浅析系统性风险的影响及测算系统性风险即市场风险，是指系统性因素对市场上所有证券造成经济损失的可能性，亦指由整体政治、经济、社会等环境因素对证券价格所造成的影响，是金融机构和整个金融市场中金融问题的恶性蔓延，放任其发展可能会导致整个金融体系的崩溃。

系统风险的产生会对整个股票市场或绝大多数股票产生不利影响。

造成系统风险的原因一般包括经济等关系全局的因素，如世界经济或某国经济发生严重危机、持续高涨的通货膨胀、特大自然灾害等。

其中经济危机是指一个国家或几个国家和地区经历一个急剧，短暂和超周期的恶化（如：短期利率，货币资产，证券，房地产，土地价格，经营破产和金融机构的财务指标全部或大部分持续崩溃）。

这种风险无法通过证券多样化来消除，整体风险造成的后果带有普遍性，其主要特征是所有股票均下跌，并且不可能通过购买其他股票保值。

对系统性风险的识别就是对一个国家一定时期内宏观的经济状况作出判断。

本文对近期世界范围内严重的金融危机进行简要分析并提出两种主要的系统性风险测算方法。

一、近期金融危机案例金融危机作为大众最为熟悉的系统性风险之一，具有金融资产流动性非常强的特点，因此，金融危机的国际性尤为显著。

金融危机的导火索可以是任何国家的金融产品、市场和机构等。

（一）亚洲金融危机开始于1997年7月的亚洲金融危机是近期亚洲地区最严重的一次金融危机，严重影响了亚洲地区金融系统的稳定。

这次金融危机的发生引起了人们对于由金融危机蔓延导致的世界性经济危机的担忧。

这次危机始于泰国泰铢在政府被迫浮动泰铢价值而导致崩溃之后，泰铢兑换美元的汇率下降了17%，外汇及其他金融市场一片混乱。

当时，泰国已经承受了巨额外债负担，使该国即使在其货币崩溃之前实际上已经破产。

国际投机商开始对觊觎已久的东南亚金融市场发动攻击，开始抛售泰铢，买进美元，泰铢价值直线下跌。

1998年初，印尼金融风暴再起，面对有史以来最严重的经济衰退，国际货币基金组织为印尼制定的对策未能取得预期效果。

随着危机的蔓延，大部分东南亚国家以及韩国、日本的货币汇率下滑，股市和其他资产的价格贬值，私人债务急剧上升。

印尼，韩国和泰国是受危机影响最大的国家。

香港，马来西亚，老挝和菲律宾也经受了货币价值暴跌的伤害。

虽然中国，巴基斯坦，印度，新加坡，文莱和越南受到的影响较小，但是整个地区的市场需求流失和信心受创也严重影响了这些国家经济发展的速度。

（二）美国次贷危机2007年至2008年期间，美国抵押贷款违约率上升，房屋价值大幅下降。

2007年2月13日美国新世纪金融公司发出2006年第四季度盈利预警。

汇丰控股为在美国次级房贷业务增加18亿美元坏账准备。

之后面对大量密集的逼债，作为美国第二大次级抵押贷款公司的新世纪金融，美国住房抵押贷款投资公司和多家大型投资银行相继宣布申请破产保护。

这次危机还波及到了德国、法国、日本以及其他与美国经济往来密切的国家。

2003至2006年期间美国金融机构提供的抵押贷款并没有提出充足的资格标准，允许只支付非常低的首付金额以获得贷款。

而之后住房市场上供过于求导致了住房价格的急剧下降，许多房屋的市场价值低于抵押贷款，在此之后大量业主拖欠归还抵押贷款，从而导致了2008至2009年期间的信贷危机。

这次信贷危机对金融机构有着及其重大的负面影响，尤其那些曾经积极参与发起或投资于抵押贷款的金融机构遭受了最为严重的损失。

许多投资者担心这些机构可能会就此破产，于是为了规避风险，大量向银行提现，扰乱了资金的流动性，造成金融机构的挤兑风险，同时加剧了经济学家们对系统性风险的担忧。

二、金融危机期间大国GDP的变化趋势通过对国内生产总值（GDP）在这两次金融危机发生前后变化趋势的分析，可以看出系统性风险的发生对国家经济发展产生的不利影响。

国内生产总值是衡量一国经济发展水平的重要指标。

一个国家的经济发展主要依赖于投资，消费和进出口这三大主要因素。

如果这三个方面的变化很大，那么同期GDP的变化率即会升高。

本文取美国、日本和中国这三个经济大国1991年至2010年十年期间的GDP数据进行分析，直观的得出数据变化走向并作简要分析。

（一）美国GDP变化情况2008年，美国的GDP为14.3万亿美元，继续成为全球最高，但其经济增长仅为2.2％，达到过去十年中的最低值，并且在2009年GDP落入了负增长。

这些数字表明，自金融危机发生以来美国经济衰退是不可避免的。

美国政府为使经济得到复苏采取持续的扩张性财政政策，运用公开市场操作刺激流动性，降低联邦基金基准利率和贴现率。

在经历了严重的金融危机之后，美国的私人消费，出口和私人投资增长大幅下降，而美国经济又极大程度上地依赖于消费者的需求，致使GDP增速严重下滑，因此美国经济全面复苏仍需时日。

年份增长率年份增长率2001 3.17% 2006 7.86%2002 3.38% 2007 4.95%2003 4.69% 2008 2.19%2004 6.61% 2009 -1.74%2005 6.30% 2010 3.58%图表中GDP单位为千万美元，数据来源：Bureau of Economic Analysis (BEA)（二）日本GDP变化情况日本在2007年的国内生产总值为5.1万亿美元，2008年跌至5万亿美元，经过持续3年的下跌，终于在2010年中国赶超日本成为全球第二大经济体。

由于海外经济放缓，日元升值，亚洲金融危机，洪水等不可分散风险因素的影响，20世纪90年代日本的商品出口大幅下降。

广场协议之后，日本采取了几项准备不足并且非理性的投资，泡沫经济离实体经济越来越远。

这些非理性投资主要依靠大规模的负债，这导致了日本的经济政策高度依赖债务扩张，最终导致了日本经济长期衰退。

从数据上我们可以看到日本遭受了全球金融危机的影响，并且复苏速度缓慢。

年份增长率年份增长率2001 -1.05% 2006 1.12%2002 -1.29% 2007 1.61%2003 -0.21% 2008 -2.16%2004 1.64% 2009 -6.63%2005 0.68% 2010 1.75%图表中GDP单位为千万美元，数据来源：The World Factbook, Asian Economic Index （三）中国GDP变化情况中国的国内生产总值由2007年的3.4万亿美元迅速增加至2008年的4.3万亿美元，同年中国的国内生产总值增长率只有9％，而名义GDP增长率将近26％。

在20世纪90年代，中国GDP指数以每年约8％的增长率持续增长，并在2003年以后中国的国内生产总值实现了巨大的跳跃。

在1998年亚洲金融危机之后，受到欧美国家购买力下降的影响，中国的加工市场和出口市场受挫，GDP增长放缓。

从下面的图中，我们可以看到，中国在2008年金融危机时并没有遭受如美国和日本那样严重的影响。

原因是中国经济主要是出口导向型，逐年升高的GDP主要是依靠中低端产品的出口来实现的，在2008年金融危机之后欧洲和美国作为主要进口国呈现消费疲软的势态，这对中国的中低端加工行业了产生一定的负面影响；但同时由于中国资本市场对外开放程度较小、金融体系相对独立，美国次贷风暴对中国的影响仅限于几家参与海外投资的商业银行，对中国金融市场不会产生较大负面影响，对中国实体经济的影响也有限。

图中GDP单位为千万美元，数据来源：中华人民共和国国家统计局《中国统计年鉴》从上述三个国家国内生产总值的变化中可以看出，系统性风险的发生是一个由分散的金融问题逐渐积累至爆发的过程。

系统性风险初期形成的时候可能并不会造成明显的影响，但随着时间的推移，之前隐藏的问题可能在某一时点瞬间大范围爆发，这也对系统性风险的准确测算提出了更加紧迫的要求。

三、系统性风险的分类准确测算系统性风险基于对系统性风险的准确分类，现行的最普遍的分类方法将系统性风险分为政策风险、利率风险、购买力风险和市场风险等。

（一）政策风险：政府的经济政策、证券交易政策、对外贸易政策都会对股票及证券市场产生相应的影响。

一项新政策的出台甚至会带来市场大范围的波动。

（二）利率风险：利率水平直接影响着债券的收益水平。

因为未来利率变化存在不确定性，利率风险则体现为债券的贬值。

（三）购买力风险：亦称通货膨胀风险，在通货膨胀发生时，货币的购买力下降，也就直接导致了投资的实际收益下降。

（四）市场风险：即为市场中证券价格变化引起的，相对成因比较复杂，不易掌控。

四、现行主要的系统性风险测算方法在关于2007至2009年期间金融危机的研究中发现，防范金融危机需要测量和管理系统性风险。

Kay Giesecke和Baeho Kim的研究《系统性风险：违约告诉我们什么》（2011）中定义了系统性风险即是造成市场中绝大多数金融机构同时发生一系列损失的条件概率。

他们指出，引起系统性风险主要是因为机构由于全局性的共同因素引起了投资收益变动而不能履行债权人和客户的义务。

系统性风险的计量涉及到两个方面的问题，量化分析金融业整体的系统性风险和定位单个机构的系统风险。

上一轮金融危机后，各国学术界和监管部门充分认识到金融市场内部引发系统性风险的可能性，特别是在巴塞尔协议Ⅲ以及《多德-弗兰克金融改革法案》为代表的一系列金融监管方案的通过与实施后，加大了对系统性风险的研究，在理论研究和实证研究两方面均取得了可喜进展。

本文主要介绍两种现行最主要的测算方法。

（一）β系数计量法对于单个机构而言系统性风险通常用β系数来计量。

β系数是一种风险指数，衡量了一种投资相对于整个投资市场的价格波动情况。

β系数起源于资本资产定价模型（CAPM模型），它的真实含义就是特定资产（或资产组合）的系统风险度量。

单项资产的β系数是单项资产的风险收益率与整个市场的风险收益率作比较，公式写为：2),(m m a r r Cov σβ= (1)),(m a r r Cov 是证券a 的收益与市场收益的协方差，2m σ是市场收益的方差。

或写为：m aam σσρβ*= (2)am ρ证券a 与市场的相关系数；a σ为证券a 的标准差；m σ为市场的标准差。

β系数的实际运算过程十分繁杂，为了方便应用，一些投资服务机构会定期计算并公布，下表列示了美国几家大公司的β系数。

资料来源：Value Line Investment survey, May 31, 1991以整体证券市场的β系数作为参照，设市场的β系数为1。

若某个单项资产的风险情况与整个证券市场的风险一致，则该项资产的β系数也为1。

若单项资产的β系数>1则该项资产的风险大于市场风险，β系数<1则小于市场风险。

β系数法有公开的系数报告，便于查询，因此β系数法成为应用最普遍的系统性风险测算方法。

（二）未定权益分析法相对于β系数测算单项资产的风险情况，未定权益分析法经过多年研究及调整亦可应用于测算国家经济宏观金融风险。