• 如果对方实力较强，就以合资、折股为主；如果对方实力较弱， 就以收购为主；对于负债率较高、企业经营困难的企业，甚至可 以以l元兼并方式，即承揽对方债务，将对方的资产并入集团的财 务报表。例如，对江苏雅鹿集团公司提供2100万元的资金，通过 存量收购，控制60％的股份，成立了华源雅鹿服饰有限公司。
• 在与常州合成纤维厂合资时，“合纤厂”集中了7088万元的净资 产，华源集团公司出资7377.3万元，成立了一家资本金为14465.3 万元的有限公司，华源集团公司控股51％。
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通过反复比较和谈判，华源最终选定了六家在国内具有较强竞争力的 国有大中型企业，组建了无锡华源行星动力有限公司、山东华源莱动 内燃机有限公司、山东潍坊华源拖拉机有限公司、山东华源山拖有限 公司、山东华源聚宝农用车有限公司、山东光明机器制造有限公司等 6家企业。并通过对这6家企业的重组，于1998年6月成功地组建了华 源凯马机械股份有限公司，注册资本64000万元，净资产11亿，总资 产28亿，发行了24000万股B股。就资产规模和整体实力而言，华源凯 马成为继常柴股份和一拖股份之后国内最大的三家农业机械上市公司 之一。小缸径多缸柴油机、单缸柴油机和四轮农用运输车的产销量居 全国前两位，中小型拖拉机产销量居全国第一。
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2005年9月16日到9月20日，不到一周的时间内，华源系遭 到上海银行和浦东发展银行10.65亿元和1.64亿元的债务起 诉；9月22日，华源集团在上市公司——华源制药 (600656.SH)、华源发展(600757.SH)、华源股份 (600094.SH)——中，所持的市值11.48亿元的股权被法院冻 结，一直流传中的华源系资金链危机浮出水面。 至此，华源不得不接受重组，并最终被收于华润旗下，华 源曾经的辉煌也不复存在。
• “由于华源集团快速扩张，内部管理、尤其是 财务管理没有及时跟上 。”（华源前财务总监 顾旭）
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感谢支持
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华源股份于1997年6月24日成功地发行了4000万股A股，共募集资金2.7 亿元。利用这些资金围绕“一条龙大化纤工程”，又展开了一系列的 购并活动。先是出资375万美元和6000万元人民币分别收购了中韩合 资华昌染工有限公司和扬州布厂，增加了年产2000万涤纶仿真丝高级 印染布和2000万米高品质涤棉布的生产能力。然后又收购了杜邦(中 国)纤维有限公司、赫司特华新纤维有限公司、雷迪斯聚合物有限公 司、巴斯夫——华源尼龙有限公司中的原由华源集团持有的股份，增 加了2000吨氨纶、6万吨化学聚合物、8000吨尼龙6BCF及4500吨仿粘 无纺布的生产能力。这样，华源股份与华源发展就形成了一个高技术 纤维——织造——印染——服装服饰完整的产业链条。
• 他们把目标盯向处于十分困难境地、但又有救活可能和发展潜力的一些 大型国有纺织企业。
• 例如，盐城化纤厂是一个负债率在１００％以上的大型国有企业，这个 企业曾是一个好企业，在缺乏资金的情况下贷款搞技改，结果被沉重的 债务负担几乎压垮。华源集团认为，尽管盐化债务负担沉重，但这一企 业具有相当先进的技术装备和经营管理水平，产品又是国家“九五”时 期鼓励发展的涤纶长丝，有市场，有销路。经过一系列磋商，华源集团 公司以“承债式的 １元兼并方式”将盐化合并过来，成为华源集团的一 家全资子公司。
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• 华源集团是由原纺织部为参与浦东开放开发， 联合外经贸部和交华源通集银团概行况总行在1992年共同创 办的大型综合性集团公司，最初注册资本金1.4 亿元。公司经过90多次并购后成为中国最大的 医药集团及国有纺织集团。旗下拥有8家上市公 司，资产规模从最初5亿元扩张到危机前的572 亿元。
• 公司成立前三年主要从事国际贸易和房 地产。这两项华业源集务团的的扩张迅历程猛发展为华源在 短期内积累了雄厚的资本。
• 1995年，华源并购了常州华源化学纤维 有限公司、锡山长苑丝织厂、江苏秋艳 集团等纺织企业 。
• 1996年7月，华源将上述企业资产置入新 成立的华源股份，并在上交所上市。不 久，华源又将并购的常熟双猫纺织装饰 有限公司、江苏太仓雅鹿公司、上海华 源国际贸易发展有限公司等资产并入华 源发展，并在同年1 0月在上交所上市。
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债务危机爆发，被迫重组
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2004年国家宏观调控，包括纺织业在内的九大行业被定为调控 产业。随后，银行开始紧缩银根，对纺织业不看好，同时对医 药行业的无序竞争也表示担忧。这对中国最大的纺织和医药企 业华源来说，无疑是“当头一棒”。2005年，华源母公司每个 月到期需偿还的银行债务达3亿～4亿元。而早在2004年上半年， 华源的资金链开始出现问题，到期银行贷款已经无足够现金流 来偿还。这是母子公司体制造成的结果，母公司借钱进行并购， 集团开始缺血，只能占用子公司资金。而且，华源资产负债不 合理，短期借贷用于长期投资相当严重，这也是华源财务难以 走出困境的一个主要原因。据了解，当时华源母公司负债已经 达50多个亿，2004年上半年华源长期投资达到38亿元，而集团 股东权益不到20亿元，资金缺口近20亿元。资产负债率达70%， 都是短债长投，而作为华源所在的制造业一般资产负债率不超 过50%，华源负债率已经非常高。而且华源的庞大和财务体系 的复杂，集团所属的400多家子公司，7－8层控股层级，给财 务管理和内部控制带来了极大的困难。
• 随后的1996～1998年，华源先后收购江苏 、山 2020/9/18 东六家农机企业，组建冠名以华源
• 1997年，华源集团收购了浙江凤凰，并 将这பைடு நூலகம்日用化工企业转型为制药企业， 更名为“华源制药”。以此为平台，华 源在医药领域收购了江苏药业、辽宁本 溪三药、安徽朝阳药业、阜新药业、浙 江制药科技、上海华凤化工、北京星昊 现代医药等一批规模较小的国有医药企 业。
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• 4.公司组织结构失衡.
• 公司层层控股，管理链条过长，使个别 企业的突发事件对整个集团产生不良影 响。
• “集团所属的400多家子公司，7~8层控 股层级，每个月连财务报表合并都做不 过来，让人头疼 ……10多万员工遍布全 国，当时公司内部开玩笑说，就是自己 在火车站跟人吵了，也可能吵完了才知 道大家都是华源的员工。
• 在这次重组中，华源集团与常州合成纤维厂组成的合股公司在入 股华源股份时，仅拿出7000多万元的经营性资产，就实现了裁减 200人（占合资公司职工总数的20％）的有效剥离；同时通过项目 引进和技术改造，又增强了成员企业的生产能力，提高了其技术 水平、产品开发能力和市场开拓能力。
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• 第三步， 在更大范围内调整国有企业，特别是 处境艰难的大型国有企业。
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华源集团并购危机原因分析
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1.原始资本金不足，引起资产负债率长期偏高； 2.短贷长投，导致债务结构不合理； 3.扩张太快，且采用风险较大的支付现金方式。
2005年9月20日，华源集团合并报表的银行负债为251．14亿元 其中子 公司为209．86亿元，母公司为41．28亿元. 母公司短期银行借款 34．05亿元，政策性长期贷款7．23亿元 华源系的上市公司也是高负债运作：根据2005年的半年报，截至6月 30日，5家上市公司的资产负债率分别达68．9％ 、66．6％ 、 62．1 ％ 、 71．2％ 和61．2％ ，在银行的借款合计已经接近100亿元．而 它们的业绩平平，有的股价已经跌破净资产。 从贷款结构可以看出，华源的大部分贷款是短期贷款，但并构行为又 是长期的投资行为，这种短贷长投的行为大大增加了财务风险，一旦 银行催贷，面临极大的还款压力，很容易造成资金链的断裂。
• 通过这一步重组，华源集团公司利用股权管理方式，控制了这些 企业的重大决策和经营活动。
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• 第二步，对合资公司的存量资产重新整合，使 集团成员企业形成合力，实现规模经济。
• 华源集团在组建了合股公司后，以新技术纤维、产业用纺织品和 装饰用纺织品为重点，以高档服装装饰为龙头，利用增量引导和 存量调整方式，对合股企业的现有生产能力进一步加以整合。集 团把化学纤维抽丝织造印染服装这一系列的8家企业，按照对上市 公司的一系列要求，对这些企业进行财务重构，在此基础上组建 了上海华源股份有限公司（以下简称华源股份），向境外发行B 股。实现了从新型化学纤维、高档织造、高级印染后整理直到最 终成衣的纵向一体化，形成了一条比较完整的生产链和价值链。
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• 第一步，初步通剥过离资产低重效组获资得产快速，发展建立合资公司， 实行控股经营。
• 选择一批技术素质高、管理水平高、有产品品牌的企业全面评估 ，对一些非生产性的、低效或无效资产进行剥离，然后以存量控 股或增量控股的方式进行购并，成立由中国华源集团公司控股的 若干家实业子公司。
• 2002年和2004年，华源集团及其旗下子公 司以11亿元和11．6亿元现金出资相继收 购上海医药集团(40％ 股份)和北京医药集 团(50％ 股份)，刷新了中国医药产业的收
购价格纪录。 2020/9/18
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万东医药 (600055)
ST中西（600842）
资产重组获得快速发展
中国华源集团有限公司 并购扩张案例分析
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小组成员
吴娜、周欣、崔畅、郝瑞雪、蔡盼盼、 秦世龙、单国栋
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主要内容
• 华源集团概况 • 华源集团的扩张经历 • 资产重组获得快速发展 • 债务危机爆发，被迫重组 • 华源集团并购危机原因分析
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华源集团概况
2020/9/18
第四步，华源在纺织和化纤方面获得资产重组的 成功后，为了集团的进一步发展，开始寻求在其 他行业能有所作为。
经过对汽车、造纸等行业的详细调查，华源最终选择了农机行业。华 源经过调研分析认为中国农机行业单体规模小，资本有机构成低，附 加值低，所以进入壁垒低，为行业外企业进入提供了条件。其次，农 机行业结构不优化，产品开发能力低。华源如果进入，就可以从一开 始选择一个优化的结构来开发产品。中国在相当长的一段时期内是农 业国，这意味着农机的发展空间很大。第三是个人因素，华源集团总 裁周玉成是从合肥工业大学机械系毕业的，对农机行业并不陌生。 1995年，华源开始在农机行业筛选企业，为进入农机行业做准备。进 入农机行业是华源集团实施多元化经营、跨行业发展的重要战略步骤， 是华源在实业方面发展的又一关键战略举措。