增长幅度高于息税前利润的增长幅度。
3.财务风险：财务杠杆是一把“双刃剑” 。
指企业利用财务杠杆给普通股收益造成大幅波
动的风险和破产的风险。 某公司财务杠杆风险测算表 单位：万元
息税前 EBIT 债务 所得 税后 税后利润 年份 利润 增长率 利息 税33％ 利润 增长率
2007 2008 2009
100 100 40% DOL 3 100 100 40% 60
• 结果解释：
• （1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了
销售额增长(减少)所引起利润增长(减少)的幅度。经营 杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对利润变动的影响。
• （2）在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠
筹资策略案例分析 分析资料：明鑫公司计划筹资2亿美 元用于企业发展，财务管理人员根据行业 财务比率资料、公司的资产负债表和利润 表，如表1-1、2-2、3-3所示，向公司董 事会提出两个筹资方案：一是出售2亿美 元的债券；二是发行2亿美元的新股。明 鑫公司的股息开支为净收益的30%，目前 债券成本为10%（平均到期日为10年），
产品供求的变动
产品售价的变动
单位产品变动成本的变动
固定成本总额的变动
7.2.2 财务杠杆
1.财务杠杆 ：企业在筹资活动中对债
务资本和优先股资本的利用而产生的固
定财务费用对投资者收益的影响作用。
2.财务杠杆利益：指企业利用债务筹资
这个财务杠杆而给股权资本带来的额外
收益。
某公司财务杠杆利益测算表
7.3
资本结构决策
资本结构 资本结构影响因素的定性分析 资本结构决策
7.3.1 资本结构 资本结构是指企业各种资本的价值构成 及其比例关系。资本结构有广义和狭义之 分。 广义：指企业全部资本价值的构成及其比 例关系。 狭义：指企业各种长期资本价值的构成及 其比例关系。短期债权资本作为营运资本 来管理。
( EBIT I 1) (1 T ) D1 ( EBIT I 2) (1 T ) D 2 N1 N2
EBIT－息税前利润平衡点，即无差别点。
例题： 某企业目前的资本总额为1000万元，其结构为： 债务资本300万元，权益资本为700万元。现准
备追加筹资200万元，有两种追加方案：A增加
结论：经过计算比较，方案C的资本成本最低， 因此选择方案C的资本结构最为可行。
2.筹资无差别点分析法 决Fra bibliotek的方法。利用权益资本净利率无
差别点（每股收益无差别点）来进行资本结构
权益资本净利率（每股利润）无差别点是指 两种或两种以上筹资方案下权益资本收益率 （普通股每股利润）相等时的息税前利润点， 亦称筹资无差别点。
2财务风险:是企业筹资活动的结果. 大小取决于由于债务或优先股融资而产 生的固定性的财务费用. 负债和优先股融资。
3结论
结论1:经营风险导致企业经营收益(EBIT)不确定,由 企业项目性质决定,与资本结构没有直接关系. 结论2:财务风险导致普通股收益(EPS)不确定,由负 债经营引发. 结论3:无论是否负债经营,股东都要承担经营风险, 当有负债时,债权人也不用承担经营风险.
例题：某企业生产A产品，固定成本为 60万元，变动成本率为40％，当企业的 销售额分别为400万元、200万元、100万 元时，经营杠杆系数分别是：
400 400 40% DOL1 1.33 400 400 40% 60
200 200 40% DOL 2 2 200 200 40% 60
Q( P V ) DTL Q ( P V ) F I D /(1 T ) EBIT F EBIT I D /(1 T )
• 为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆与 财务杠杆可以有很多组合。 • 经营杠杆系数较高的公司可以在较低的 程度上使用财务杠杆；经营杠杆系数较 低的公司可以在较高的程度上使用财务 杠杆 。
普通股 合计
3000 15％ 2000 15％ 1000 6000 6000 6000
15％
分析：首先计算各方案的综合资本成本（WACC）
WACC（A）＝ 1000/6000×6%+2000/6000×9%+
3000/6000×15%=11.5%
WACC（B）＝ 2000/6000×6.5%+2000/6000×7.5% + 2000/6000×15%=9.67% WACC（C）＝ 3000/6000×7%+2000/6000×8%+ 1000/6000×15%=8.67%
式中：DFL——财务杠杆系数； EPS——变动前的税后利润；
△EPS——税后利润的变动额； EBIT——变动前的息税前利润； △EBIT——息税前利润的变动额。
推导公式：
EBIT DFL EBIT I D /(1 T)
式中：I——债务利息 D——优先股股利额 T——企业所得税税率
例题： 某公司资金总额为1000万元，其中负债为500万
第7章 资本结构决策
7.1重新认识经营风险和财务风险 7.2经营杠杆、财务杠杆、总杠杆与风险 7.3资本结构决策
7.1重新认识经营风险和财务风险
1经营风险:是企业投资活动的结果. 大小取决于企业的经营活动性质,与资 本结构无关.
产品需求的稳定性、市场售价、产品 成本、市场环境及企业研发能力、固定成本 比重。
400 240 160
40％ 33％
150 82.5 167.5 150 29.7 60.3 6.7 150 3.3
64％ 89％
4. 财务杠杆系数：
衡量财务杠杆作用的程度及财务风险的大小。
税后利润的变动率 财务杠杆系数 息税前利润的变动率
EPS / EPS DFL EBIT / EBIT
元，负债比率为50％ ，债务的利率为10％，税
息前利润为200万元。 （1）计算财务杠杆系数
200 财务杠杆系数＝ ＝1.33 200 500 10 － ％
（2）当负债比率增加为80％时，计算财务杠杆系数：
200 财务杠杆系数＝ ＝1.67 200 1000 80％ 10％ －
5.影响财务杠杆利益与风险的因素
筹资策略案例分析 股权成本为14%。如果选择发行债券方式 筹资，则债券成本上升至12%，股权成本 上升至16%；如果选择股权方式筹资，则 债券成本仍为10%，而股权成本下降至12%， 新股计划发行价格为9美元/股。 风险利率为6%，市场预期收益率为 11%。拟发行债券10年到期，发行后除了
固定 成本 800 800 800
营业 利润 400 240 160
利润增 长率 -40％ -33％
由表可见，该公司没有有效地利用营业杠杆，
导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高
于营业总额的降低幅度。
4.营业杠杆系数
息税前利润的变动率 经营杠杆系数 销量的变动率
EBIT / EBIT DOL S / S
求得： EBIT=165万元，计算权益资本利润率为9％。 判断、选择： （1）当息税前利润等于165时，选择任何筹资 方式都是一样的。 （2）当息税前利润大于165时，选择负债筹资 方式更为有利。 （3）当息税前利润小于165时，选择权益资本 筹资更为有利。
• 3.企业价值分析法
• 公司的最佳资本结构应当是可使公司的 总价值最高，而不一定是每股收益最大 的资本结构。 • 同时，在公司总价值最大的资本结构下， 公司的资本成本也是最低的。
1.资本成本比较法 是指在适度财务风险 的条件下，测算可供选择的不同资本结 构或筹资组合方案的综合资本成本率， 并以此为标准相互比较确定最佳资本结 构的方法。
例题：某企业拟筹资规模确定为6000万元，有三
个备选方案，其资本结构及个别资本成本分别是：
方案A 方案B 方案C 筹资方式 资本 资本 资本 筹资额 筹资额 筹资额 成本 成本 成本 6.5 长期借款 1000 6％ 2000 3000 7％ ％ 7.5 债券 2000 9％ 2000 2000 8％ ％
7.2.1 营业杠杆
1.营业杠杆 又称经营杠杆或营运杠杆，指企业在 经营决策时对经营成本中对固定成本的利用所产生 的经营效果。 2.营业杠杆利益 在企业扩大营业总额的条件下， 单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利 润。
S\ C
S TC
S* FC
Q*
Q
例：某公司营业杠杆利益测算表
单位：万元
式中：DOL——经营杠杆系数； EBIT——变动前的息税前利润； △ EBIT——息税前利润的变动额； S——变动前的销售额； △ S——销售额的变动额。
Q( P V ) 推导公式：DOL Q Q( P V ) F S C DOL S S C F
• 式中：C——变动成本总额， • F——固定成本； • Q——销售数量； • P——销售单价； • V——单位变动成本；
年份 营业 营业额增 变动 额 长率 成本 2007 2400 1440 2008 2600 8％ 1560 2009 3000 1800 15％
固定 成本 800 800 800
营业 利润 160 240 400
利润增 长率 50％ 67％
由表可见，由于有效的利用了营业杠杆，获
得了较高的杠杆利益，即息税前利润的增长幅
杆系数越小，经营风险也越小；反之销售额越小，经营 杠杆系数越大，经营风险也越大。 • （3）当销售额处于盈亏平衡点时，经营杠杆系数趋近 于无穷大。
• （4）销售额离盈亏平衡点越远，企业的息税前利润或
亏损的绝对值越大，而且息税前利润对销量变动的敏感 性就越低，即经营杠杆系数的绝对值越低。
5.影响营业杠杆利益与风险的因素
增加权益资本 增加负债
1200 700+200 300 240 30 210 84 126 14％ 1200 700 300+200 240 60 180 72 108 15.43％