主营业务甚至成为大股东业务中的一个环节 , 一道 的资金来源 , 三是买 方允许购买的 国有股数量限
二 ★ ★
立适 当的股权制衡机制将有利于上市公司自身绩效的提高 。
五
关键词 :上市公司 ;股权集中度 ;实证分析
年 第
中图分类号 : 文献标识码 :A 文章编号 :1001-8263(2005)11-053-05
十
一
期
一 、引言
上市公司 , 选择 18 个行业中的 1059 家总样本上市
来自 18 行业的数据结果显示 , 国家股加国有 法人股 , 即第一大股东实际是国家控股的公司数占 各自行业样本公司数的比例由高到低是 :电力煤炭 及 供 水 业 (91 %)、社 会 服 务 (86 %)、批 发 零 售 (85 %)、采掘业(85 %)、造纸印刷(82 %)、金属非金
56
属(79 %)、石油化工(79 %)、食品(76 %)、农林牧渔 业(75 %)、医药生物(75 %)、交通运输业(74 %)、房 地产业(74 %)、电子(70 %)、纺织服装皮毛(67 %)、 机械设备(66 %)、建筑业(64 %)、信息技术(47 %)、 综和(44 %)。 18 个样本 行业中 , 除 了信息技术和 综合类两个行业 , 其他 16 个行业第一大股东是国 家控股的公司数比例均在 64 %以上 。即使从法人 控股角度分析 , 无论就总样本还是 18 行业 , 也主要 是国有法人股占其主导地位 。
关 。 可见 , 总样本上市公司因为实际股权集中度偏
高 , 影响了其公司绩效的充分发挥 。
要提高公司绩效需要降低股权集中度 , 而我们
表 3 和图 1 反映了如下问题 : (1)总样本股权集中度对公司绩效的影响表现 出倒 U 型特征 , 并通过显著性检验 。这就验证了 假设 2 提出的总样本上市公司前五大股东持股比
现阶段 , 我国产业结构正处于一个快速变化的 公司进行股权集中度和行业绩效的实证分析 。为 南
重要时期 。 上市公司是中国企业的优秀代表 , 在产
保证结果的准确性和客观性 , 所有样本行业上市公
京 社
业结构转 换中扮演 着重要角 色 。 截止 到 2003 年 司的 财 务 指 标 基 于 中 国 上 市 公 司 巨 潮 资讯 网 会
界定的 22 个行业 , 选取采掘业 、社会服务业 、交通 一定程度后减少 。
运输仓储业 、电力煤气及水的生产和供应业 、医药
2 .研究方法与模型选择 。 反映上市公司绩效
生物制品 、电子 、批发和零售贸易 、食品饮料 、纺织 的变量比较复杂 , 我们将主营业务利润率 、投资收
服装毛纺 、农林牧渔业 、金属非金属 、石油化学塑胶 益比率 、净资产收益率 、每股净利润 、应收账款周转
二 ★ ★ 五 年 第 十 一 期
南 京 社 会 科 学
从股权属性看股权结构 , 表 4 数据显示 , 全部 样本中 , 第一大股东是国家股的 、国有法人股的 、非 国有法人股的 、自然人股和外资股的公司数占全部 样本公司数的比例分别是 35 %、37 %、27 %、0 .3 % 和 1 %。以国家控股角度分析 , 国家股加上国有法 人股 , 实际控股公司数比例达到 72 %, 也就是说 , 第一大股东是非国有身份持有的上市公司数只占 全部样本公司的 28 %。
是国家股或国有法人股的公司数比例也都是相当 走 , 优先将重点放在相对易于操作的竞争性行业 。
高。
3 .国有股流通是减持国有股的重要手段之一 。
不难解释的理由是 , 我国上市公司大多是国有 国有股减持的有效途径 , 事实上还体现在国有股的
企业实行股份化改造时采取把优质资产剥离出来 流通 。 国有股流通指本国居民或其它投资者可以
末 , 由中国上市公司巨潮资讯网披露的深沪两市的 (www .cnifo .com)的上市公司年报 , 结合运用 Excel 科
上市公司(A 股)有 1301 家 。 本文试图从股权集中 和 SAS 统计软件包进行分析 。
学
度的视角 , 并通过股权集中度与公司绩效的回归分
研究假设
析 , 探求股权结构是选择集中抑或是选择分散 , 更
股权集中度(Concentration Ratio of Shares)是指 全部股东因持股比例的不同所表现出来的股权集
其中 St 业绩总得分 , 股权集中度选用 CR 指数 体系中的 CR5 , Di为行业虚拟变量 。
三 、实证分析 1 .样本上市公司 股权集中 度的统计 性描述 。 在缺乏委托人对代理人监督成本数据的条件下 , 一 般将股权集中度指标作为反映委托人对代理人监
54
总和小于 50 %但大于等于 20 %是股权相对集中 ; 而 CR5小于 20 %的分散型控股特征的上司公司只 占全部样本上市公司的 0 .3 %。
经济学研究 SOCIAL SCIENCES IN NANJING No .11 Nov .2005
Z 指数能够更好的界定首位大股东对公司的 控制能力 , 如果公司最大股东的持股比例显著高于 其他股东 , 那么第一大股东会对公司运作以及股价 的市场表现有很大影响 。 一般以 10 为界 , 若 Z 指 数大于 10 , 表明第一大股 东与第二大股东的力量 差异较大 , 第一大股东的优势明显 。 从表 1 的统计 结果看 , 总样本的 Z 指数 43 .28 大于 10 , 说明上市 公司第一大股东的优势明显 , 其他大股东的制衡作 用相对有限 。
按照 CR5进行控股模式的划分 , 中国的上市公司表 现为典型的绝对控股模式〔1〕 。 表 2 的控股模式进
本只有 15 %, 说明前五大 股东基本控制了上市公 一步凸现了这样的特征 。
在 1059 家 全部样本中 , 76 .1 %的上市公司前 五大股东 CR 5持股比例大于等于 50 %处在股权高 度集中模式中 ;23 .6 %的上市公司前五大股东持股
根据表 1 知道 , 第二 、三 、四 、五大股东平均持股比 例 CR2345 只有 15 %左右 , 所以降低股权集中度关键 是要降低第一大股东的持股比例 , 为此有必要了解 第一大股东的身份 。 见表 4 。
例总和 CR5所代表的股权集中度与公司绩效呈现
倒 U 型关系 。
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SOCIAL SCIENCES IN NANJING No .11 Nov .2005 经济学研究
假设 1 :股权控股类型的特征假设 。 股权相对
有利于中国上市公司的持续健康发展 。
集中于第一大股东 、高度集中于前五大股东是中国
二 、数据样本与研究方法
上市公司股权结构的最突出表现 。
1 .样本选择与研究假设 。本文根据中国证监
假设 2 :股权集中度的绩效相关假定 。 公司绩
会在 2001 年 4 月发布《上市公司行业分类指引》中 效是股权集中程度的倒 U 形函数 , 即先增加 , 到达
总之 , 不仅国家自然性垄断行业如电力煤炭及 供水业 、采掘业 、石油化工业 、交通运输业 , 而且接 近完全竞争的竞争性行业如社会服务业 、批发零售 业 、造纸印刷业 、饮料食品业和农业其第一大股东
经济学研究 SOCIAL SCIENCES IN NANJING No .11 Nov .2005
集中度进行统计性描述 。 见表 1 。
第
十
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期
南 京 社 会 科 学
表 1 显示 , 总样本第一大股东持股比例的均值 司的投票权 , 其中第一大股东居于主导地位 。 如果
是 44 %, 前五大股东持股比例总和 CR5 是 59 %, 其 第二 、三 、四 、五大股东的持股比例总和 CR2345 总样
中还是分散的数量化指标 。 股权集中度是衡量公 督程度的间接指标 。 现通过股权集中度指标体系
二 ★
司的股权分布状态的主要指标 , 也是衡量公司稳定 CR1 、CR5 、Z 指数对 2002 年末我国上市公司的股权
★ 五 年
性强弱的重要指标 。 本文股权集中度指标体系选 择 CR1 、CR5 、CR2345 指数和 Z 指数 。
总之 , 股权相对集中于第一大股东 、高度集中 于前五大股东证实 。其解释的原因可能是我 国上市公司大多由原国有企业改制而来 , 大股东的 生产资料 、设备占据了公司总资产的绝大部分 。
2 .股权集中度与公司绩效的回归分析与检验 。 上面对股权集中度指标体系进行了统计性描述 , 现 通过一元二次方程的回归模型进一步分析股权集 中度对公司绩效的相关影响 。将通过因子分析法 计算得到的 2000 、2001 、2002 、2003 年 4 年绩效总得 分均值与前五大股东 CR5持股比重进行回归 , 更深 入的考察它们之间所具有的非线性关系 。 所得回 归结果见表 3 和图 1 。
∑ Fj = βjp · xp p =1 , 2 , 3 , …, P P =1
股权集中度与公司绩效的回归模型选用一元 二次回归模型 :
公司总得分的函数式 :
J
∑ St = Fj · pj J =1
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∑ St = αiDi β0 +β1 ×CR5 +β2 ×CR5 2 +e i =1
其中 F j是相应的因子得分 , βjp 为转轴后标准化 的因子得分 , X 表示变量 , pj 为权重 , St 为公司总得 分。
塑料 、信息技术业 、机械设备仪表 、房地产业 、综合 率 、存货周转率 、总资产周转率 、资产负债率 、净资
类 、造纸印刷 、建筑业 18 个行业作为样本行业 。 排 产比率 、每股净资产 、主营业务收入增长率和总资
除上市公司数较少的传播与文化产业 、木材家具 、 产增长率 12 个反映上市公司经营绩效的指标体系
DO I :10.15937/j .cnki .issn1001 -8263.2005.11.009
经济学研究 SOCIAL SCIENCES IN NANJING No .11 Nov .2005