）
控制权分散
要求少发股利
q 股东对投资收益的偏好：现金股利和股票股利（资 本利得）的适用税率不同
q 股东的投资机会：投资者的投资收益率大于企业投 资收益率，就可能要求分配股利
• （四）债务合同约束
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第12章利润分配管理
第三节 股利支付的程序和方式
q 一、股利支付程序
§遵循法定程序。一般先由董事会提出分配预案，然后 提交股东大会表决，通过了才能进行分配。
这样，股利支付会使股价上升，而其他融资方式又将使股价下降，其
结果是两者作用相抵消。因而，股利政策对企业股票价格无任何影响
，即股利政策与企业价值无关(P=D1/(k-g))
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第12章利润分配管理
q 评价：该理论是以完美的资本市场为基础，且构成 该理论的主要假设都缺乏现实性，其结论广受争议。
说明
q 在美国，1987年以前，资本利得的实际税率只有股利 收入税率的40%。1987年1月起，联邦税法废除了对 资本利得的特殊待遇，使其与股利收入的税率相等。
q 在我国，目前只对股利收入征税，而资本利得暂不纳 税。
q 但无论股利收入与资本利得在纳税水平上是否存在差 异，在纳税时间上是有区别的，即股利收入是在股利 支付时纳税，而资本利得可延迟到股票买卖时纳税
第12章利润分配管理
• （二）公司内部因素
q 资产的流动性——流动性强，股利多；否则反之 q 投资机会——机会多，股利少 q 筹资能力——能力强，股利多 q 盈余的稳定性 q 资本结构
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第12章利润分配管理
• （三）股东因素
q 控制权考虑——股利多 资金缺乏 再筹资
多（发行新股、引进新股东、改变股东控制权结构
•规模
投资决策
筹资（融资）决策
•投资规模与收益
股利政策
•支付比率
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第12章利润分配管理
第十三章
本章主体框架：
q 对一个公司而言：发放股利对公司到底有没有影响？
§股利无关论 §股利相关论
q 股利政策
§分配形式 §股利支付政策
q
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与股利支付形式相类似的股权增减变动
§股票回购（类似于现金股利）
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3.股票回购的直接结果
q 股价上升 q 股票回购实际上是现金股利的一种替代形式
§ 股票回购减少了流通在外的股份，使每股股利增加， 股价会上升，股东会因此获取资本利得，这相当于公 司向股东支付了股利，故股票回购有时可认为是现金 股利的替代方式，二者是等效的
§ 如下表所示
•4月2日
•预5案.2公0 布 日
4月10日
•股利宣布 日
4月25日 4.26
•股权登记 •除息/权日 •股利支付
日
•我国现行规定 日
公告每股股 利及后三个日 期的具体日期 等
•领取股利的股东登记截止日期。因交 易过户等原因，除息日前（不含除息 日）购买公司股票的股东才能被列入 股权登记日的公司股东名册上，才能 分得此次股利
q 观点：
§股票投资收益包括两部分，即股利收益和资本利得
（P=D1/(k-g)
k=D1/p+g ）
§一般情况下，股利收益率相对稳定(D1/p)，资本利得(g)有较大的不确
定性
§投资者对股利收益和资本利得具有不同偏好。一般的，大部分投资者都
是风险厌恶型，股利收益比股票价格上涨产生的资本利得更可靠。因此
§应遵循“无利不分”原则，但经股东大会特别决 议也可用公积金支付股利
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第12章利润分配管理
三、利润分配的顺序
1、支付被没收的财务损失、滞纳金及罚款
2、弥补亏损，计算可供分配的利润（=本年净利润或亏损＋ 年初未分配利润或亏损。）
如果可供分配的利润为负数（即亏损），则不能进行后 续分配；为正数（即本年累计盈利），则进行后续分配。
四、可供投资者（股东）分配的利润 减：应付优先股股利
提取任意盈余公积 五、可供普通股股东分配的利润 减：应付普通股股利
转作股本的普通股股利（股票股利） 六、未分配利润
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第12章利润分配管理
总结二
股利是企业分配给股东的一部分税后净利润，其 多少会影响企业留存收益的大小。由于留存收益 是企业的一项重要资金来源，所以，有关股利政 策的决策会影响公司的融资决策
q 5.表现结果：股票价格下跌（除息价），改变了企业的资产 和股东权益总额，增加股权融资成本
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第12章利润分配管理
与股票回购的比较
q 当一个公司的现金量较多、但又没有适当的投资项 目时，它可以采取发放高股利的支付政策，由于收 到现金股利股东需要支付较高的所得税，故而，股 份公司采取股票回购的方式，使得股东既得到收益 ，又能够获得税收方面的优惠
第12章利润分配管理
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2020/11/25
第12章利润分配管理
本章框架
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第12章利润分配管理
第一节 利润分配的内容
一、利润总额的构成 q 企业的利润总额是由营业利润和营业外收支净额
两部分构成
§营业利润＝营业收入－营业成本－营业税金及附加 -期间费用-资产减值损失+投资收益+公允价值变动 损益
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第12章利润分配管理
第二节 股利理论
一、股利无关论【代表人物：Miller & Modigliani (MM)】
q 观点：
§在市场完善的情况下，股利分配对公司的股票价格及公司价值不 会产生影响
§投资者不会关心公司股利的分配情况，公司股票价格完全取决于
公司未来投资的获利能力，即公司的投资决策。在公司有较好的投
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第12章利润分配管理
资产
股利分配前
现金
150 000
其他资产
850 000
合计
1 000 000
流通在外普通股股数：100 000
每股市价＝1000000/100000=10
发放现金股利后
现金
50 000
其他资产
850 000
合计
900 000
流通在外普通股股数：100 000
每股市价＝900 000/100 000=9
资机会的情况下，如果股利分配少留利多，公司的股票价格也会上
升，投资者可以通过出售股票来换取现金；如果股利分配得较多，
留利少，投资者获得现金后会寻求新的投资机会，而公司仍可以顺
利筹集到新的资金。所以，股价与公司的股利政策无关。
如果公司决定向股东发放股利，那么，为了满足投资资金的需求就须
在市场上通过其他的融资方式（如发行新股票、债券等）筹措资金，
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第12章利润分配管理
二、股利相关论（股利政策与企业价值大小或股票价格高低并非无关，而是有
一定的相关性）其代表性观点有：
（一）假设排除理论
• MM的股利无关论是建立在完善的资本市场和苛刻的假设条件基础之上，由
于现实中这些条件并不成立，因而股利无关论站不住脚。
（二）“在手之鸟”理论
q 代表人物：戈登(Gordon)、林特纳(Lintner)、杜莱德(Dwrand)
所得均须纳税的股东会倾向于选择资本利得而非现金股利
§即使两者的所得税税率相同，但是，由于资本利得税要递延
到股票出售时才发生，因为货币时间价值，将来支付的一元钱
的价值要比现在支付一元钱的价值小，这种税收延期的特点给
资本利得提供了另一种优惠
§因此，公司应采用低股利政策
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第12章利润分配管理
q 1973－1974年，美国政府对公司支付现金股利开始实施高税 管制，许多公司为规避此种管制，便纷纷采用股票回购的方 式向股东分配股利
q 进入80年代以后，由于资本市场上敌意收购愈演愈烈，为积 极有效地防止被其他公司收购，许多上市公司不惜斥巨资回 购本公司股票，以此维持对公司的控制权
q 而后，由于员工持股计划等多种因素的推动，股票回购呈现 大规模持续增长势头。世界上许多著名的大公司相继进行了 一系列大规模的股票回购，在资本市场上掀起了一阵狂潮
，此外，股利的派发从一定程度上来说也是对企业现 金流量充足程度的一种反映
§投资者更愿意ห้องสมุดไป่ตู้买该类股票，从而导致股票价格上涨
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第12章利润分配管理
三、影响股利政策的因素
• （一）法律因素（约束因素）
q 资本保全约束——股利不得来源于原始投资，即不能用股本 和溢价（资本公积金）来发放股利，只能用当期利润或留存 收益发放股利
，投资者更愿意购买派发高股利的股票，从而导致该类股票价格上涨
§主张发放高股利
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第12章利润分配管理
（三）差别税收理论
q 代表人物：Litzenberger和Ramaswamy
q 观点：
§股利收入所得税税率高于资本利得所得税税率，所以，公司
留存收益而不是支付股利对投资者更有利。或者说，对这两种
§股票分割（类似于股票股利）
第12章利润分配管理
第一节 股利理论
一、股利无关论【代表人物：Miller & Modigliani (MM)】
q 基本假设
§资本市场具有强式效率性：股价反映了所有已公开 或未公开的信息，任何人包括内部人也无法在股市 上赚取超额报酬
§无个人和公司所得税 §无交易费用 §公司投资决策与股利决策是彼此独立的，等
q 资本积累约束——先提取公积金，再分配；无利不分
q 偿债能力约束——禁止缺乏偿债能力的企业支付现金股利。 禁止企业为偏袒股东而损害债权人的利益