– 行业增长：分析需求数量和价格的变动趋势，预测销售数量和销售额的增长率
– 行业利润：回顾行业过往经营业绩，分析变动原因；判断行业的长期利润前景，并预期行 业利润率的变动模式 – 竞争对手：确定公司在业内面临的主要竞争对手，分析其竞争优势、竞争策略和回应方式
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财务模型与公司估值 ——方法与运用
• 叶云燕，CFA
– – – – – 中国银河证券研究部 银行业分析师，总监（Director） 毕业于南开大学国际经济研究所，获经济学硕士 08年取得CFA资格 6年证券分析经验 丰富完整的证券研究经历，依次从事过宏观研究、固定收益研究、造纸行业研究， 目前从事银行业研究 – 研究特点：具备宏观视野，善于运用各类财务与估值方法，坚持研究的客观独立 性
一阶段
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估值矩阵
估值对象和估值方法的组合
对权益价值的评估 可比分析法 （一阶段） 市盈率PE 市净率PB E/P 股息收益率 D/P
对企业价值的评估 企业倍数法EV 经济利润法EP
现金流贴现法 （多阶段）
股利贴现模型DDM 企业自由现金流贴现模型 权益自由现金流贴现模型FCFE FCFF 超常利润法AE
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内容概要
估值理论 与 方法准备
评估司价值
财务模型的建立
投资分析结构
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估值方法分类
• 基于可持续经营假设，对公司进行估值的方法有三大类：
现金流量贴现 （DCF，Discounted Cash Flow）
– 行业描述：确定行业范围、主要客户类型、主要厂商和产品、主要原材料和主要供应商、 主要技术特点 – 行业环境：分析影响行业发展的外部因素，包括科技进步、政府监管、社会进步、人口变 化和国外竞争 – 行业分类：分析行业生命周期和行业与经济周期的关系 – 行业规模：需求方面，包括客户数量、产品销量等；供给方面，包括厂商数量、生产能力 和使用比例等
=总资产 (Total Asset) -不付息的流动负债 (Non-interest bearing Current Liabilities) =应用资本 (Capital Employed) 息税前利润 (EBIT) 应用资本回报率 (ROCE) 税前净利 (Profit before Tax) 总资产回报率 (ROA or ROTA)
– 业绩回顾：分析公司过往业绩及其变动趋势
– 竞争策略：确定公司策略的类型，并依据行业分析和业绩回顾评价其有效性 – 竞争优势：确定公司的SWOT，是否形成可持续的竞争优势，进一步发展竞争优 势的计划和实施情况 – 策略支持：了解公司为实施竞争策略和发展竞争能力而在经营管理、投资管理、 融资政策和分配政策上的计划和实现情况；评级策略支持的充分性
– – 回报（return）、成长（growth） 我们的目标是寻找高回报、高成长的公司
成长
资本瘾君子 （Capital Junkie）
发电机 （Power House）
回报
资本杀手 （Capital Killer）
现金牛 （Cash Cow）
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公司分析概述
• 通过分析公司，我们希望解决： – 公司的竞争优势 – 公司的策略及执行情况 – 公司竞争优势的可持续性 – 驱动公司盈利与增长的关键因素
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经营业绩分析
• 我们用什么来衡量业绩？Байду номын сангаас
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分析过程
考察当前及历 史的经营业绩 和财务状况
了解原因， 寻找价值驱动因素
宏观经济 行业竞争地位 公司因素
评估价值
预测公司未来的 业绩及财务状况
关键驱动因素的影响模式
预测上述 要素未来的 变化趋势
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逆向分析过程
现有业务； 改善； 投资机会；
用什么来衡量回报率（return）？
• 用什么来衡量回报
– 资本 股东资本（净资产） Equity +少数股东权益 (Minority Interest) 不同的资本对应不同的回报率，对应不同的价值 利润 净利润 Net Profit 回报率 净资产收益率 (ROE)
+负债 (Liabilities)
当前股价多少？
隐含了什么信息？
股价合理吗？
对此认同吗？
宏观经济状况 行业竞争地位 公司战略
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业绩和价值的驱动因素
宏观经济 （全球、本土）
行业地位
业绩表现
估值
公司要素
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行业分析概述
• 描述和分析公司运营的环境，通过定性和定量的方法，确定影响公司业 绩的外部驱动因素：
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内容概要
估值理论 与 方法准备
对公司进行估值
财务模型的建立
投资分析结构
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投资分析结构
当前价？ 值多少？
估值
行业状况
投资回报
战略与 竞争地位
公司战略
公司业绩
增长
资本成本
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行业分析概述
• 通过分析行业，我们希望解决：
– 公司所处行业的增长前景
– 公司所处行业的盈利现状及前景 – 竞争对手的情况 – 驱动行业盈利的关键因素
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公司分析概述
• 公司分析应包括下列几个内容：
– 公司描述：确定主要产品、客户及其类型、生产要素的供给、生产的组织、技术 水平、组织结构、营销体系和竞争策略
将公司未来的现金流贴现到特 定时点，确定公司的内在价值
多阶段
相对法：可比公司分析 （Comparable Companies Analysis)
比较同类公司的各种估值 倍数，判断公司价值高低
一阶段
相对法：可比交易分析 （Comparable Transactions Analysis）
利用同类交易的各种估值倍数， 对公司的价值进行判断