内容目录 1.前端餐厅：外卖+半成品+食品共推零售化，实现坪效和营销新赋能 ................................. 10 1.1. 需两端共促餐饮零售化延伸，四大优势奠定变革基石 .............................................. 10 1.2. 新冠疫情期间零售化进程加速，“5万亿”市场有望向“15万亿”进军 ........................... 13 1.3. 外卖：实现周边消费场景延伸，火锅外卖发展滞后但疫情期间得到催化 .................. 14 1.3.1. 餐饮外卖市场持续扩容，可实现单店营收及产能优化 ..................................... 14 1.3.2. 疫情期间加快餐饮外卖发展，火锅餐企多管旗下弥补外卖配送短板 ................ 16 1.3.3. 传统线下、纯线上、生鲜平台齐推火锅外卖业务，有望加快市场孵化进度 ...... 17 1.4. 半成品菜：疫情催化C端需求，上游供应链&中央厨房布局者更具优势................... 20 1.4.1. 半成品菜在国内仍处培育期，B端&C端需求日益凸显 ................................... 20 1.4.2. 疫情催化C端市场培育，上游供应链布局者切入优势更强.............................. 21 1.5. 餐饮零售化：餐企营收变革的放量核心，深度变现品牌影响力 ................................ 22 1.5.1. 委外&自建工厂模式多样，礼盒、调料、爆款等餐饮零售化品类多样 .............. 22 1.5.2. 品牌溢价下季节性食品利润丰厚，IP类周边产品提升用户粘性及营销推广 ..... 24 2.中端平台：不同环节提升商家坪效，加速餐企零售化进程 ................................................ 27 2.1. 预点餐：提升用户体验，提高餐厅坪效，推进数字零售化进程 ................................ 27 2.2. 外卖：外卖行业两巨头联结外卖商家&消费者，加速餐饮线上化 .............................. 29 2.3. 半成品菜：“美味到家”+饿了么上下游联动，推动餐企食材采购&销售提效 ............... 31 3.上游供应链：餐厅规模效应核心+半成品菜发力基础，布局更优者零售化实力更强 ........... 34 3.1. 上游流通环节整合精简打开利润，B/C端食材供应发展潜力可期 ............................. 34 3.2. 蜀海供应链：海底捞规模效应上游要素，为门店提效&食材外送打下基石 ................ 36 3.2.1. 对内：蜀海可助力餐企规模化后，终端门店的降本提效 .................................. 37 3.2.2. 对外：蜀海可规模化菜品加工和配送，为食材及半成品外送打下基石 ............. 42 3.3. 彩食鲜：永辉餐饮供应链平台，借助集团直采发力B2B餐企供应 ........................... 46 3.4. 美菜网：打造F2B模式，直接联通农户与餐企........................................................ 47 3.5. 宋小菜：聚焦农贸市场，打造反向供应链，实现以销促产 ....................................... 49 4.对标海外：餐饮连锁化催生龙头sysco，国内餐饮供应链潜力可期 .................................. 51 4.1. 美国：食材规模化+物流硬核+餐饮连锁化，催生龙头sysco .................................... 51 4.1.1. 服务B端客户，Sysco盈利能力稳定 ............................................................. 51 4.1.2. 标准化采购提升产品品质，中端发力仓配规模效应显著 .................................. 52 4.1.3. 并购推进横向地域扩张，助推产业上游延伸 ................................................... 55 4.2. 国内：餐饮连锁化为行业发展趋势，2B食材供应起步晚潜力大............................... 55 4.2.1. 国内餐饮食材供应分散+冷链滞后+连锁率低，使得餐饮供应链巨头迟迟未现.. 55 4.2.2. 物流业长期向好+连锁化率大趋势，我国餐饮供应链未来潜力可期 .................. 58 5.投资建议：餐饮零售化打开餐企跨业态空间，继续推荐优质龙头...................................... 62 6.风险提示.......................................................................................................................... 63

13.上游供应链：餐厅规模效应核心+半成品菜发力基础，布局更优者零售化实力更强

上游供应链：为餐厅规模效应核心+食材半成品发力基础，上游布局更优者餐饮零售化实力更强，且B2B食材配送潜力可期，关注蜀海供应链、永辉彩食鲜、美菜、宋小菜等企业潜力。1）相比西餐连锁，传统中餐过去难出连锁巨头主要系菜肴多样、烹饪难量化（火候、爆炒、调料等）、厨师需求大培育期长，在没有上游供应链支持下，餐厅数量增多后反而提升了管理难度和口味把控，成了制约餐企扩张瓶颈。复盘海外龙头麦当劳、必胜客等规模化经验，中央厨房和餐饮供应链布局为餐企在门店规模化扩张后较多采取的上游布局，一方面可利用规模化带来的食材及配送成本压缩、中央厨房简化餐厅烹饪程序提升标准化和门店租金人效优化，另一方面可为后续餐厅的食材半成品对B端和C端配送业务等提供硬件基础。2）考虑到国内餐企连锁化发展较晚但为大势所趋，且对标2018年美国餐企CR50市占率达27%，国内餐企CR100市占率仅6%，国内未来B2B食材配送需求潜力可期。3）基于餐饮上游供应链发展机遇，我们核心关注行业内两类企业发展潜力，一类为上游供应链深度布局且具备规模效应的餐企龙头海底捞；另一类则为专注于B2B餐企食材配送且具备龙头效应的优质企业：①服务餐饮大B客户食材供应的蜀海供应链、永辉彩食鲜；②专注于中小B端餐企的美菜；③专注于农贸市场的中小零售商供货的宋小菜等。

3.1. 上游流通环节整合精简打开利润，B/C端食材供应发展潜力可期 我国生鲜市场规模庞大，但上游农产品供给十分分散，区域生鲜供给能力不均衡。根据艾媒网数据显示，2013-2019年中国生鲜市场交易规模持续扩大，2019年中国生鲜市场交易规模达2.04万亿，同比增长6.8%。与此同时，由于我国小农经济的原始属性决定了我国农业的规模化生产存在天然的障碍，供给侧呈现十分分散的格局。根据第三次全国农业普查数据，我国拥有3.1亿以上的农业生产经营人员，204万个农业经营单位，耕地面积超过13亿千公顷。大中型城市群生产能力不足，西部地域由于耕地条件不足、地域辽阔物流设施不足等特点，生鲜生产能力也较弱。这一供给不平衡的特点使得我国生鲜的流通价值大大提高。

图60：生鲜市场交易规模庞大，2019年超2万亿元 图61：生鲜农产品产地分散

资料来源：艾媒网，安信证券研究中心 资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 流通环节层级繁多，使得流通过程损耗大，溢价多。由于上游供给分散，因此我国流通环节发展出复杂多样的长链条流通模式，目前我国农产品流通市场大致存在以下三种流通模式：①农户+（收购小贩）+批发商+零售终端，这种模式的特点是农户和批发商的交易是一次性的，双方只是寻求当次交易的利益最大化；②农户+龙头企业+（批发商）+零售终端，该模式的优点在于，通过合同将农户和龙头企业进行绑定，既维持了农产品的独立性与自主性，又节省信息搜寻的成本，但农户与企业之间的契约关系比较脆弱；③农户（农业合作社）+

6.0%6.1%6.2%6.3%6.4%6.5%6.6%6.7%6.8%6.9%05000100001500020000250002013201420152016201720182019中国生鲜市场交易规模（亿元） YOY

32零售终端（超市），这种模式最大程度地缩短了供应链的长度，降低流通过程的消耗和成本。在传统的多层级市场中，每一级都有30%-50%的加价和10%的蔬菜损耗，多层级的流通环节使得从农户到零售终端，加价和损耗量大大增加，目前蔬菜行业平均的损耗在40%左右。

图62：生鲜农产品流通环节多，多级加价，流通损耗大

资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 整合上游分散农产品供应，简化中间流通环节，连接规模化B端客户，供应链企业降低中间损耗，打开利润空间。供应链企业通过模式，打造三级供应短链条，提升流通环节效率，减少中间损耗，整合多层级利润。B端餐企或农贸市场有着规模化，粘性较强等优势，若认可某一供应商提供的商品品质和服务质量，双方便可达成较为长期的合作，这使得供应链企业可以获得较为稳定的收入来源；由于上游农产品供应的分散和我国农产品流通环节繁多的特点，供应链企业可以通过规模化采购及运输、减少流通损耗、解决流通环节层层加价等问题，在让利上游农产品供应商和下游餐企，为其提供附加服务的同时，提升自身的盈利能力。此外，对比中美餐企连锁化率可知，随着消费者对生活品质追求的提升，消费者对餐企品牌意识俞加强烈，我国餐企连锁化率有着较大的提升空间，供应链企业的B端客群规模有望进一步提升。

图63：我国餐企连锁化提升空间大，供应链企业2B需求有望进一步扩大

资料来源：前瞻经济学人，安信证券研究中心 47.6% 48.1% 48.5% 48.6% 48.9% 52.5% 52.7% 53.3% 53.4% 53.3%