个人投资者证券投资行为与心理分析中图分类号：f830 文献标识：a 文章编号：1009-4202(2012)08-000-02摘要为了研究中国证券市场个人投资者行为和心理特征，本文对336名个人投资者的基本信息，心理偏差和投资行为进行分析。

研究结果显示，当今中国个人投资者投资风格有转向中长线的趋势，但普遍存在各种认知偏差。

同时，投资者通过投资组合降低风险的意识有所提高，但存在一定程度的羊群效应。

当然，投资者的认知偏差和投资行为在很大程度上受到主客观因素影响。

因此，本文通过分析找到这些影响因素并提出相关建议。

关键词个人投资者心理偏差投资行为一、引言现代金融理论是建立在资本资产定价模型(capm)和有效市场假说(emh)两大基石上的，但现代金融理论模型解释投资者在证券市场上的实际投资决策行为时存在着缺陷。

第一，现代金融理论认为人们的决策是建立在理性预期、风险回避、效用函数最大化等假设上。

实际投资决策并非如此。

amos tversky (1990)针对投资者准确无偏的奥斯本定义上的理性，指出投资者具有倾向于过分自信的心理特征。

第二，现代金融理论认为市场投资行为都是理性的，但是在实际情况下往往非理性投资者可以获得更高的收益。

面对传统的现代金融理论无法解决的问题，行为金融却能够很好地解释。

同时，国内外大量研究表明，投资者的情绪、性格及心理感觉等主观因素在金融投资中起着不可忽视的作用。

因此，研究行为金融，研究证券市场中投资者的行为与心理就显得很有必要。

二、问卷结果分析（一）个人投资者心理特征分析投资心理特征的问题设计除了羊群效应外均采用了封闭式问题的李克特量表(likert scale)，每个问题都采用逐级递增的形式，每个被调查者的态度就是他对各题回答所得的分数，所有被调查者的平均分就可说明投资者整体的态度强弱。

此部分信息除锚定与调整心理（小于3存在，大于3不存在）外，其他心理特征均是小于3不存在，大于3存在。

对个人投资者心理研究一般包括：易得性、代表性、过度自信、厌恶后悔、厌恶模糊性、锚定与调整等经典的认知偏差。

本文的调查结果显示当今证券市场个人投资者存在明显的厌恶模糊和代表性心理，不存在易得性和过度自信心理，同时厌恶模糊和锚定与调整心理有一定的特殊性。

具体得到以下三点结论。

1、研究结果显示，厌恶模糊性和代表性心理的均值分别为3.31和3.29，说明人们有固定的思维模式。

我们发现，随着年龄的增长投资者们厌恶模糊性心理显露无遗。

2、已有的研究成果告诉我们，个人投资者明显存在易得性和过度自信心理，但是本文研究发现，当今个人投资者的这两种认知偏差不明显。

就总体均值而言，易得性心理的均值为2.99而过度自信心理则只有2.78，都低于临界值3。

当然，这并不是说所有的投资者都摆脱了以上两种认知偏差，而是这两种认知偏差集中体现在特定的群体上。

首先，投资者对金融知识掌握的多少对其是否存在这两种认知偏差影响很大。

样本显示，只有对金融知识不了解的投资者才存在明显的易得性心理，而这一期望值已经达到3.39。

同样地，随着对金融知识了解程度的增加，过度自信的级数评定均值从2.34增加到3.47，表明投资者掌握越多的金融知识，过度自信心理就越明显。

其次，不同的投资经验下，上述两种心理也大相径庭。

数据显示，1年以下投资经验的投资者样本均值为3.16，存在明显的易得性心理；5年以上的投资群体明显不存在该心理。

众所周知，随着投资经验的增长，投资者总有积累自信的倾向，表现在样本上，即为投资经验在3年以下的投资者不存在过度自信，而经验丰富的投资者（3年以上）存在明显的过度自信心理。

最后，交叉数据还得出一个重要结论，就性别而言，女性投资者较男性投资者有更为明显的代表性心理。

以上结果告诉我们，不了解金融知识、投资经验丰富滋生了过度自信及易得性心理。

行为金融中很多经典的心理会因人群、外部条件的变化而作出相应的调整。

此时，我们不能说人们不存在这些心理偏差，稍加分析不难发现，作为证券市场上的个人投资者，他们并没有能够逃离认知偏差的陷阱。

第一，就厌恶后悔心理而言。

2．45、3.07的样本均值明确表明样本投资者不存在厌恶后悔心理。

但进一步分析后，我们发现该心理偏差存在，只是换了一种形式而已。

本文数据显示不存在是理论上以短线投资者“追涨杀跌”的投资行为为依据得出的结论，而本文的样本是中长线投资者居多，所以实际情况应和数据显示相反，即存在厌恶后悔心理。

而对于短线投资者，中长线投资者和对后市预期不同的投资者而言，厌恶后悔性心理的表现是不一样的。

第二，就锚定和调整心理而言。

行为金融学认为，在金融市场上，当投资者对某种股票形成较稳定的看法后，其就会在一定程度上被锚定，并以此为基准形成对该股票将来表现的预期判断。

本样本不存在明显的锚定性，但调整性心理明显。

结合市场实际情况来看：投资者原先的锚定点很容易受到眼前收益的影响，从而调整自己的锚定参照点。

结合近期的熊市行情看，投资者信心受挫，一旦看到收益机会便很容易降低自己的锚定点，普遍存在“入袋为安”的心理。

影响锚定与调整的因素有：性别、婚姻、收入、投资经验等因素。

当投资者投资经验达到5年以上或者收入水平达到6000元以上时其锚定参考点就不会轻易调整。

已婚投资者和未婚投资者的样本均值分别为3.15和2.96，这表明已婚投资者更容易调整锚定参考点，相似地，女性投资者和男性投资者也存在上述情形。

（二）个人投资者投资行为分析1.总体分析心理偏差通常会影响投资者的投资行为，此处就问卷数据主要分析投资者抗风险意识、投资风格和羊群效应三种典型的投资行为。

首先，投资者抗风险意识有所增强。

总体样本显示大部分投资者有通过组合投资降低风险的意识。

样本数据显示54.7%的投资者组合中有2-3只股票，投资适量的股票既可以通过投资组合分散风险又避免了过多投资使得精力分散而引起亏损。

其次，投资者投资风格转向中长线。

本样本数据显示，中长线投资的投资者占比62.8%，说明大部分投资者属于中长线投资风格。

最后，羊群效应是个人投资者普遍存在的投资者行为。

投资者在买入和卖出股票时，放弃和参考别人的比例之和(51.79%,65.18%)明显大于坚持自己的操作比例(48.21%,34.82%），但是完全放弃的占比很少，说明现实投资者存在一定程度的羊群效应。

但同时，对比买入和卖出两个时间点的羊群效应，我们发现，买入时羊群效应比卖出时更明显。

说明卖出时投资者更倾向于既定的眼前利益而更少的考虑未来的可能收益。

2.交叉分析投资者的抗风险能力、投资风格和羊群效应在不同因素的影响下表现不同，下面具体从年龄、对金融知识的了解多少、收入和经验等因素分析其存在的联系。

（1）就年龄而言。

分析抗风险意识发现，40岁以下的投资者购买2-3只股票，达到总体的59.2%，但是40岁以上投资者，选择3只以上股票的人群比例最高，达到45.35%。

说明年龄越大，投资者通过投资组合抗风险的意识越强。

分析投资风格发现，30岁以下的投资者偏重于短线投资，30-40岁的投资者中线投资比重有所上升，41-65岁投资者体现为中长线投资风格，65的岁以上的投资者变为长线投资风格，由这一系列递增的效应表明，随着年龄的增长投资风格偏于中长线。

分析羊群效应发现，青年和中老年投资者羊群效应差异明显。

30岁以下和30-40岁的投资者坚持自己操作的只有27.33%和33.33%;41-65岁和65岁以上投资者中坚持自己操作的比例达到51.61%和50%。

这说明40岁以下的投资者羊群效应明显。

（2）就对金融知识的了解多少而言。

首先，随着对金融知识的了解，投资者通过投资组合抗风险的意识有所增强。

数据显示，对金融知识不了解的投资者选择购买1只股票的占比达到43.68%，而非常了解金融知识的投资者该比例为0%。

其次，对金融知识不了解的投资者中短线操作占49.12%，比对金融知识了解的投资者高出18.78%。

而对金融知识了解较多及很多的投资者，中长线投资占比高达69.66%。

说明对金融知识的了解越多，其投资风格越偏向中长线。

最后从羊群效应数据分析看，不了解金融知识的投资者放弃自己操作的比重有24.56%，而很了解金融知识的投资者，样本显示无人放弃自己的操作。

（3）就投资者收入而言。

随着收入的增加，投资者投资3只以上股票的比例逐渐增加。

说明投资者通过投资组合抗风险的意识除了受主观因素影响外还受到客观因素的影响。

羊群效应中，随着收入的增加，放弃自己操作的投资者比例从22.86%下降为2.5%；而坚持自己操作的人数占比从34.29%增加到47.5%。

表明收入越高，坚持自己操作的比例越大，但仍旧存在不太明显的羊群效应。

对投资风格的分析中，笔者发现随着收入的增加，投资风格逐渐从短线操作向中线、长线转移。

该结果表明，低收入者抗风险能力低，追涨杀跌是这类投资者的典型操作，也是追逐眼前利益的表现。

（4）就投资经验而言。

随着投资经验的积累，投资者通过选择多只股票进行投资组合分散风险的意识逐渐增强。

四、结论及建议（一）就投资者存在的心理偏差而言(1)研究发现，易得性心理的代表人群是:女性、30岁以下、已婚、对金融知识不了解、投资经验在1年以下的投资者。

对这部分投资者我们认为，首先，女性投资者要提高理性程度。

其次，投资者只有不断提高自己的金融知识才是获取投资收益的长久之计。

最后，证券交易所，证券监督机构等要充分披露信息，不能误导投资者。

随着人们信息获取渠道的增多，监管机构不仅要重视现实交易，网络环境的净化也必不可少。

(2)研究表明，几乎所有的投资者都存在代表性心理，而这种代表性心理会对投资产生不利的影响。

人们认为好的股票就是过去业绩高速增长的公司的股票，却忽略了很少有公司能够保持过去的高速增长。

我们建议投资者谨慎地看待市场历史信息，投资者认为经营情况和股票的市场将持续到未来的情况是不现实的，理论上，长期来看，公司的经营和股价将向均值回归，投资者最终会发现股票的市场表现和他们的预期不同。

(3)过度自信心理的代表性人群为：女性、45岁以上、已婚、高学历、高收入、投资经验在3年以上的投资者。

对存在以上任一特征的投资者，我们建议：第一，45岁以上的年长投资者，要更加客观地看待自己的投资行为；第二，女性投资者在投资的时候应适度提高自信；第三，对金融知识的了解程度、投资经验、收入和过度自信的程度成正比，所以笔者提醒投资者客观看待自己所拥有的金融知识和投资经验，避免低估既有风险和高估预期收益。

第四，高收入投资群体不可因为财力而盲目忽视风险高估能力，要理性操作。

此外，由于机构披露的信息对过度自信存在一定程度的影响，所以应加强对机构信息披露的监管工作。

(4)当股票被套牢的时候，投资者要理性地分析这只股票是不是有继续持有的价值，；对于上涨的股票要会权衡长短期的收益。