金融市场
金融市场的主体 金融市场的参与者可分为四类： 资金的盈余者，他们是资金供应者（投资者）； 资金的短缺者，他们是资金需求者（筹资者）； 中介机构，联系资金的供应者与 需求者； 监管机构，金融市场上的“ 裁判”，制定并执 行金融市场的 法律、制度、规则等，监督和管 理其他三者的行为以保证市场的稳定有序和 规 范运行。
普通股融资
普通股的权利
剩余收益请求权和剩余财产清偿权 优先认股权 监督决策权 股票转让权
普通股的义务
遵守公司章程 缴纳所认缴的股本金 依据所缴纳的股本金承担有限责任 不得擅自抽回资金
普通股融资
首次公开发行（Initial Public Offer，IPO） 由非公众公司转为公众公司，第一次向公众公开发 行股票。 增发新股（seasoned new issue） 已上市公司发行新的股票。又分为增发和配股两种 形式。 增发：向所有感兴趣的投资者发行新股。 配股发行（Rights Offering）：向现有股东按照持 股比例配售。
金融市场
要素提供者获得的所有收入并不是都用于消费， 相当一部分收入转化为储蓄。同时许多企业在 不同时期也都会有些资金储备准备用于未来的 支付或作为长期投资之用，因此，这就引致了 第三类市场－金融市场的产生。 金融市场是创造、发行和交易金融产品的场所， 她将资金的供应者与需求者联系起来。
金融市场
金融市场的作用
创业投资
例（续）初次融资，来自FM风险投资公司，100万美元。 作为交换，创业者交出50％的股权和并同意FM公司的代 表进入公司董事会。
ME公司初次融资后的资产负债表 单位：万美元
来自新权益
100
资本的现金
其它资产，主
要是无形资产 100
来自风险投资 的新权益资本 100 创业者的原 始权益资本
100
证券市场
证券市场分为初级市场（一级市场）和 次级市场（二级市场） 初级市场进行证券的发行，交易双方是 证券发行者与投资者 次级市场进行证券的交易，交易双方是 新老投资者
直接融资与间接融资
直接融资：筹资者直接从最终投资者手中筹 措资金，双方建立起直接的借贷关系或资本 投资关系
投资者
资金中介Biblioteka 金融产品价值400 100 900 1400
400 500 500 1400
来自二次融资 的新权益资本
初次融资的权益资本 创业者的原 始权益资本
价值
Huntsman和Hoban（1980）的研究显示：1960～1975年间， 风险投资的成功率约为1/6，扣除成本后的平均收益率为19％。
创业（风险）投资基金的资金来源构成
支付流
生产单位
产品流 资金
收入流 生产服务
产品市场
消费支出 产品与服务
金融市场 要素市场
消费单位 金融产品
收入流
生产服务
金融市场
金融市场的分类
金融市场分为黄金市场、外汇市场和资金市场 资金市场分为短期资金市场（货币市场）和长 期资金市场（资本市场） 短期资金市场进行一年期限以内的资金融通 长期资金市场进行一年期限以上的资金融通 长期资金市场包括长期证券市场和长期借贷市 场
投资决策与筹资决策的市场环境不同，前者是不 完全竞争市场，可能出现垄断和经济租金 （economic rents）；后者接近于完全竞争市 场。
投资决策与筹资决策的变更成本不同，前者高， 后者低。
创业投资
为初始创业者提供的资金，具有很高的风险， 同时也有很高的回报。
例（见Brealey and Myers)：ME公司，由三个创 业者G、M和N共同筹资10万美元创建。公司所 拥有的就是9万现金（1万美元已用于创建活动） 和一个设想。随着资金的消耗，公司需要新的投 入。创业者们准备好了商业计划（成功所需要的 产品，市场，技术和资源）。同时，创业者们还 需要设法证明他们的诚信。
第七讲 企业长期筹资
金融市场
市场：将供方与买方联系起来，以交换产品、服务 和资源，其根本作用是配置资源，使资源得到最有 效的利用。 市场的分类：要素市场、产品市场与金融市场。 要素市场一方面配置土地、劳动与资本等生产要
素，一方面向生产要素提供者分配收入：工资、 租金等等。 产品市场向需求者提供产品和服务，生产要素提 供者得到的收入的很大一部分花费在产品市场上。 金融市场（见下页）
普通股融资
股票的销售方式与发行价格 包销（firm commitment) 代销（best efforts)或all-or-none 发行价格 1，发行价格的基本规定 面值发行 溢价发行 2，定价方法 股票发行价格=每股收益×发行市盈率
IPO的成本
折价（underpricing）
▪ Ibbotson（1975）发现，IPO的发行价格比实际市场价
格低11%。
▪ Ritter（1987）对1977～1982美国1030起IPO的研究发现
平均折价为14.8%。
▪ Ibbotson，Sindelar和Ritter（1994）对1960～1992年间
10000个IPO的研究发现平均折价约15％。
▪ 刘力、李文德（2000）对中国1992～1999中国781个
筹资者
直接融资与间接融资
间接融资：筹资者从银行等金融机构手中筹措资金， 与金融机构形成债权债务关系或资本投资关系。最 终投资者则投资于银行等金融机构，与其形成债权 债务或其他投资关系。
资金
投资者
金融中介 资金
筹资者
存款凭证等（如银行〕 贷款合同等
筹资与投资的比较
投资决策与筹资决策的目的不同，前者追求企业 价值最大化，后者则追求低资本成本。
价值
100
100
价值
创业投资
例（续）二次融资。2年后，公司有了产品，需要新的资金进行批量 生产和市场测试与推广。新的资金需求为400万美元，150万来自 FM公司，其余250万来自其他两家风险投资公司和一些个人。
ME公司二次融资后的资产负债表 单位：万美元
来自新权益 资本的现金
固定资产 其它资产，主 要是无形资产
IPO的研究发现平均折价约143％。
发行费用：法律、审计等方面的费用；付给承销商的费用。
IPO的成本
对折价的可能的解释
▪ 中签者之祸（winner’s curse）。如果出价最高的投资
者遭受损失，就不会有人认购。在信息不对称的情况下， 有信息者对高定价的不申购，而无信息者在低定价时很 难申购得到。因此，要普遍低定价。其本质是说新股的 不确定性越大，折价越多。