折现率不低于投资的机会成本；
2、行业基准收益率不宜直接作为折现率，但是行业平均收益 率可作为折现率的重要参考指标；
2、资本资产定价模型 （1）是用来测算权益资本折现率的一种工具 （2）数学表达式
R R f 1＋(Rm R f 2 )
式中：
R — 企业价值评估中的折现率；
Rf 1 — 现行无风险报酬率； Rm — 市场期望报酬率历史平均值； Rf 2 — 历史平均无风险报酬率；
— 被评估企业所在行业的系数；
史上实力最悬殊 的棋局， 却有一 个最完美的结局 （如右图），那 就是红先和。
第十章 企业价值评估
❖ 第一节 企业价值评估概述 ❖ 第二节 收益法在企业价值评估中的应用 ❖ 第三节 市场法与成本法在企业价值评估中的应用