建设多层次黄金市场体系大力推动黄金市场发展□ 上海期货交易所监查部陈建平上海期货交易所黄金钢材部罗剑国网北京经济技术研究院赵茜摘要：我国黄金市场化改革以来，黄金市场发展迅速，交易规模不断扩大。

但与世界成熟黄金市场相比，我国的黄金市场尚存在不小差距，并且在国际黄金定价方面尚无话语权，影响了黄金和黄金市场在我国经济发展过程中应有之积极作用的发挥。

本文对此进行了深入探讨，同时通过对我国与世界成熟黄金市场及其体系的比较研究，对成熟黄金市场体系的经验教训进行借鉴，提出了建设多层次黄金市场体系可能的路径和方式。

关键词：黄金市场体系现货期货机构投资者监管黄金不同于一般商品，从被人类发现开始就具备了货币、金融和商品属性，并始终贯穿于人类社会发展的整个历史。

经过长期演变，逐渐形成了若干全球性和区域性的黄金交易中心。

由于黄金市场涉及的要素众多，组合形式复杂多样，从而形成了一个多层次、结构复杂、功能丰富的特殊市场。

我国在进入21世纪之后，黄金行业启动了市场化改革，发展十分迅速。

为更好地发挥黄金的经济金融职能，发挥黄金市场价格发现的作用，改进黄金乃至金融行业整体的资源配置效率，逐渐增强我国黄金市场全球性的定价功能，仍然需要加快发展我国的黄金市场。

一、我国黄金市场现状综述（一）我国黄金市场化改革简述新中国成立后，中央政府长期对黄金实行严格管制。

1993年，国务院63号函确立了黄金市场化改革方向。

2001年4月，中国人民银行宣布取消黄金“统购统配”的计划管理体制，黄金市场逐步放开，次年上海黄金交易所（以下简称“金交所”）开业，标志着我国黄金业走向市场化。

2008年1月9日，黄金期货在上海期货交易所（以下简称“上期所”）上市交易，成为我国资本市场发展史上重要的里程碑事件。

我国黄金市场的发展是一个循序渐进的过程，经历了长期管制之后，伴随市场化的步伐，黄金市场体系初步建立，市场容量快速增长。

在经济全球化、资产证券化、商品金融化和交易网络化高度发展的背景下，随着综合国力的不断增强，中国的黄金市场逐渐成为世界区域性的重要黄金市场。

（二）我国黄金市场发展现状我国黄金市场化改革之后，市场品种不断丰富，市场规模不断扩大，主要体现在三个方面：1、黄金期货的推出，使我国黄金现货、衍生产品和期货市场体系基本确立，市场容量进一步扩大。

据统计，上期所2008年黄金期货交易量7780.9吨，交易额1.50万亿元，以交易吨数计年交易规模在全球黄金期货市场排名第五1。

2、黄金投资、理财产品得到较大丰富。

黄金期货和黄金递延衍生产品成为场内市场的主要交易品种，黄金现货场内集中交易、商业银行和黄金生产、流通企业分别推出的纸黄金、黄金现货期权、金条、金币、金制品等投资理财产品也具有一定的市场份额。

黄金期货推出后，民生银行与期货公司曾合作共同研发了黄金期货理财产品2，虽然因政策因素尚未获批上市，但表明我国的黄金期货理财产品已经具备了雏形。

3、市场参与主体不断扩充。

涉金企业3、商业银行积极参与金交所交易，各类黄金投资公司、咨询公司纷纷涌现。

黄金期货在上期所的上市及运行进一步促进了投资者入市交易，黄金投资群体迅速扩大。

我国具有代表性的黄金生产企业，如中国黄金集团、紫金矿业集团、山东黄金、招金集团，成为上期所首批黄金期货自营会员，并参与了黄金期货套期保值交易。

我国的黄金市场已为黄金投资者提供了一定的投资空间和具备选择性的投资品种。

应当指出，在取得可喜成绩的同时，我国当前的黄金市场仍存在亟待解决的若干问题：一是地下炒金现象屡禁不止，在部分地区还相当猖獗，不但严重扰乱了黄金市场秩序，对合法市场的规范运作造成了很大冲击，而且严重损害了投资者的正当权益；二是合法、合规市场的投资者发展极不均衡，现货、期货市场投1上海期货交易所数据库数据，按双边交易统计。

全球黄金期货市场排名均以单边交易统计。

2刘文元. 民生银行牵手期货公司国内期货理财产品将现身. 上海证券报[N]. 2008-7-4.3涉金企业包括黄金生产商、冶炼商、加工商、贸易商、批发零售商、经纪商等。

资者呈现两极分化特点；三是我国黄金市场体系还不健全，法律、法规和监管协调机制有待完善；四是市场仍然封闭，无法满足黄金自由流动的需要。

借鉴世界成熟黄金市场的成功经验，结合我国国情推动多层次黄金市场体系及其配套设施的建设，是推动我国黄金市场进一步发展的有效途径。

二、我国与世界成熟黄金市场及其体系比较建设多层次的黄金市场体系，有必要了解世界成熟的黄金市场体系，并通过对其进行分析，理解现有世界黄金市场体系的特性。

世界黄金市场体系整体上可以划分为现货市场和衍生品市场两大类，两者均包括场外市场和场内市场，交易不同标的的种类丰富的品种。

场内市场主要在交易所内进行标准合约或黄金交易基金的交易，场外市场则在现货交易中心或金融机构柜台交易各种非标准化品种。

场内和场外市场在长期的磨合中形成了相互衔接、相互分工的局面，共同奠定了完整的国际黄金交易市场体系，使国际黄金市场呈现出多层次市场体系的特点。

现货场外市场和场外衍生品市场主要以伦敦金银市场协会（LBMA）为主，LBMA是全球最大的黄金场外交易（OTC）市场，是全球性现货黄金定价中心。

通过其会员，LBMA的影响力已辐射到我国的上海与香港、日本的东京、美国的纽约以及瑞士的苏黎世等市场。

现货场内市场，即黄金交易基金ETF市场主要在纽约、伦敦、澳大利亚和约翰内斯堡等证券交易所内。

而场内衍生品市场主要是纽约商业交易所（NYMEX4）的COMEX分部、东京商品交易所（TOCOM）、印度大宗商品交易所（MCX）、芝加哥交易所集团的CBOT分部以及上期所（SHFE）。

世界黄金现货和衍生品市场之间通过金融机构进行密切联系，跨市套利的存在使得这两个市场的价格趋向一致。

经过多年发展，世界黄金市场主要集中在欧美地区，我国的黄金市场尚处于起步阶段。

（一）交易工具和交易规模从交易工具和交易规模方面进行分析，国际黄金现货和衍生品市场已发展得相当成熟。

伦敦金银市场协会在全球性的柜台黄金交易中充当现货批发市场的角色，交易以1000盎司为单位的黄金，同时其会员之间还大量进行远期、掉期、远期利率和期权等品种交易。

据伦敦国际金融服务机构统计，2008年全球黄金4 2008年8月，芝加哥交易所集团（CME）完成对纽约商业交易所（NYMEX）的收购。

交易额达创纪录的20.25万亿美元，比2007年增长51%，交易规模是2005年的三倍。

约3/4的黄金交易在OTC市场完成，1/4的交易在交易所场内完成，如图1所示。

图1 全球黄金市场交易规模简况注：场外市场的实际数据应大大高于LBMA的引用数据；交易所市场仅统计COMEX、TOCOM和MCX三家交易所的数据应当指出，图1中黄金的交易情况是趋于保守的估计值，其中尚未包括所有交易所的数据统计，同时鉴于OTC市场的不透明性，难以精确计量全球OTC市场的规模，但伦敦金银市场协会的统计结算额仍然可以提供一个全球OTC市场交易规模的线索。

以2008年前11个月的数据为例，伦敦金银市场协会日结算量2270万盎司，结算额达220亿美元。

由于全球黄金年矿产量约8000万盎司，这意味着伦敦金银市场协会每3.5天即可完成一次全球矿产金的结算。

而纽约商业交易所的COMEX分部是世界最大的黄金期货市场，以期货交易所为代表的场内衍生品市场广泛交易着以每手100盎司、1000克为单位的黄金期货或更小单位的迷你期货，以及黄金期权合约。

据统计，2008年COMEX、TOCOM和MCX三家交易所的交易量达48.28亿盎司，比2007年增长47%，交易额达4.32万亿美元，比2007年大幅增长89%，如图2所示。

图2 全球主要期货交易所市场交易规模5注：仅统计COMEX、TOCOM和MCX三家交易所的数据作为场内市场的重要组成部分，国际黄金ETF市场虽然起步较晚，但近年来发展迅速，规模急剧扩张，并对金价产生直接影响。

以设立于2004年的全球最大的黄金ETF “SPDR Gold Shares”为例，截至2009年5月15日，该基金的黄金持有量达到1105.63吨（如图3所示6），超过了世界上绝大多数国家和机构的黄金储备量，并推动当期国际金价大幅攀升至1000美元上方。

黄金ETF在黄金市场发挥着重要的作用，并对全球黄金贸易产生着深远的影响，随着ETF黄金持有量的逐渐升高，其对金价的影响也越来越大。

图3 SPDR Gold Shares交易规模5图1、图2数据由伦敦国际金融服务机构（IFSL）提供并经作者二次修正，考虑到近年来全球黄金市场的快速增长，伦敦市场的交易规模应为估算值的三至五倍。

6数据来源于Exchange Traded GOLD网站。

根据中国人民银行有关文件，我国四大国有商业银行主要经营三大类黄金业务：黄金信贷类业务，包括黄金项目融资、黄金租赁（拆借）；黄金投资业务，主要是黄金现货买卖、个人黄金投资；黄金中介业务，包括黄金收购、黄金交割等。

但现货市场依然以金交所的黄金交易品种为主，包括Au99.99、Au99.95、Au99.5、Au50g 、Au100g 五个现货品种，同时参考香港金银贸易场的模式，发展了一种特别的延期交收场内挂牌保证金衍生产品，称为AuT+D ，并在AuT+D 的基础上发展了AuT+N ；此外还有部分商业银行的纸黄金、涉金企业推出的实物金条和金币品种。

比较而言，AuT+D 的交易规模最大，据统计，2008年，金交所总交易额达8995亿元，是2007年度的2.7倍，其中黄金总交易量4463.77吨，交易额达8696.05亿元7；AuT+D 交易量达2990.95吨，占当年金交所黄金总交易量的67%，交易金额达5831.04亿元，占黄金总交易额的67.05%8。

我国期货市场目前有1000克/手的黄金期货合约，黄金期货一经推出很快吸引了大批投资者，据统计，2008年黄金期货主力合约交易量达7008.09吨。

自黄金期货2008年1月9日上市至2009年5月15日，参与黄金期货交易的会员达177家，累计交易967.05万手，交易金额1.87万亿元，日均交易量2.94万手，合29.4吨，日均交易金额56.97亿元，月均交易量约650吨，其中主力合约交易量占总交易量的90%以上9。

虽然2008年金交所和上期所上市品种的交易总额已达2.4万亿元（双边计），但在当年全球黄金交易总额中占比仍然低于1.7%，如图4所示。

图4我国黄金市场交易额在全球市场的比重7中国黄金协会网站数据，按双边交易统计。

8 数据来源于上海黄金交易所网站，按双边交易统计。

9 上海期货交易所数据库数据，按双边交易统计。

全球黄金交易额约 20.25万亿美元中国黄金市场交易额 <1.7%简言之，我国黄金现货市场诸多交易工具还未兴起，期货市场正处于起步阶段，场外衍生品市场涉及的远期、掉期、远期利率协议等发展还很不成熟，个别商业银行虽然推出了现货期权产品，但市场规模很小。