基金管理模式的比较研究一、文献综述“群体心理”最早是由社会心理学家LeBon(1896)提出的。

自群体心理提出后，“群”总是与负面结果相关联，群中成员之间建立松散的联系但集体采取行动，对现有的法律和规则施加风险。

Janis(1982)在其研究中提出“群体思维”的概念，团体中的人们接受他们并不完全同意的决定仅仅为了避免与同事之间的冲突。

Stock(2004)对100多份团队管理研究的总结表明，几乎所有的团队与个人的表现都不一样，但是这种差异并不能带来更优的业绩。

关于团队管理的劣势，Holmstrom(1982)的分析认为存有搭便车现象，Sah&Stiflitz(1988)则认为存有决策的延迟。

关于团队管理的风险，实验表明团队确实更具有进攻性，更愿意实行承担风险的决策，这个现象被称为“风险漂移”(Wallach&Kogan，1965)和“群体极化”(Moscovici&Zavalloni，1969；Sunstein，2002)。

Herrenkohl(2004)在其分析中主张团队确实会增加风险，因为共享的风险分摊到每人身上似乎减少了。

但也相关于团队决策行为存有优势的研究。

团队管理的优势代表研究，如Sharp(1981)认为团队管理的优势在于多样性的风格和判断，Herrenkohl(2004)则认为在于更宽范围的专业技术和知识以及处理大量信息的水平。

Hamilton，Nickerson&Owan(2003)选择服装行业数据发现团队增加生产力，并且这样的增长在早期的团队成员、高水平的工人以及异质小组成员加入时更显著。

关于团队管理的风险，Moscovici&Zavalloni(1969)认为团队决策代表了一种折衷，为了达成最终意见，团队成员必须权衡个人观点，团队决策会更温和，在时间上表现得更平稳。

Sah&Stiglitz(1986，1991)指出，当单个团队成员有不同意见时，累积的“群体意见”是群体内所有成员的平均意见。

Barry&Starks(1984)认为，总的来说团队能够降低风险承担水平。

Adams&Ferrerira(2003)的研究显示，团队决策因为多样化的作用会更保守，从而使风险水准更低。

关于基金团队管理与基金业绩的关系，研究中存有两种不同的观点。

一种观点表明，团队的决策更理性，一方面团队基金经理能通过相互间的沟通讨论来纠正可能发生的错误投资，另一方面团队基金经理能从获取的更多信息和具备的更多投资技巧中受益，所以团队管理的基金业绩也就更好。

Sharp(1981)研究表明团队在基金管理中能获得专业化和多元化，其中多元化是为了发挥不同基金经理对各自熟悉的投资领域了解水准的优势，而多元化则是为了防止发生单一基金经理可能产生的决策偏差。

Barry&Starks(1984)在其研究中证实团队管理模式能对基金经理产生更好的激励作用，团队管理模式选择的概率与基金管理公司的政策以及资产规模正向相关，与基金的成立时间负向相关，这其中影响较大的则是基金管理公司层面的因素。

Bliss，Potter&Schwarz(2005)的研究结果显示，多经理管理的基金业绩优于单一经理管理的基金。

Han，Noe&Rebell(2008)研究证实基金业绩与团队管理存有正相关性。

Patal&Sarkissian(2012)的研究表明团队能够增加基金的业绩，团队由3名基金经理管理时，以及当基金设立于大型金融中心城市时这个业绩优势更显著。

另一种观点显示团队决策存有低效率和偏差现象。

团队的道德困境带来了团队成员工作的低效率，工作积极性方面成员会比独立工作时降低，为了达到集体决策时的完全一致，决策对最优结果的偏离即为团队决策的偏差现象。

Karagiannidis(2010)研究1997-2004年美国开放式基金的业绩与管理结构的关系指出，熊市时多管理人基金的业绩相比单一管理人基金的业绩要差，但牛市时不存有这个现象。

Chen，Hong，Huang&Kubik(2004)在基金规模和基金业绩的研究中发现，团队管理会显著降低基金投资收益，对于投资收益更低的原因则认为主要是因为团队管理在处理非定量信息方面效率更低。

Baret.al(2008)在关于基金管理模式的研究中发现，团队管理基金的投资业绩略有逊色，但团队管理基金的业绩持续性较高。

Michalea，Alexer&Stefan(2008)研究发现，多经理管理的基金，相对于单一经理管理的基金，业绩微弱变差，但是这种差异并不显著。

陈利亚和邓超(2011)通过比较样本基金在增聘经理前后一年的业绩发现，增聘基金经理不但不能提升基金的业绩，反而会导致基金业绩下降。

代昀昊(2013)表明团队管理的基金并不能在当期以及未来获得更高的收益。

关于团队管理基金业绩不佳的其他原因，Massa，Reuter&Zitzewitz(2006)的研究表明与经理的匿名相关。

此外还有少量研究表明基金的业绩与团队管理并没有直接关系，例如Prather&Middleton(2002)，Golec(1996)，Prather&Middleton(2002)以及李豫湘、程剑和彭聪(2006)等的研究。

关于基金团队管理与基金风险特征的关系，Qiu(2003)的研究表明单一经理显得更有进攻性，相比于多经理风险暴露更多。

Bar，Kempf&Ruenzi(2008)的实证分析结果显示，团队管理能够显著降低基金的总风险、系统性风险以及非系统性风险，研究认为团队管理决策符合“意见折衷理论”。

祖国鹏、张峥和张圣平(2010)的研究显示，在控制了基金特征后，团队管理能够显著降低基金总风险和系统性风险，实证结果支持团队决策的“意见折衷理论”，发现了团队决策优于个人决策的证据。

Patalet.al.(2012)的研究结果还显示即使团队管理有更高的业绩优势，但相比单一经理的基金风险并没有增加。

代昀昊(2013)研究指出团队经理在控制风险上没有明显优势，同时还具有更高的换手率。

二、假设构建基金管理人的目标是在控制风险的约束下实现投资者收益的最大化。

如果实证表明团队管理的基金优于单人管理的基金，那么我们认为团队管理在风险控制和收益最大化方面要优于单人。

团队管理因为相互的制衡使得更加注重对风险的防范，从而最大水准降低“黑天鹅事件”、业绩地雷以及市场系统性风险等方面对业绩的拖累。

而团队管理所表现出的集体智慧将使得在宏观、行业和个股判断方面思考地更为全面，相互的督促和交流也能产生更多好的想法和投资思路，对问题考虑也将更为前瞻。

如何能够更好地发挥团队管理的优势，我们认为良好的制度设计就显得尤为重要，否则就会出现一加一不是大于二而是小于一的不利局面。

如果实证表明团队管理的基金并没有显著或差于单人管理的基金，那么我们认为团队管理在风险控制和收益最大化方面并不优于甚至差于单人管理的基金。

团队管理容易因为分工不明确、权责不清晰而出现各自为政的状况，使得整个基金很难形成统一的投资风格。

同时，团队管理会因为约束和激励机制不到位，出现相互恶性竞争的格局，使得整只基金表现的更为激进，容易放大风险的头寸，损害投资者的利益。

基金团队管理制度逐渐成为基金管理公司基金管理的潮流，众多基金公司为了强化风险管理，增聘基金经理团队管理。

最新的一些文献也表明了这个趋势(Massa，Reuter&Zitzewitz，2010)。

但这个趋势与大量的表明团队工作不能带来更大好处的证据形成鲜明对比。

比如说Chen，Hong，Huang&Kubik(2004)、Massa，Reuter&Zitzewitz(2010)、Bar，Kempf，Ruenzi(2010)表明共同基金的团队管理相比于个人管理并不能获得额外的收益，甚至导致更多的负向收益。

一些文献研究发现团队对生产力以及决策平衡水平的贡献，比如Hamilton，Owan(2003)、Adams，Ferreira(2009)，但这些研究基于非常有限的数据。

所以我们的主要假设与绝大多数上述文献一致，基于对基金管理中团队管理存有的合理性以及这种潮流趋势实行假设，文章得出如下假设：H1：团队管理的基金业绩优于单人管理的基金。

团队决策的价值很大水准上取决于内部和外部的因素。

首先，一些文章研究团队管理的业绩是团队规模的函数，比如Thompson(2003)、Mueller(2012)等的研究表明大型团队比小型团队的业绩更差。

但之前的研究并没有明确表明团队的最优人数，很显然，最优的团队人数应该由团队中个人承担的任务所决定。

任务越不重大，最优团队的规模应该越小。

Mueller(2012)表明如果公司处理各种协调和激励工作，那么由5人及5人以上规模的团队应该会有协调成本的显著增加以及成员间动机的逐渐降低。

所以，文章的预测是：P：团队业绩与团队成员数量之间是非线性关系。

最后，很多文献比较个人和团队决策的风险水准。

我们参照Sah&Stiglitz(1986，1991)，Sharpe(1981)，Barry&Starks(1984)的研究假设投资组合经理在团队工作中不存有更高的风险极端行为。

所以，文章得出第二个假设：H2：团队管理的基金不承担超额风险。

三、数据来源与数据描述1.数据来源文章选用的研究对象为中国证券市场自开放式基金发行以来至2013年12月的全部股票型开放式基金。

基金相关数据均取自于WIND（万德）资讯终端，中信标普指数来源于中信标普指数服务网站。

文章剔除股票型开放式基金中的行业基金，行业基金的投资组合被限定在某个特定行业，没有实行分散投资；同时剔除指数基金，指数基金属于被动管理型基金。

研究选用历任基金经理信息，包含基金经理姓名、经理开始管理和离任基金的确切时间等确定基金在年末是由单一经理还是团队经理管理。

以年末管理基金的经理数量来判断基金是单一经理还是团队经理。

当年末时只有一名经理管理基金，那么当年基金则定义为由单一经理管理。

相似的，当年末时有两名或更多经理管理基金，那么当年基金则定义为由团队经理管理。

分析剔除上市当年的基金以及基金经理学历未披露的基金。

所以最终文章选用的基金包含325只基金的共15612个月数据。

2.基金特征数据获取基金管理的总资产、管理费率、换手率、基金成立时间、基金管理公司名称等可能会对基金的业绩产生影响的数据。

具体来说包括基金的规模，用年末基金管理的总资产来衡量；基金成立的时间，用当前年份减去基金成立的年份；管理费率，用基金的管理费除以基金的总资产得出；换手率，用2*(期内基金买入股票总额+计算期内基金卖出股票总额)/(期初基金持有人权益+期末基金持有人权益)来衡量；基金管理公司的规模，用年末基金公司管理的全部基金资产合计来表示；基金收益的波动性，用过去一年基金收益的标准差来代表；基金净资金流入比率，用基金管理资金净现金流入除以过去一年的基金规模来表示。