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国际金融第四讲浮动汇率制度下的汇率理论(二)

导致S↑,从而S*Fp↑,资产组合重新平衡;
一国经常账户盈余,私人部门持有的Fp↑,持有比重超出 愿意持有比率γ,私人部门就会拿F换M和N,导致S↓;
政府发行政府债券时,1.如果由中央银行购买,M↑,公 众拿部分货币换N和F,对F需求的增加导致S↑,对N需求的 增加导致i↓,对F的需求就会增加,S↑;2.如果由私人部门 购买,Np↑,债券供给增加导致i↑,公众需求的一部分从F 转为N,S↓;
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动态调整过程
i 利率影响 overshooting
物价影响 undershooting
P0,S0,Ms0:货币市场失衡前的价格、汇率、货币供应量。 P1,S1,MS1:货币市场恢复平衡时的价格、汇率、货币供应量。
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动态调整过程
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汇率超调理论的主要评价:
首次系统总结和阐述了汇率现实中的超调现象,对浮动汇 率制下汇率大幅度波动、严重偏离购买力平价的现象给出 了解释,有一定的意义。
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(二)粘性价格模型
粘性价格模型即汇率超调模型(overshooting approach),由美国麻省理工学院教授鲁迪格·多恩布茨 (Rudiger Dornbusch)于1976年提出的,修正了价格完全 灵活可变的看法。
假定货币市场失衡后,商品市场价格具有粘性,而证券市 场反应极其灵敏,利率将立即发生调整,使货币市场在短 期内恢复均衡,但短期内利率必然超调,即调整的幅度超 过长期均衡水平;利率变动引起的大量套利活动,带来汇 率的超调。从长期看,价格才会完成因货币市场失衡带来 的调整。
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投机缓解汇率波动
S 投机者认为外汇 高估,卖外汇
t
投机者认为外汇 低估,买外汇
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三、国际收支说的基本原理
假定汇率完全自由浮动,汇率是外汇市场上的价 格,通过自身变动实现外汇市场供求平衡,从而 使国际收支始终处于平衡状态,即 CA+KA=0
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(一)影响国际收支的因素
经常账户 CA=f(Pd,Pf,Ys,Yd,S)
S Md Mf (Yf Yd ) (id i f )
汇率变动与本国货币供给成正比、与外国货币供 给成反比;
外汇汇率与本国国民收入成反比,与外国国民收 入成正比;
外汇汇率与本国利率成正比,与外国利率成反比。
此理论适用于分析长期,因为长期内价格才是弹 性的,结论与国际收支说&利率平价说理论相反。
➢资产市场说的一个重要分析方法是一般均衡分析。它较 之传统理论的最大突破在于它将商品市场、货币市场和证 券市场结合起来进行汇率决定分析。
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对替代程度和调整速度的不同假设,引出了各种资产 市场说的模型。
货币模型: 弹性价格模型 粘性价格模型
资产组合模型
古典(价格能迅速变化) 凯恩斯(价格刚性,汇率被价格以外因素先调整) 存量说(汇率为不同资产的转换系数)
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1944-1973 布雷登森林体系期间,各国确定官方汇率, 允许一定范围波动。固定汇率制度。
1973年至今:布雷登森林体系崩溃以来多种汇率制度并 存。
固定汇率制度无法出清外汇市场,国际收支不平衡;
浮动汇率制度能出清外汇市场,维持国际收支平衡。
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二、外汇市场的稳定性
浮动汇率制下,国际收支自动恢复能力。 在不考虑国际资本流动情况下,外汇市场完全派生与国际
市场预期外汇汇率上升时, 资金外流↑→外汇需求↑ →S↑。
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因此,国际收支说基本原理可以概括为:

S S (Yd ,Yf , Pd , Pf , id , i f , E(S ) )
此外,外汇干预因素影响汇率
外汇干预分类:

单独干预(1985年以前)
联合干预 (1985年以后较为常见)
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一、汇率的货币论
假定: 国内外资产完全替代 非抛补套利平价连续存在 在此假定下强调货币市场失衡和均衡对汇率的影
响。
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(一)弹性价格模型
假定货币市场失衡后,商品市场和证券市场一样 能迅速、灵敏地加以调整,即商品套购机制和套 利机制都会发挥作用。
但是,在货币供给对利率的流动性效应被收入效 应等抵消的情况下,货币市场失衡将带来价格的 变化,而不会导致利率变化,因此,只有国际商 品套购机制而非套利机制发挥作用。即:商品套 购过程中的一价定律成立: Pd=S ·Pf

冲销干预
非冲销干预
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四、国际收支说的评价
(一)国际收支是重要的宏观经济变量,国际收支说从宏观 经济角度 而不是货币数量角度(价格、利率)研究汇率, 是现代汇率理 论的一个重要分支; (二)国际收支说不能被视为完整的汇率决定理论,而只是 汇率与其他宏观经济变量存在的联系。影响国际收支的众多 变量之间及其与汇率之间的关系是错综复杂的; (三)国际收支说是关于汇率决定的流量理论,认为国际收 支引起的外汇供求流量决定了汇率水平及其变动,但并没有 进一步分析哪些因素决定了这一流量。
Yd↑→M(进 口)↑→对外汇的需求↑→S↑;
Yf↑→X(出口)↑→外汇供给↑→S↓。
价格水平的变动。 Pd↑→本国产品竞争力↓→CA恶化→S↑;
Pf↑ →本国产品竞争力↑→CA改善→S ↓。
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(二)各变量变动对汇率的影响(续)
利率水平的变动。其他条件不变时, i↑→资本内流↑→对外汇的供给↑→S↓; i*↑→资本外流增加↑→外汇需求↑→S↑。
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外汇供求与汇率决定
汇 率
外汇供给:出口与资本流入
均 衡 汇 率
外汇需求:进口与资本流出
外汇数量
汇率越高,出口(资本流入)带来的相等外币收入折合成的本 币就越多,出口、资本流入积极性上升,故S斜向上。相反,D 斜向下。
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固定汇率制与浮动汇率制
固定汇率制(fixed exchange rate regime)指汇率水平在一定时期内 固定不变,中央银行为任何国际收支赤字和盈余提供融资。在两个帐户 出现净盈余时,中央银行要购入外汇增加储备,净赤字时要出售外汇, 只有这样才能来维护官方汇率,否则就可能出现与官方汇率显著偏离的 黑市汇率。
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中央银行 M NC S FC
本国政府债券总额: N NC NP
一国对外资产净额: F FC FP


M WP

(i,if , e, )


NP WP

(i,if , e, )


S FP WP
(i,if

, e, )
1
贸易。 外汇供给=外币出口收入=外汇出口价格*出口数量 外汇需求=外币进口支出=进口价格*进口数量
汇率上升造成了本国商品相对价格下降、外国商品相对价 格上升,将带来出口数量的增加、进口数量的减少,只要 一国出口和进口需求弹性满足马歇尔-勒纳条件 (Marshall-Lerner Condition),国际收支赤字就会减 轻甚至消除。
不足之处主要在于: 将汇率波动归因于货币市场失衡,否认商品市场上的冲击
对汇率的影响; 存在交易成本、税赋待遇和各种风险的情况下,国内外资
产完全替代的假设不成立。
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(三)资产组合平衡模型
资产组合选择理论的中心论点:国内外资产之间不具有完 全的替代性,理性的投资者会将其拥有的财富,按照收益 与风险的权衡,配置于各种可供选择的资产上。
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固定汇率制度的维持
汇率
当前汇率 本币 升值 压力
顺差
外汇供给:出口与资本流入
外汇需求:进口与资本流出
外汇数量
注释:
汇率以单位外币折合本币数量表示,数值变小,说明本币升值或者外币贬值。
S>D,顺差,外汇供过于求,银行多头,外汇价格下降,本币升值。
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中国外汇储备的增长趋势(1)
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中国外汇储备的增长趋势(2)
➢对外汇的供给产生于外国对本国商品劳务和本币资产的需求,本国的出 口收入和资金内流形成了外汇供给。
➢外汇供给是汇率值、外国国民收入、国内外物价水平、国内外利率和汇
率预期的函数。
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外汇供求与汇率决定
汇率
外汇供给:出口与资本流入
均衡 汇率
外汇需求:进口与资本流出
外汇数量
注释: 汇率以单位外币折合本币数量表示(即直标法),数值变小,说明本币升值或者外币贬值。 均衡汇率下有:经常账户余额+金融账户余额=0。
资本与金融账户 CK=f(if,id,S,E(S))
影响国际收支的主要因素及国际收支均衡条件为: BP=h(Yd,Yf,Pd,Pf,id,if,S,E(s))=0
从而,均衡汇率为: S=S( Yd,Yf,Pd,Pf,id,if,E(s) )
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(二)各变量变动对汇率的影响 国民收入的变动。其他条件不变时,
理论分析来探讨深层的汇率决定因素。
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一、均衡汇率决定
➢外汇需求:
➢均衡的汇率是使外汇市场上外汇供给和需求流量保持平衡的汇率。对外 汇的需求产生于本国对外国商品劳务和外币资产的需求,进口支出和资
金外流构成了外汇需求。
➢外汇需求是汇率、本国国民收入、国内外物价水平、国内外利率和汇率 预期的函数。
➢外汇的供给:
浮动汇率制(flexible or floating exchange rate regime)指官方不 规定汇率,汇率水平主要由市场供求关系自发决定。从国际范围情况看, 西方世界70年代以前实现固定汇率制,此后相继实际浮动汇率制。
按照市场经济的原理:浮动汇率机制可以解决外汇市场均衡, 并维持国际收支平衡。
汇率超调模型是货币论的动态模式。
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货币市场失衡的动态调整过程
货币市场失衡(货币供给↑) 短期内价格不变,实际货币供应量↑ 短期内Y不变,i 下降 外汇需求扩大 S↑
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