在学术框架中，绝对方法是最为普通的，其中我们实 证地运用资产定价理论，来对为什么它们的价格是这样的 作出经济解释，或者为了预言当政策或经济结构改变时， 价格可能怎样变化。
在相对定价中，我们问一个毫不含糊的 问题：给定某种资产的价格后，我们可 能对另一种资产的价值得知什么。 我们不问给定的资产的价格是怎么来的， 并且我们尽可能少地运用有关基本风险 因子的信息。Black-Scholes 期权定价 是这种方法的经典例子。一旦限定范围， 这种方法在许多应用中提供精确定价。
Hale Waihona Puke 资产定价的基本框架：价格等于期望折现偿付
p E ( m X ) E ( m X | F ) t t t 1 t 1 t 1 t 1 t
③ ① ④ ②
资产价格等于权利的价格-义务的价格
p E m ( 权 利义 务 ) ) t t( t 1 Em ( t ( 权 利义 务 )| F 1 t)
2 绝对定价与 相对定价
讨论
CAPM模型？ 思想？ 解释效果？ 缺陷？
资产定价的核心
价格等于期望折现偿付。
p Em X ) E ( m X | F t t( t 1 t 1 t 1 t 1 t)
i f f i E ( R ) R RC o v ( m ,R )
资产定价理论的建立
马柯维茨(Markowitz，1952,1956, 1959) 的资产组 合理论是基础：均值方差模型。 托宾（1958）：分离定理
夏普（Sharp，1963） :抛弃全协方差模型，建立指 数模型。夏普（Sharp，1963） :CAPM
马柯维茨的投资组合选择理论可以看作是投资者行为 理论，即考察单个投资者在追求效用最大化情况下的 行为模式。夏普的资本资产定价理论是一个市场均衡 定价模型，即以市场完全有效为假设前提，寻求风险 与收益权衡的一般形式。
《资产定价》
Asset Pricing
朱 波
西南财经大学金融学院
第二讲
《金融资产定价》 基础知识
复习
市场定价与武断定价
(相信市场、维护市场有效性与公开性、创设更多金融工 具来表达金融信息；相信自己)
影响资产定价的基本因素
（时间与不确定性（信息与能力））
资产定价的基本框架（权利义务组合 分析与SDF/GMM框架）
另一个是抛弃CAPM，在新的假设基础上构 建新的资产定价理论 罗斯（Ross, 1976） ：APT Chen等人（1988） 罗斯基本放弃了CAPM的假设，而依据在完 全竞争的市场中不存在套利机会的基本假 定，直接将资产收益率定义成一个以多因 子作解释变量的线性模型 。
绝对定价与宏观经济变量
对驱动资产价格的宏观经济方面的风险来源进 行理解和测度是绝对定价的中心任务，也是未完 成的任务。（单因子与多因子模型）
例：利率期限结构理论的发展
预期理论、市场分割理论、流动偏好理论等 仿射期限结构模型 利率期限结构的宏观金融模型 问题：金融与宏观经济如何联系？
3 资产定价 理论的发展
资产定价理论的发展
对资本资产定价模型的修订大致沿着两个方向：
一个是在资本资产定价模型框架内的修改 布莱克（Black,1972） 迈耶斯（Mayers,1972） 莫顿（Merton，1973）：（跨期）ICAPM 布里登（Breeden,1979） ：CCAPM （Cochrane(2005)的核心思想）
例子：衍生产品的定价
数学领域的进展动因－随机积分与鞅表 示定理 三大工具（Ito引理、Girsanov变换、 Feynman-Kac公式） 复制－套利 相对定价的基本思想
权衡与选择
资产定价问题是通过权衡选取多少绝对定价和多 少相对定价来解决的，它取决于问题中的资产以 及计算的目的。几乎没有一个问题是通过纯粹的 极端来解决的。 例如，CAPM及其后继的因子模型是绝对方法的 典范。而在应用中，它们是相对于市场或其他风 险因子来定价的，并不回答是什么来决定市场或 因子风险溢价或者beta系数。后者是作为自由 参数来处理的。 谱的另一端，即使是最为实际的金融工程问题， 则通常要求超纯粹的无套利假定，关于“风险的 均衡市场价格”的假定。相对定价中蕴涵绝对定 价的思想。
资产定价－规范研究
偿付都是可以观察的吗？不可以交易资产 规范使用 同时，也可能是更重要的一点是，许多有不确定现金 流的资产或权益的价格是观察不到的，例如，潜在的 公共投资计划或私人投资计划，新的金融证券，全部 买下的前景，以及复杂的衍生品等。我们可以应用资 产定价理论来确立什么是这些权益应该有的价格；答 案对于公共和私人决策是重要指南。 应该值多少？ 不可交易资产的定价/新型衍生产品的定价
—The development of Asset Pricing
资产定价模型的理论基石
期望效用理论 贝努里（Bernouli，1738）：在《关于 风险度量的一个新理论》中提出了效用 边际递减观点和期望效用最大化概念 。 一般均衡理论 阿罗（Arrow，1951）和德布鲁 （Debreu，1951）的一般均衡模型思想
资产定价的所有理论来自于的一个简单的概念： 价格等于期望折现偿付 (payoff)。 其余的则是精雕细刻、特殊情形以及技巧秘诀， 都是中心方程在不同环境中的种种应用。 简单与复杂？
绝对定价与相对定价
精雕细刻常用的两种方法 在绝对定价中，我们把每种资产参照它 对宏观经济风险基本来源的暴露来定价。 基于消费模型和一般均衡模型是这种方 法的最纯正的例子。 i E(R ) Rf (E(Rm) Rf ) im f R 2 (E(Rm) Rf ) m
问题
p E ( m X ) E ( m X | F ) t t t 1 t 1 t 1 t 1 t
如何使用基本定价方程？方法论 技术路线？ 发展历史？ 为什么是“基本定价方程”？ SDF/GMM框架优势何在？ 预期重要吗？
主要内容
资产定价--规范与实证 绝对资产定价与相对资产定价 资产定价理论的发展 SDF/GMM框架的重要性 市场预期与资产定价