货币（流动性）扩张，是通货膨胀的根源。
成本推不动通货膨胀 成本上涨之后，人们的选择和宏观物价情况。 成本推动型通胀的真实情况：成本-价格螺旋
工资（福利）-价格螺旋
通过价格管制控制通货膨胀，不是釜底抽薪，不
是扬汤止沸，而是货上浇油。
通货膨胀问题
价格管制的麻烦 1、价格管制：加剧供求矛盾
股票市场：暴涨暴跌是常态 至于近期的行情：
跌破3000点很正常 大牛市很可能需要再等五六年
房价： 至少不会像股票价格这么跌 甚至有可能缓慢回升 汇率： 较大幅度的上升 对外升值是宏观调控困境的唯一出路
宏观经济的两个基本问题： 增长（长期趋势）与周期（短期波动）
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
发行债券
投资
直接税 转移支付
间接税
政 府
政府采购
财政政策工具 预算支出 政府购买 转移支付 预算收入 国债 税收 财政政策的局限 “时间滞后” （eg. 积极的 财政政策） 政府支出（尤 其是政府投资） 的效率问题 巴黎地铁 从紧缩到扩张 容易，从扩张 到紧缩困难 改革过程中的 扩张性财政与 “体制复归” 国家计委 发改委
在特定的条件下，资产价格下跌引起流动性向商
品市场回流（人们在金融资产和商品之间选择）
金融资产价格问题
1. 大起大落是常态，除非政府真的变成了服
务型政府
暴涨暴跌：情理之中（把一年前的预测重复一遍
就行了）。
经验事实：1993-1994，2001，2007-2008 基本规律
市场低迷时：社论、注资、降低印花税…… 市场高涨时：警示风险，加印花税，打击违法违规、“投机
利率至关重要

要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企
业

金融市场
投资
利率至关重要 直接影响投资 投资对于宏观经济 的重要性 波动的重要根 源 【解释投资乘数】 利率低估的影响 中国的基本情况：资本 稀缺 + 利率低估 为什么低估？ 被管制的利率 低估的结果 长期：经济增 长方式 短期：高波动 收入分配 机制
货币政策工具：“三大法宝” 法定准备金率
从“金匠法则”（Goldensmith’s Law）到部分存款准备制度 部分存款准备制度与存款创造 法定准备率的变动与货币供应量 调节法定准备率：不常用的政策措施
在完善的市场经济中，效果过于猛烈 提高法定准备率与流动性问题（当银行超额准备较少时）
产品市场
企 业
储蓄
金融市场
投资
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
发行货币
投资
中央银行
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
中央银行
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
卖出债券
发行货币
投资
中央银行
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
发行债券
发行货币
投资
直接税 转移支付
到底应该教育谁？
投资者，还是政府？
金融资产价格问题
2. 跌掉幻想，破除迷信 “两会”论 奥运论 政府“救市”论
想不想 能不能
“印花税”论
3. 基本趋势预测 跌破3000点的时候，不要大惊小怪。 房地产的情况比股票应当要好一点
原因：宏观经济与不同资产（股票和房地产）价格的关系
中国“国情”：不盖房子干什么？
图解财政政策
要素市场
家 庭
产品市场
企 业
储蓄
金融市场
投资
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
投资
政 府
政府采购
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
发行债券
投资
政 府
政府采购
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
投资
税收
政 府
政府采购
要素市场
家 庭
国
外
净出口
当前的宏观经济
要素市场

几个基本特征

消费率长期下滑
居民消费尤其明显 存差 超额准备
储蓄投资转化不畅
家 庭
产品市场
储蓄
企
业

大量FDI流入 巨额贸易顺差
为什么消费率一直下降？ 为什么储蓄投资转化不畅？
资本市场分割 利率管制 创业不足（企业家才能就业不充分） 随之，国内资本失业 充足的劳动力供应（劳动力市场化） 背靠国际资本市场 国内消费需求不足 人民币对外价值低估 需求：投资 + 出口 供给：劳动力 制度性因素：劳动力市场和商品市 场 大起大落（机制）
最担心的事情一定会出现。
金融资产价格问题
加息股价上涨（2007年出现的情形）？
货币供应量和利率：只有一个自由度 在货币供应量被控制的情况下，加息是扩张政策 （画图）
流动性过剩，物价涨幅却不大（2007）？
人们在银行存款和其他金融资产之间选择
资产价格下跌与物价上涨并存（2008）？
炒作”、“恶意圈钱”……
基本教训
股价脱离基本面，形成泡沫，越吹越大，最终破灭。 涨停变跌停。
金融资产价格问题
为什么会脱离基本面？投资者不理性？教育投资者？（温总理，
日本）
什么是基本面？ 股价/股票收益（市盈率） Shiller的经验数据：均值约为16 脱离基本面：泡沫。 为什么会有泡沫？投资者：理性的不理性 不理性：不看基本面 理性：谁没有风险意识？ 为何如此？扭曲的收益和价格。
What is it?
What is this?
本次讲座的基本理念和主要内容
基本方法
“理性分析，感性表达。”
主要内容：当前宏观经济形势分析
1. 宏观经济的总体流程（理解宏观经济的基本框
架）
宏观经济的核心：储蓄-投资转化机制
2. 观察宏观经济的两个关键变量：利率和汇率
3. 当前的宏观经济形势分析： 多重失衡格局下高速经济增长的持续性和稳定性
基本格局：
多重失衡+高速增长+较大的波动 解释和预测
本次讲座的主要内容
关于现阶段我国宏观经济的基本判断 高速增长不容置疑 大起大落不可避免 8%的增长速度和4.8%的通货膨胀？
价格管制（成品油，钢铁）：精彩的经济学小品

货币创造机制
要素市场
家 庭
产品市场
企 业
“过度”引起过热
宏观经济政策 财政政策 货币政策
储蓄
资本市场
投资
储蓄是否能顺利地转化为投资？
两种不同的意见
储蓄会自动地顺利转化为投资 储蓄-投资转化将存在严重问题
两种不同的利率观
什么是利率？
要素市场

家 庭
产品市场
储蓄

要素市场
家 庭
产品市场
储蓄
企 业
金融市场
发行债券
投资
直接税
间接税
转移支付
政 府
政府采购
财政政策的乘数效应和挤出效应
财政政策的乘数效应
财政政策乘数的传导机制
财政政策的挤出效应
财政政策挤出效应的传导机制 利率机制（非充分就业） 价格机制（充分就业）
图解货币政策
要素市场
家 庭

家 庭
企 业
产品市场
储蓄
如何才能顺利运行？

如何才能顺利运行？ —将冻结的购买力 （需求）再释放出 来 —将冻结的购买力 （需求）转化为现 实的需求
要素市场
家 庭
产品市场
企 业
储蓄
储蓄转化为投资
要素市场
家 庭
企 业
产品市场
储蓄
资本市场
投资
问题：如果储蓄不能顺利地转化为投 资
储蓄投资 宏观经济运行的核 心 资本市场（金融市场） 现代市场经济中储 蓄－投资转化机制 邓小平：金融是现 代经济的核心 如果S-I转化不畅通 宏观经济紧缩 如果S-I过度转化 “过度”如何可能？
间接税
政 府
政府采购
要素市场
家 庭
产品市场
储蓄 直接税 转移 支付 净要素收入
企
业
金融市场
投资 间接税 政府采购
政府（央行）
国
外
净出口
关于货币政策的进一步说明（1）
什么是货币政策？
货币政策：中央银行通过控制货币供应量和利率
来调节总需求的政策。
扩张性货币政策： 紧缩性货币政策：
关于货币政策的进一步说明
资本市场又快又好发展：鸡犬升天 又好又快：泥沙俱下 政策市。看政策面，不看基本面成为投资者在短期内的理性选择。
政策市的基本特征
暴涨暴跌
政府说了话，投资者不听话，很郁闷。听话了，更郁闷。为什么？听话是听话了， 行动起来一窝蜂。“有序进入，有序退出”？ ！） 扭曲价格信号 股价不反映基本面了，反应的是一堆乱七八糟的信息。
把这些图景放在一起
压产出的价格 + 抬投入的价格 结果：当期物价没有控制，长期供给受到打击。
用价格管制的办法治理通胀： 计划经济的成本定价思路
通货膨胀问题
中国当前的严峻形势
国际原材料价格上涨 石油，铁矿石，粮食…… 引起物价上涨 最担心的政策组合 价格管制 + 工资（福利）开支上涨 价格管制：除非都管起来，否则弄巧成拙 工资（福利）开支上涨：螺旋 政府帮忙，越帮越忙。