中国上市企业融资约束成因研究
长期以来,融资困难一直是困扰世界各地企业顺利发展的难题之一。其中,
融资约束对企业发展的负面影响最为严重。融资约束是指企业虽然拥有非常好的
投资机会,但资本市场提供给企业的资金无法满足其融资需求的情况。严重的融
资约束在很大程度上会抑制企业的投资活动,进而导致整体经济发展缺乏活力。
鉴于融资约束对企业发展和经济增长的负面影响,学者们在公司金融领域相
关理论的支持下,通过经验数据和实证研究建立了融资约束的理论体系,揭示了
包括融资约束的成因、影响机制和经济后果在内的重要内容。这些研究不仅加深
了学术界对企业融资约束的理解,也为企业如何缓解融资约束提供了有益参考。
目前,企业融资约束的主流研究方向是其经济后果,这一方向研究成果丰富。但是
研究企业融资约束成因的文献不仅较少,而且研究成果还存在争议。
我国虽然经济体量庞大,经济增速居于世界前列,但是仍处于发展中国家的
行列。更何况,我国经济正在转轨期,供给侧改革以及市场化进程的不断推进,使
得我国企业带有一定的经济转轨特征。我国的转轨经济特征使得资本市场虽然初
具规模,但仍然存在结构性缺陷,如股市缺乏有效性、公司债券市场畸形发展、银
行贷款的信贷歧视等,传统的融资约束理论在我国的适用性值得研究。所以,本文
将通过随机前沿模型,研究中国上市企业的融资约束成因问题,为相关理论提供
实证支持。
首先,本文系统地梳理了已有的研究成果,清晰地展示了关于企业融资约束
成因的具体结论,同时对主要的研究方法做出简要归纳,并对其优缺点进行分析。
之后为了研究企业融资约束的成因,本文在现有研究的基础上,借鉴Wang(2003)
提出的方法,运用随机前沿模型来衡量企业的融资约束,通过引入异质性变量来
讨论中国上市企业的融资约束成因问题。实证结果表明,我国上市企业普遍面临
着较为严重的融资约束,投资效率主要集中在40%-60%。并且,中国上市企业融资
约束与信息不对称之间存在着显著的因果关系,投资者与上市企业之间的信息不
对称程度决定了企业面临的部分融资约束程度,当其余异质性变量一定时,二者
之间的信息不对称程度越高,企业融资约束也就越高。
非市场因素变量中,企业规模、区域经济发展、所有权性质均对企业融资约
束有显著影响,在其他异质性变量一定时,企业规模越大,融资约束越低;企业所
在地的经济发展越好,企业融资约束越低;国有企业比非国有企业面临的融资约
束要低。对此,本文给出的解释是:企业融资约束的成因不仅包括市场因素,还包
括非市场因素。信息不对称导致的逆向选择和道德风险使得企业的融资渠道受限
或者融资成本过高,导致企业面临融资约束。而非市场因素则是通过投资者的“信
贷歧视”影响着企业的融资约束。
对此,本文提出以下建议:从企业角度,企业应该尽可能主动地披露所有对投
资者作出投资决策有影响的信息,畅通与投资者之间的信息交流渠道,减少市场
摩擦。从政府角度,政府有关部门应该严格执行相关法律法规,加大对企业信息披
露的监督力度。同时,政府还应该减少对国有企业的预算软约束,实施强而有力的
优惠政策扶持经济发展落后地区的企业、民营企业和中小微企业,改变金融机构
以公司规模、所有权性质为主的信贷制度和风险管理,引导金融资源投入到有发
展潜力的企业中,实现资源和要素的优化配置,从而促进经济的健康发展,实现社
会进步。