超女节目曾经风靡一时 ，谁会是新一届的超 女冠军常常成为茶余 饭后的热门话题。
有些人的猜测并非完全 根据自己的审美品位 或选手实力去判断， 而是考虑粉丝支持度 、揣摩评委的心思。
提到凯恩斯就会联想到 超女，一评超女就会自然 想起凯恩斯经典的“选美理 论”。
1936，“选美理论”和股票投资
最早强调心理预期在投资决策中作用的经济学家
本（无风险利率）。
市场对新信息的各种反应
E. Russo ,和P.Schoemaker ,1989) ; • 过度自信的财务主管可能会选择一个负债比率过高而导致公司陷入财
务困境的资本结构;过度悲观的决策者,则会选择一个过于保守的资本 结构而丧失可能的发展机会。 • 著名行为金融学家Richard Thaler:“在金融学术研究和午夜新闻的 报导中存在着有趣的对比。只要金融市场出现在新闻中,那么新闻报 导中就充斥着人们进行各种疯狂活动的画面。 • 牛顿曾经说过：“我能够预测万有引力，但无法测试人性的疯狂程度” 。 • 当我们阅读标准的金融教科书时,比如说Brealey 和Myers 著名的《 公司财务原理》,我们就会留下这样的印象:金融市场几乎没有人类活 动存在。 • 这就是力学研究范式与非线性生命为中心的范式区别。
为资产定价理论的发展奠定了基础。 • 1964年威廉·夏普提出风险资产定价的一般均衡
理论，即资本资产定价模型（CAPM）。 • CAPM的发展：套利定价理论（ATP）；基于
消费的资本资产定价模型（CCAPM）。 • 有效市场理论（EMH） • 2.衍生品定价理论 • 期货定价理论的分类及发展； • 期权定价理论的发展。
法国股票市场进行了研究，奠定了资产定价理论的基础。
• 20世纪30年代，经济学家威廉姆斯证明了股票价格是由其未来股利决定的 ，提出了股利折现模型。
•
后来的研究者在此基础上提出了现金流贴现模型。
3.2 20世纪50年代至80年代的资产定价理论
• 1. 基础资产定价理论 • 1952年马科维茨发表的《现代资产组合理论》
• 金融市场上，不论是炒股、炒期，还是买基金、买债券 ，不要去买自己认为能够赚钱的品种，而是要买大家普 遍认为能够赚钱的品种，哪怕那个品种根本不值钱，这 道理同猜中选美冠军就能够得奖是一模一样的。
1936，“选美理论”、 “空 中楼阁”理论和股票投资
•
凯恩斯最早强调心理预期在投
资中的作用，他基于心理预期最早
“选美理论”和股票投资
“选美理论”认为，最终选 出来的6个人事实上并 不一定是最美的，其 中有“泡沫”；但由于人 们一致认为别人“都认 可”她们是最美的，所
以这种泡沫就是合
理的。
1936，“选美理论”和股票投资
最早强调心理预期在投资决的审美观来衡量，你 须猜测到大众可能会喜欢 的脸蛋，按照大众选择标 准来判断，胜算较大。因 此股票投资时，就须尽可 能预测到大众将会投资的 目标，提前介入，从而智 胜大众或其他投资者。
提出股市“选美竞赛”理论和“空中楼
阁”理论（1936）,强调心理预期在
投资决策中的重要性，认为决定投
资者行为的主要因素是心理因素，
投资者是非理性的，其投资行为是
建立在所谓“空中楼阁”之上，证券
价格决定于投资者心理预期所形成
的合力，投资者的交易行为充满了
“动物精神”(非理性）及股市充满了“
乐队效应”（盲从）
仅在欧美、在亚洲，即使 在非洲也是众多女人心目 中的白马王子。
• 在实际财务决策中,人们常常发现财务决策者的种种行为“异象”: • 公司的管理决策者往往在他们负有责任的失败项目上投入比成功项目
更多的钱(L. May ,1988) ; • 大多数公司决策是在群体环境下作出的,群体行为经常扩大个体错误(
• 凯恩斯经典的“选美理 论”：从100张照片中 选择你认为最漂亮的6 张，选中有奖。当然 最终是由最高票数来 决定哪张最漂亮。你 应怎样投票?
“选美理论”和股票投资
• 正确的做法不是选 自己真的认为漂亮的 那张脸蛋，而是猜多 数人会选谁就投她一 票，哪怕她丑得像时 下出没于各种搞笑场 合，令人晚上做噩梦 的娱乐明星。
本章内容
• 20世纪50年代以前的资产定价理论 • 20世纪50年代至80年代的资产定价理论（难点,见第11,12章） • 行为金融学理论
3.1 20世纪50年代以前的资产定价理论
•
起源：代表性的说法是1738年丹尼尔·伯努利的论文《关于风险衡量的新
理论》和1900年路易丝·巴彻利尔的论文《投机理论》。巴彻利尔用新方法对
选美理论”和股票投资
• 凯恩斯的“选美 理论”看似是一种盲 目跟风的投资行为 ，其实是用来分析 人们的心理活动对 投资决策的影响。
•
“选美”就是选大众情
人。说到大众情人，自然
免不了要考虑大众的文化
背景、审美情趣、流行偏
好等因素。除了极少数以
肥硕为美的民族之外，好
在全世界的审美观点大致
相同。
• 潇洒冷酷如阿汤哥不
资产定价理论及其发展
2020年4月18日星期六
导言：从凯恩斯的“选美理论”说起
• “选美理论”是凯恩斯（John Maynard Keynes）在研究 不确定性时提出的，他认为金融投资如同选美。
• 在有众多美女参加的选美比赛中，如果猜中了谁能够得 冠军，你就可以得到大奖。你应该怎么猜？凯恩斯先生 告诉你，别猜你认为最漂亮的美女能够拿冠军，而应该 猜大家会选哪个美女做冠军。即便那个女孩丑得像时下 经常出入各类搞笑场合的娱乐明星，只要大家都投她的 票，你就应该选她而不能选那个长得像你梦中情人的美 女。这诀窍就是要猜准大家的选美倾向和投票行为。
附录
• 关于有效市场
有效市场的定义
• 有效市场(efficient market hypothesis ,EMH)，是指投资 者可以获得的信息能够被证券价格充分予以反映的市场 ，在这样的市场上，投资者无论选择何种证券，都不能 获得超额收益。
• 理论内容 • 1、证券价格迅速反映了未预期的信息； • 2、随机游动假设； • 3、投资者无法获得超额利润。 • 4、投资者预期的资产投资收益率=所使用资金的机会成