2015年第1期总第192期征信CＲEDIT ＲEFEＲENCE No．12015欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟欟Serial NO．192收稿日期：2014－11－20作者简介：张旭昆（1953－），男，浙江杭州人，教授，博士生导师，主要研究方向为制度经济学、经济思想史；李晓红（1985－），女，山东临沂人，在读博士生，主要研究方向为债券与信用评级。
美国信用评级业发展及其借鉴张旭昆，李晓红（浙江大学经济学院，浙江杭州310027）摘要：梳理美国信用评级业的发展变迁，分析美国信用评级业得以快速发展的背景因素，指出我国信用评级业的发展现状和不足，提出对我国信用评级业的启示：尽快完善和发展信用类债券市场，加强信用评级行业相关法治建设，优化信用评级业发展环境等。
关键词：信用评级；资本市场；去担保化；信用债券中图分类号：F832．39文献标识码：B 文章编号：1674－747X （2014）11－0066－04一、美国信用评级业的诞生与发展现代信用评级业的起源，最早可以追溯到19世纪上半叶的美国。
为节省西进运费，美国各州为修筑运河发行州债。
［1］1837年的金融风暴使州债倒债事件频频发生，债券投资者开始对与债券违约有关的信息收集分析产生强烈需求，1860年，亨利·普尔成立普尔出版公司，约翰·穆迪于1890年创办穆迪投资者服务公司（Moody ’s Investors Service ），并于1909年出版《铁路投资分析手册》。
1906年，标准统计局（Standard Statistics Bureau ）成立，并于1941年与普尔出版公司合并为标准普尔公司（Standard and Poor ’s ）。
［2］1913年约翰·惠誉创办惠誉投资者服务公司（Fitch Investers Service ）。
人们普遍认为现代意义上的信用评级始于穆迪对美国铁路债券的评级［2］。
下面结合几次大的经济危机来梳理美国信用评级业的发展历程。
（一）1929—1932年美国经济大萧条阶段在这一危机时期，美国经济出现严重大萧条。
据统计，当时美国资本市场上不能如期履行债务的债券比例高达30% 40%［2］，投资者发现获得高信用等级的债券违约率很低，而低信用等级的债券违约率很高。
根据Hickman （1958）的研究，1900—1944年间，在美国债券市场上到期不能清偿的所有债券中，被信用评级机构评级为适宜投资的债券平均倒闭率仅为11．1%，而被评级机构评级为投机因素较强的债券倒闭事故发生率高达42．4%。
［3］这一得到市场验证的事实极大提高了投资者对评级机构的信任和依赖程度，债券市场对信用评级产品的需求迅速扩张，从而带来了美国信用评级业发展的第一个高峰期。
（二）20世纪70年代的石油危机及经济危机阶段20世纪70年代先后发生了两次石油危机，受此影响，美国发生了自30年代大萧条以来最严重的经济危机，企业违约风险上升。
投资者对评级产品的需求不断上升；同时，这个阶段评级机构收费模式发生了转变，最初是免费提供评级，到后来是依靠出售评级相关出版物和报告获得收入，从20世纪70年代开始实行向受评对象收费的模式。
［4］为了规范评级行业，1975年，SEC 将穆迪、标普和惠誉三家评级公司确认为“全国认可的统计评级机构（NＲSＲO ）”，并使用这些机构的评级结果来确定净资本规则下经纪公司的净资本额，确立了三大评级机构在资本市场上的垄断地位。
（三）20世纪80年代金融工具创新及经济全球化20世纪80年代，美国涌现出一批通信、激光等高新技术企业，这些行业发行债券时很难取得投资级信用等级，为解决资金紧缺问题，这些企业开始选择通过发行次级债券①筹措资金。
次级债券的盛行带来了次级债评级业务的快速发展。
同期，资产证券化②开始出现并发展迅速，成为金融工具创新成功的典范。
随着金融创新的日新月异，金融产品的创新一定程度上推动了信用评级业的持续发展。
20世纪80年代中后期开始，全球经济一体化趋势显现。
三大评级机构开始对国家主权进行评级，并迅速在世界各地建立自己的办事处，或开设自己的分公司，或通过一系列兼并重组活动与当地评级机构开展合作。
经济全球化带来了信用评级全球化的浪潮。
（四）1997年亚洲金融危机及美国安然事件1997年，亚洲金融危机爆发。
引发此次金融风暴的原因除了东南亚国家本身经济结构存在弊病、金融监管不健全等，评级机构也未能在此次危机中发挥它市场风向标的作用，美国信用评级机构在此期间的表现首度引起国际社会的广泛关注与质疑。
2001年美国能源巨头安然公司因财务造假丑闻曝光倒闭，随着安然破产案调查的不断深入，评级机构又一次受到投资者质疑。
安然公司在破产前四天还被三大评级机构给予了最高等级。
2002年，美国国会通过了《萨班斯·奥克斯法案》（Sarbanes－Oxley Act of2002），明确要求SEC就信用评级机构的地位和作用做出说明，以加强对信用评级机构的监管。
2006年，《信用评级机构改革法案》（Credit Ｒating AgencyＲeform Act of2006）出台，旨在规范信用评级业，增强行业竞争性，提高评级机构透明度等。
这也是自信用评级机构诞生以来，第一次从法律上确立了对评级机构的监管。
［5］［6］（五）2007年美国次贷危机及2009年欧债危机2007年，美国次贷危机全面爆发并迅速席卷全球。
次级抵押贷款③债券一夜之间沦为人人避之不及的“烫手山芋”，而穆迪、标普、惠誉三大信用评级机构曾在危机爆发前将这些次贷产品评定为最高等级（AAA级），评级机构在此次危机中完全丧失它“金融市场守门人”的功能。
无独有偶，在随后发生的欧债危机中，媒体和相关市场主体纷纷指责评级机构的信用评级不客观、不准确，导致金融机构和投资者对风险处置不当。
对此，欧盟政府己经提出明确抗议，并提出要建立欧洲自己的信用评级机构。
在此次美国次贷危机和欧洲主权债务危机中，信用评级业遭受了前所未有的打击。
虽然如此，信用评级业自出现以来在资本市场上所发挥的作用仍毋庸置疑，信用评级机构在资本市场上具有举足轻重的地位。
二、美国信用评级业得以快速发展的背景分析美国信用评级业自诞生以来，已成为美国资本市场上不可或缺的重要组成部分。
虽广受质疑，但仍处于目前世界信用评级行业的顶端，下面结合美国资本市场在20世纪30年代到80年代这一时期的发展特征对美国信用评级业得以快速发展的背景进行深入分析。
（一）有利于债券市场发展的美国金融制度19世纪的美国金融制度非常有利于当时债券市场的扩大和发展。
当时的金融制度中重要组成部分是“单一银行制”，那时美国商业银行只能在州政府注册，在一个州范围内开业经营，并且只能在该州的某一地区设立一个营业机构，这就是所谓的“有一个营业室的银行”（One－Office－Bank），或称“单一银行制”④。
银行规模的扩大受到很大限制，当时多数商业银行只能满足企业和个人的短期资金需求，而那些需要大量或长期资金的企业只能把目光投向债券市场，这在很大程度上促进了债券市场的迅速发展。
（二）资本市场上证券去担保化的发展在20世纪30年代美国经济大萧条以前，美国大多数公司债券都是有担保债券，而在经济大萧条时期，有担保公司债券的债务倒闭率明显高于无担保公司债券。
美国公司债券无担保化在经济大萧条后迅速发展。
1900年代初期，无担保公司债券仅占整个公司债券的10%以下，1920年代末，这一比例①②③④次级债券就是指信用等级在BB级以下等级的投机级债券，此类债券风险较高，投资回报率也较高。
资产证券化就是将缺乏流动性的资产转换成金融市场上可以自由买卖的的证券的行为。
次级抵押贷款是指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款。
1994年9月美国国会通过《瑞格－尼尔跨州银行与分支机构有效性法案》，允许商业银行跨州设立分支机构，标志“单一银行制”在美国正式宣告废除。
开始逐年上升，1946年以后，无担保公司债券的发行进一步扩大，到1965年以后，无担保公司债券比例竟达到了64%。
［2］随着无担保债券发行的扩大，信用评级的重要性更加凸显。
（三）美国相关政府部门广泛使用评级结果在美国信用评级业快速发展过程中，美国政府相关部门也发挥了重要作用。
20世纪70年代，SEC 开始实行“简化企业财务公开制度”，即一次性登记制度。
该制度规定，发债人在发行债券时，只需一次性提出登记申请，在之后的两年内，发债人便可以在规定的发行额范围内，按照规定的发行方法任意分几次发行债券。
一次性登记制度的建立，使信用评级机构的评级结果作为重要的投资情报得到更广泛的应用。
1975年，SEC首次将NＲSＲO纳入到联邦证券监管法律体系中，要求保险公司等机构投资者只能购买评级机构认定的投资级债券。
此后，NＲSＲO的观点在联邦和州的法律中得到广泛应用，使评级机构带上了浓厚的公共色彩。
三、我国信用评级业的现状与不足我国信用评级业起步于20世纪80年代末，是改革开放的产物。
最初的评级公司由中国人民银行组建，隶属于各地人民银行的分行系统。
20世纪90年代以后，经过几次清理整顿，评级机构开始走向独立运营。
1997年，中国人民银行认定了9家评级公司具有在全国范围内从事企业债券评级的资质。
2005年，随着中国人民银行推动短期融资券市场建设，形成了中诚信、大公、联合、上海新世纪和远东五家具有全国性债券市场评级资质的评级机构。
2010年8月，中债资信评估有限责任公司成立，它是国内首家采用向投资人收费模式的新型信用评级公司。
当前我国的信用评级业基本处于垄断竞争的格局，几家相对大型的评级公司占据着绝大部分市场，业务范围包括债券评级、企业评级、其他金融产品评级等。
国内主要评级公司概况如表1所示。
表1国内主要评级公司概况一览表名称成立时间所在地区主要股东上海远东资信评估有限公司1988年3月上海上海社会科学院、上海社科院世界经济研究所、上海沪银信息咨询中心等上海新世纪资信评估投资服务有限公司1992年7月上海中国金融教育发展基金会、上海财经大学等中国诚信信用管理有限公司1992年10月北京中国东方资产管理公司、中国信达资产管理公司、中国建设银行信达信托、中国证券业协会等大公国际资信评估公司1994年3月北京国内8家学术团体和社会公证机构联合信用管理有限公司2000年1月北京唯一一家国有控股信用评级公司中债资信评估有限责任公司2010年9月北京中国银行间市场交易商协会代表全体会员出资经过短短几十年的发展，我国信用评级业经历了萌芽、快速发展、膨胀、整顿到目前健康发展阶段，信用评级已成为我国资本市场发展支柱之一。