中债•研究丨2015债券市场与评级发展现状与未来展望一、当前债券市场发展状况1、债券发行量出现大幅增长，债券市场大幅扩容2015年1-10月份，我国债券发行量出现大幅增长，债券市场大幅扩容。
1-10月共发行债券5,886只，同比上升30.39%，发行规模68,931.39亿元，同比上升23.14%。
其中，企业债发行228只，同比下降58.85%，规模2,542.62亿元，同比下降68.60%，特别是5月份以来，企业债发行量明显下降；公司债发行209只，同比上升163.64%，规模3,627.19 亿元，同比上升324.40%，公司债发行量逐月明显上升，7月份以来发行量维持在600亿-700亿的高位。
资产支持证券发行912只，同比上升207.07%，规模3,883.87亿元，同比上升62.37%。
2、由于货币政策持续宽松，债券市场利率整体呈现下行走势由于央行连续降息将准，货币政策持续宽松，市场资金面比较充足，债券市场利率整体呈现下行走势，债券发行利率也不断走低。
5年期AA级公司债平均发行利率由今年1月的6.65%下行到10月的5.37%，下行128BP，7年期AA级企业债平均发行利率由今年1月的6.65%下行到10月的5.5%，下行115BP。
发行利率下降也刺激了债券市场的供给。
3、债券发行区域分化明显，主要表现为东部地区发行期数和规模均出现同比上升，而中部地区和西部地区发行期数和规模则出现同比下降2015年1-10月，企业债和公司债在东中西部地区发行情况呈现显著差异，东部地区发行期数和规模均出现同比上升，而中部地区和西部地区发行期数和规模则出现同比下降，并且西部地区下降更为明显。
其中，1-10月，东部地区发行270只，同比上升1.89%，发行规模4,331.39亿元，同比上升36.08%；中部地区发行77只，同比下降36.36%，发行规模888.92亿元，同比上升36.08%；西部地区发行90只，同比下降40.40%，发行规模949.5亿元，同比下降45.83%。
4、企业债方面，城投债依然是主体；公司债方面，发行主体呈现多元化从企业债来看，城投债仍然是主体，1-10月城投债共发行204只，占比89.47%，发行规模2,105.9亿元，占比82.82%；从公司债（不包括证券公司债）来看，发行主体呈现多元化，国有企业发行81只，占比41.33%，发行规模1,194.84 亿元，占比37.41%；民营企业发行80只，占比40.82%，发行规模1,330.45亿元，占比41.65%；集体企业发行1只，占比0.5%，发行规模10 亿元，占比0.3%；三资企业发行23只，占比11.73%，发行规模520.8 亿元，占比16.3%；其他企业发行11只，占比5.61%，发行规模138.1 亿元，占比4.32%。
5、评级市场竞争仍将十分激烈，围绕市场占有率的竞争将继续加剧企业债方面，鹏元市场占有率从2014年的42%，下降到2015年的29%，联合资信从10%上升到20%，其他评级机构互有升降。
公司债方面，鹏元市场占有率从2014年的29%，下降到2015年的11%，中诚信证券从19%上升到26%，其他评级机构都有不同程度的上升。
二、未来展望1、在地方政府城市运营的职能未被剥离的背景下，作为地方政府最有效的融资工具，未来城投债将继续发挥基建托底作用，发行总量有望继续上升43号文之后，发改委、交易商协会、中证登等出台的文件加强了对城投企业发行债务融资工具的管理，城投债的发行规模受到了很大限制。
随着经济下行压力增大，稳增长还是需要依靠以地方政府为主导的基础设施建设，而地方政府基建投资的资金来源，仍然高度依赖于以城投债为代表的地方政府融资平台的融资功能，四类专项债、项目收益债、1327号文及补充说明，使得城投平台部分突破43号文的限制，逐步恢复融资功能，政策由紧到松。
同时城投债风险持续降温，风险溢价的下降推动城投债发行利率下降，城投债发行总量有望继续上升。
表3 2015年以来公司债和企业债最新政策《公司债券发行与交易管理办法》1月16日，证监会主要修订内容包括：一是扩大发行主体范围。
将原来限于境内证券交易所上市公司、发行境外上市外资股的境内股份有限公司、证券公司的发行范围扩大至所有公司制法人。
二是丰富债券发行方式。
对非公开发行以专门章节作出规定，全面建立非公开发行制度。
三是增加债券交易场所。
将公开发行公司债券的交易场所由上海、深圳证券交易所拓展至全国中小企业股份转让系统；非公开发行公司债券的交易场所由上海、深圳证券交易所拓展至全国中小企业股份转让系统、机构间私募产品报价与服务系统和证券公司柜台。
四是简化发行审核流程。
取消公司债券公开发行的保荐制和发审委制度，以简化审核流程。
五是实施分类管理。
将公司债券公开发行区分为面向公众投资者的公开发行和面向合格投资者的公开发行两类，并完善相关投资者适当性管理安排。
六是加强债券市场监管。
强化了信息披露、承销、评级、募集资金使用等重点环节监管要求，并对私募债的行政监管作出安排。
七是强化持有人权益保护。
体现新一届政府简政放权、宽进严管的政府职能转变要求，适应债券市场改革发展的新形势，推动债券市场监管转型，提升债券市场服务实体经济的能力，同时加强市场监管，强化投资者保护《关于进一步改进和规范企业债券发行工作的几点意见》2月17日，国家发改委企业发行企业债券，应将企业信用和政府信用隔离，不能新增政府债务，企业应该主要依托自身信用，完善偿债保障措施；企业与政府签订的BT（建设-移交）协议收入，以及政府指定红线图内土地的未来出让收入返还，都暂不能作为偿债来源，并从2月25日起执行。
文件还鼓励企业通过以自身拥有的土地抵押和第三方担保抵押等多种形式作为增信措施，同时鼓励各地结合PPP（公私合作）和创新预算内投资方式，积极研究扩大项目收益债、可续期债券等创新品种规模。
改进和规范企业债券发行工作《城市地下综合管廊建设、战略性新兴产业、养老产业、城市停车场建设四个专项债券发行指引》4月9日，国家发改委对于专项发债申请，在相关手续齐备、偿债保障措施完善的基础上，比照发改委“加快和简化审核类”债券审核程序，提高审核效率。
鼓励地方政府统筹加大对专项债券的政策扶持力度，鼓励专项债券采取“债贷组合”增信方式，由商业银行进行债券和贷款统筹管理。
同时，积极开展债券品种创新，对于具有稳定偿债资金来源的项目，可按照融资——投资建设——回收资金封闭运行的模式，开展项目收益债券试点。
旨在促进债券融资支持重点投资和消费需求《项目收益债试点管理办法》5月15日，国家发改委规定项目收入是指与项目建设、运营有关的所有直接经济收益和可确认的间接经济收益。
项目收入包括但不限于直接收费收入、产品销售收入、财政补贴等。
《办法》对发行项目收益债券募集的资金用途做了明确的限制，只能用于该项目建设、运营和设备购置，不得置换项目资本金或偿还与项目有关的其他债务，但偿还已使用的超过项目融资安排约定规模的银行贷款除外。
《办法》要求，在项目收益债券存续期内的每个计息年度，项目收入应该能够完全覆盖债券当年还本付息的规模。
项目内部收益率（税后）应该大于现阶段社会折现率8%。
在账户设置上，要求设立债券募集资金专户和偿债资金专户。
在发行方面，项目收益债可选择公开发行和非公开发行。
规范项目收益债券发行管理工作《关于充分发挥企业债券融资功能支持重点项目建设促进经济平稳较快发展的通知》5月25日，国家发改委鼓励优质企业发债用于重点领域、重点项目融资。
对于债项信用等级为AAA级、或由资信状况良好的担保公司（主体评级在AA+及以上）提供第三方担保、或使用有效资产进行抵质押担保使债项级别达到AA+及以上的债券，募集资金用于七大类重大投资工程包、六大领域消费工程项目融资，不受发债企业数量指标的限制。
发行战略性新兴产业、养老产业、城市地下综合管廊建设、城市停车场建设、创新创业示范基地建设、电网改造等重点领域专项债券，不受发债企业数量指标的限制。
发挥企业债券在促投资、稳增长中的积极作用，支持重点领域和重点项目融资《项目收益债券管理暂行办法》8月5日，国家发改委发行项目收益债券募集的资金，只能用于该项目建设、运营或设备购置，不得置换项目资本金或偿还与项目有关的其他债务，但偿还已使用的超过项目融资安排约定规模的银行贷款除外。
项目收益债券的发行方式可以招标或簿记建档形式公开发行，也可以面向机构投资者非公开发行。
非公开发行的，每次发行时认购的机构投资者不超过二百人，单笔认购不少于50 万元人民币。
公开发行的项目收益债券发行后，可在国家依法设立的交易场所交易流通。
非公开发行的项目收益债券，仅限于在机构投资者范围内流通转让。
转让后，持有项目收益债券的机构投资者合计不得超过二百人。
规范项目收益债券发行管理工作资料来源：鹏元整理2、公司债新政鲜明的注册制特征大大提升了交易所债市的吸引力，预计未来公司债发行继续保持快速增长态势2015年1月份，中国证监会修订并发布了《公司债券发行与交易管理办法》，修订的主要内容包括扩大发行主体范围、丰富债券发行方式、增加债券交易场所、简化发行审核流程、实施分类管理、加强债券市场监管及强化债券持有人权益保护等七大方面。
自2015年1月“公司债新政”推行开始，公司债逐渐受捧，发行主体的扩容、债务融资上限的突破以及审核流程的简化的刺激效尽显。
在公司债扩容新政的推动下公司债发行效率不断提升，发行量大幅增加，非公开公司债获准在报价系统发行转让，公司债交易迈入多层次发展阶段，公司债券的发行有望保持快速增长的态势。
3、随着基本面持续恶化，企业盈利能力持续低迷，未来债券市场违约或将成为新常态现象中国经济增长近年来持续下滑，由过去两位数以上的增长下滑到今年三季度增长6.9%，创下自金融危机以来的低点，工业企业利润也由过去两位数的增长下滑到今年9月的负增长0.1%。
伴随着我国经济逐渐步入中速增长“新常态”，传统制造业行业去产能、去杠杆的艰难进程就从未停止。
目前，需求端的低迷和供给端的过剩已经越来越成为阻止行业景气度回升、加剧行业债务违约风险的核心矛盾。
截至2015年10月底，国内债市违约已经扩散至所有债券类型，发行方式上无论是私募还是公募，交易流通场所上无论是交易所还是银行间，发行人性质上无论是民企还是国企、央企，均已出现多起违约案例。
可以说，随着传统制造业行业周期性调整的持续，债券市场违约案例还将进一步增多，未来债券市场违约或将成为新常态现象。
4、伴随市场直接融资占比不断提升以及信用债供给的井喷，发债企业信用资质将进一步分化伴随市场直接融资占比不断提升以及信用债供给的井喷，发债企业信用资质将进一步分化。
债券定价将会更加加关注公司或企业本身的资产质量、盈利能力以及资本结构等因素。