（9）甲公司适用的企业所得税税率为 25%。
要求：
（1）根据所给资料，估计无风险利率，计算 W 项目的加权平均资本成本，其中债务资本
成本采用风险调整法计算，权益资本成本采用报酬率风险调整模型法计算。
（2）计算 W 项目的初始（零时点）现金流量、每年的现金净流量及项目的净现值（计算
过程及结果填入下方表格中），判断项目是否可行并说明原因。
总结 若尚可使用年限相同： 更新的净现值=新设备现金流量总现值-旧设备现金流量总现值 若尚可使用年限不同： 新设备的年平均成本=新设备现金流量总现值/年金现值系数 旧设备的年平均成本=旧设备现金流量总现值/年金现值系数
考点一：新建项目的决策
主观题部分
【例题】海荣公司是一家钢铁生产企业。最近公司准备投资建设一个汽车制造厂。公司
财务人员对三家已经上市的汽车制造企业 A、B、C 进行了分析，相关财务数据如下：
A
B
C
β权益 资本结构
1.10
1.20
1.40
债务资本
40%
50%
60%
权益资本
60%
50%
40%
公司所得税税率
【答案】
旧设备的年折旧=12/5=2.4 万元
新设备的折旧：
第 1 年折旧=48*2/4=24 万元
第 2 年折旧=（48-24）*2/4=12 万元
第 3 年、4 年折旧=（12-48*1/12）/2=4 万元
项目
计算过程
现金 流量
时间 系数
现值
继续使用旧设备：
旧设备变现价值
-70000
0
1
-70000
资产可在 10 年内按直线法计提折旧，期满无残值。5 年后，A 公园以 600 万元买断 W 项目，
甲公司退出 W 项目的经营。
（3）为宣传推广 W 项目，前期需投入广告费 50 万元。按税法规定，广告费在项目运营
后第 1 年年末税前扣除。甲公司经调研预计 W 项目的游客服务价格为 200 元/人次，预计第
【答案】
（1）根据 A、B、C 公司相关财务数据，计算β资产
A 公司β资产值=1.10/[1+（1-15%）×4/6]=0.7021 B 公司β资产值=1.20/[1+（1-25%）×5/5]=0.6857 C 公司β资产值=1.40/[1+（1-20%）×6/4]=0.6364 平均的β资产=（0.7021+0.6857+0.6364）/3=0.6747
【例题·综合题】甲公司是一家建设投资公司，业务涵盖市政工程绿化、旅游景点开发
等领域。近年来，夏日纳凉休闲项目受到青睐，甲公司计划在位于市郊的 A 公园开发 W 峡谷
漂流项目（简称“W 项目”），目前正在进行项目评价，有关资料如下：
（1）甲公司与 A 公园进行洽谈并初步约定，甲公司一次性支付给 A 公园经营许可费 700
7.6%
2019 年 10 月 1 日
3.6%
L
2022 年 10 月 15 日
8.3%
2022 年 10 月 10 日
4.3%
（8）预计 W 项目短时间可建成，可以假设没有建设期。为简化计算，假设经营许可费、
项目初始投资、广告费均发生在第 1 年年初（零时点），项目营业收入、付现成本等均发生
在以后各年年末，垫支的营运资本于各年年初投入，在项目结束时全部收回。
万元（税法规定在 5 年内摊销，期满无残值），取得 W 项目 5 年的开发与经营权；此外，甲
公司还需每年按营业收入的 5%向 A 公园支付景区管理费。
（2）W 项目前期投资包括：修建一座蓄水池，预计支出 100 万元；漂流景区场地、设施
等固定资产投资 200 万元；购入橡皮艇 200 艘，每艘市价 5000 元。按税法规定，以上固定
残值净收入
残值净损失减税
新设备流量现值 合计
净现值
140000×（1-30%）= 240000×30%= 120000×30%= 40000×30%= 40000×30%=
（40000-12000） ×30%=
-480000 9800Байду номын сангаас 72000 36000 12000 12000 12000
8400
经营许可费
-700
固定资产投资
-400
广告费支出
-50
许可费摊销抵税
35
35
35
35
35
固定资产折旧抵税
10
10
10
10
10
表格内部分项目的具体计算过程： 零时点的固定资产投资=-100-200-200×5000÷10000=-400（万元） 许可费摊销抵税=700÷5×25%=35（万元） 固定资产折旧抵税=40×25%=10（万元） 第一年的广告费抵税=50×25%=12.5（万元） （3）游客人次下降 10%时项目净现值变化=12+4×（P/F，9%，1）-[600×10%×（1-5%） ×（1-25%）]×（P/F，9%，1）-[800×10%×（1-5%）×（1-25%）]×（P/A，9%，4）×（P/F， 9%，1）-16×（P/F，9%，5）=-203.36（万元） 净现值对游客人次的敏感系数=（-203.36/901.59）/（-10%）=2.26 考点二：更新决策
（2）按照海荣公司的目标资本结构转换为适用于本公司的β权益 海荣公司的β权益=0.6747×[1+（1-25%）×40%/60%]=1.0121
（3）根据资本资产定价模型计算权益资本成本
权益资本成本=5%+1.0121×（10%-5%）=10.06%
（4）计算必要报酬率（加权平均资本成本）
加权平均资本成本=10%×（1-25%）×40%+10.06%×60%=9.04%
甲公司的信用级别为 BB 级，目前国内上市交易的 BB 级公司债券有 3 种，这 3 种债券及
与其到期日接近的政府债券的到期收益率如下：
发债公司
上市债券到期日
上市债券到期 收益率
政府债券到期日
政府债券到期 收益率
H
2018 年 1 月 28 日
6.5%
2018 年 2 月 1 日
3.4%
M
2019 年 9 月 26 日
1 年可接待游客 30000 人次；第 2 年及以后年度项目将满负荷运营，预计每年可接待游客
40000 人次。
（4）预计 W 项目第 1 年的人工成本支出为 60 万元，第 2 年增加 12 万元，以后各年人工
成本保持不变。
（5）漂流河道、橡皮艇等设施的年维护成本及其他营业开支预计为 100 万元。
单位：万元
项目
零时点 第 1 年 第 2 年 第 3 年 第 4 年 第 5 年
现金净流量 折现系数
现金净流量的 现值 净现值
（3）以项目目前净现值为基准，假设 W 项目各年接待游客人次下降 10%，用敏感程度法 计算净现值对接待游客人次的敏感系数。
【答案】
（1）无风险利率为 5 年后到期的政府债券的到期收益率，即 4.3%。
0 1～5 年
1 2 3 4 5
5
1 3.7908 0.9091 0.8264 0.7513 0.6830 0.6209
0.6209
-480000 371498.40 65455.20 29750.40
9015.60 8196.00 7450.80
5215.56
16581.96
新设备流出总现值合计-旧设备流出总现值合计= 74288.92
环保设备，按税法规定可分 4 年折旧并采用双倍余额递减法计算应纳税所得额，法定残值为
原值的 1/12。由于该机器效率很高，可以节约付现成本每年 14 万元。公司的所得税率 30%。
如果该项目在任何一年出现亏损，公司将会得到按亏损额的 30%计算的所得税额抵免。
要求：假设公司投资本项目的必要报酬率为 10%，计算上述机器更新方案的净现值。
【例题】资料：某公司正考虑用一台效率更高的新机器取代现有的旧机器。旧机器的账
面折余价值为 12 万元，在二手市场上卖掉可以得到 7 万元；预计尚可使用 5 年，预计 5 年
后清理的净残值为零；税法规定的折旧年限尚有 5 年，税法规定的残值可以忽略。购买和安
装新机器需要 48 万元，预计可以使用 5 年，预计清理净残值为 1.2 万元。新机器属于新型
企业信用风险补偿率=［（6.5%-3.4%）+（7.6%-3.6%）+（8.3%-4.3%）］÷3=3.7%
税前债务资本成本=4.3%+3.7%=8%
股权资本成本=8%×（1-25%）+5%=11%
加权平均资本成本=8%×（1-25%）×（2/5）+11%×（3/5）=9%
（2）
项目
零时点 第 1 年 第 2 年 第 3 年 第 4 年 第 5 年
（6）为维持 W 项目正常运营，预计需按照营业收入的 20%垫支营运资本。
（7）甲公司计划以 2/3（负债/权益）的资本结构为 W 项目筹资。如果决定投资该项目，
甲公司将于 2017 年 10 月发行 5 年期债券。由于甲公司目前没有已上市债券，拟采用风险调
整法确定债务资本成本。W 项目的权益资本相对其税后债务资本成本的风险溢价为 5%。
15%
25%
20%
海荣公司税前债务资本成本为 10%，预计继续增加借款不会明显变化，公司所得税税率
为 25%。公司目标资本结构是权益资本 60%，债务资本 40%。该公司投资项目评价采用实体
现金流量法。当前无风险收益率为 5%，股票的平均风险收益率为 10%。
要求：计算评价汽车制造厂建设项目的必要报酬率（计算β时，取小数点后 4 位）