２０１９年游戏直播行业深度研究报告目录1. 游戏直播：鱼虎两相争，双雄竞苍穹 (2)1.1 游戏直播方兴未艾，市场空间亟待开发 (2)1.2 鱼虎相争，游戏直播进入双雄时代 (4)2. 斗鱼：美股IPO在即，游戏直播明星光芒闪耀 (8)2.1 公司简介：期待国内领先游戏直播平台亮相纽交所 (8)2.2 财务简析：直播业务带动营收高增长，成本高企致持续较高亏损 (9)2.3 详解斗鱼生态：聚焦电竞内容，网罗头部主播，打造游戏直播第一平台 (12)3. 风险分析 (18)1. 游戏直播：鱼虎两相争，双雄竞苍穹1.1 游戏直播方兴未艾，市场空间亟待开发游戏直播行业市场规模与用户规模持续较快增长，市场空间仍具开发潜力。

根据艾瑞数据，中国已在2016年超越美国成为全球最大的游戏直播市场，2018年中国游戏直播行业MAU已经达到美国市场的4倍。

2018年，中国游戏直播市场规模达到132亿元，较2015年增长约15倍，预计2023年将达到398亿元，对应未来五年CAGR月24.7%，增速是非游戏直播市场的约2倍。

从月活用户规模来看，2018年中国游戏直播行业MAU已经达到2.55亿人，预计未来5年CAGR为9.4%，用户增长仍具潜力。

图表2：中国游戏直播行业MAU资料来源：艾瑞咨询，中信建投证券研究发展部（注：未消除移动和PC用户之间的重复）游戏直播用户生命周期更长，电竞将扮演更重要的角色。

根据艾瑞咨询预测，电竞直播市场占游戏直播市场规模的比例将由2018年的50.3%进一步提升至2023年的59.8%，电竞在游戏直播行业中所扮演的角色将更为重要。

游戏直播用户一般而言拥有更长的生命周期，尤其电竞赛事直播对于维持游戏热度以及延长用户生命周期有着更重要的作用。

以《英雄联盟》为例，该电竞游戏的游戏直播观看人数高于游戏本身的活跃玩家数——当游戏玩家不再活跃的时候往往并不会彻底流失，而是会转化成为电竞赛事的观众。

游戏直播用户的参与度也相对更高。

根据艾瑞数据，在移动端，2018年用户平均每天在游戏直播上花费42分钟，比非游戏直播平台的32分钟高出30.2％。

用户对于电竞选手、相关游戏和赛事的高关注度在PC 端更为显著。

图表3： 游戏直播/直播市场&电竞直播/游戏直播市场比例图表4： 《英雄联盟》世锦赛观众人数vs 游戏MAU资料来源：艾瑞，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部资料来源：艾瑞，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部游戏直播行业主播数持续增加，优质主播在吸引和保留用户、增强用户参与度方面等发挥着至关重要的作用。

游戏直播主播是游戏直播平台的重要资产，顶级主播在个性及技能方面表现出众，在吸引并留存大量粉丝以及通过打赏、广告等方式促进平台货币化变现上起到关键作用。

游戏直播行业用户及市场过的增长为主播提供了更好的发展空间，主播数仍持续增长。

根据艾瑞数据，中国游戏直播主播数量2018年达到约1800万人，是2015年的约3倍，预计2023年将达2800万人。

图表5： 中国游戏直播主播数资料来源：艾瑞，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部国内游戏直播平台货币化方式以虚拟礼品（打赏）为主，多元变现潜力仍待开发。

虚拟礼物（打赏）是目前游戏直播平台最大的收入来源。

根据艾瑞数据，2018年游戏直播行业虚拟礼物收入占行业总收入比例约为88.6%。

随着平台在内容创新、社交互动等方面的不断拓展和优化，用户的付费意愿以及付费额也将趋于提升。

根据艾瑞预测，游戏直播平台的年度付费用户数将由2018年的3200万增长至2023年的6300万人（CAGR 约14.5%），付费用户的年度付费金额也将由2018年的365元增长至2023年的581元（CAGR 约9.7%）。

游戏直播平台目前也在拓展包括游戏发行、订阅会员和自制内容商业化等变现通道。

用户的喜爱不仅仅基于主播，也基于对游戏本身的热爱，因此游戏直播往往相较其他类型的直播有更好的用户留存度，平台用户规模也相对更高。

借助平台庞大的游戏用户规模，以及聚集度更高、更易精准对接的游戏玩家人群，品牌广告商以及游戏推广也对游戏直播平台青睐有佳。

图表6：中国游戏直播行业收入结构及增速图表7：中国游戏直播行业付费用户数及付费率图表8：中国游戏直播行业付费用户付费金额资料来源：艾瑞，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部资料来源：艾瑞，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部1.2 鱼虎相争，游戏直播进入双雄时代游戏直播行业逐步发展成熟，巨头竞争仍在持续。

游戏直播最源自辅助游戏玩家对战的语音平台，随着互联网，尤其是移动互联网的用网环境及技术水平快速提升，视频直播平台进入爆发期。

游戏直播相较秀场直播受众群体更为广泛，爆款游戏产品的出现也为游戏直播平台的发展带来了更高热度。

随着行业发展进入成熟期，尾部平台面临较大生存压力，斗鱼、虎牙等头部直播平台已在用户规模、主播数、电竞赛事版权等方面形成了较强的竞争优势。

2018年，虎牙与斗鱼双双接受腾讯入股，同时快手等短视频行业巨头入局，游戏直播行业步入互联网巨头竞争的阶段。

回顾游戏直播行业发展历史，主要经历了以下四个阶段：1）萌芽期（2013年前）：电竞行业孕育游戏直播需求，视频、语音平台尝试打造独立直播系统，诞生YY 语音直播平台等；2）增长期（2013~2014年）：国内网速提升，资本加速涌入，独立直播系统开启运营，斗鱼、虎牙、战旗、火猫等诸多直播平台面市并迅速发展；3）爆发期（2015~2017年）：移动直播平台纷纷崛起，市场进入白热化竞争阶段，移动电竞成为新风口，熊猫、全民、触手、龙珠等诸多直播平台入局；4）成熟期（2018年至今）：市场格局集中化，腾讯入股头部平台斗鱼和虎牙，头部平台加速上市融资步伐。

快手等已具备相当用户基础的短视频平台也入局竞争。

行业中部分平台遭遇市场出清，高举高打的熊猫TV 于2019年3月正式结束运营。

图表9： 游戏直播行业发展历程资料来源：艾瑞，中信建投证券研究发展部虎牙、斗鱼已在独立游戏直播平台中占据绝对龙头地位，游戏直播进入双雄争霸时代。

1）主播：主播数，尤其是头部主播数量，是游戏直播平台实力的核心所在。

根据艾瑞数据，2019年1至4月所有直播平台中，虎牙与斗鱼在现有主播数、新增主播数以及开播主播数方面均遥遥领先。

而在头部游戏主播的覆盖方面，斗鱼则表现相对更为突出。

根据艾瑞数据，截至2017和2018年末，斗鱼与国内Top 100游戏主播中直接签订独家直播合约的主播人数分别为38位、50位，其中Top 10主播独家签约人数分别为6位、8位。

图表10： 直播平台现有主播数（2019年4月）图表11： 直播平台累计开播主播数（2019年1~4月）资料来源：艾瑞咨询，中信建投证券研究发展部资料来源：艾瑞咨询，中信建投证券研究发展部图表12： 直播平台新增主播数（2019年1~4月）资料来源：艾瑞，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部2）用户：游戏直播平台MAU 对比来看，斗鱼、虎牙已经与第二梯队平台拉开显著距离。

根据Questmobile 数据显示，2019年1月斗鱼与虎牙的MAU 分别为4671万和3189万人，排名第三的企鹅电竞仅有708万人。

我们对比斗鱼、虎牙官方公布用户数据：①斗鱼在平台整体用户体量上相较虎牙略高，4Q18斗鱼季度平均MAU 为1.54亿，显著高于同期虎牙的1.17亿；②虎牙在移动端渗透更佳，4Q18虎牙移动端季度平均MAU 为5070万，高于斗鱼的4210万；虎牙4Q18移动端渗透率为43.5%，显著高于同期斗鱼的27.4%；③虎牙在用户付费转化上表现优于斗鱼，从1Q17~4Q18连续八个季度来看，虎牙平台的用户付费率持续高于斗鱼。

图表13： 游戏直播平台MAU 对比图表14： 斗鱼、虎牙季度平均MAU资料来源：Questmobile，中信建投证券研究发展部资料来源：虎牙公司公告，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部图表15：斗鱼、虎牙移动端季度平均MAU 图表16：斗鱼、虎牙移动端MAU渗透率图表17：斗鱼、虎牙季度付费用户数图表18：斗鱼、虎牙季度付费率资料来源：虎牙公司公告，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部资料来源：虎牙公司公告，斗鱼招股书，中信建投证券研究发展部（注：季度付费率=季度付费用户数/ 季度平均MAU）2. 斗鱼：美股IPO在即，游戏直播明星光芒闪耀2.1 公司简介：期待国内领先游戏直播平台亮相纽交所斗鱼申请纽交所IPO，国内领先游戏直播平台上市在即。

美国时间2019年4月22日，国内领先的游戏直播平台斗鱼向SEC递交招股说明书，申请在纽交所上市，股票代码“DOYU”。

2013年，斗鱼由A站生放送独立而来，公司由广州迁至武汉，经历多年发展已成为国内规模最大的游戏直播平台之一。

斗鱼平台直播内容以游戏为主，深耕电竞领域，同时也覆盖秀场、音乐、户外及旅游等。

根据艾瑞数据，在2017年及2018年四季度，斗鱼在是国内移动及PC端MAU用户规模最大、活跃用户时长最高、Top 100游戏主播独家签约数最多的游戏直播平台。

历史完成多轮融资，受资本市场青睐。

斗鱼自2014年获得来自奥飞娱乐董事长蔡东青的天使轮投资，并于2014年6月、2016年3月和8月，分别完成了A到C轮融资，2017年上半年完成D轮融资，成为国内首家进入D轮融资环节的网络直播平台。

互联网巨头腾讯参与了斗鱼多个阶段的融资，并于2018年3月8日同时宣布投资斗鱼和虎牙，此次斗鱼获得腾讯战略投资金额达6.3亿美元。

图表19：斗鱼历史融资情况创始人及核心管理团队经验丰富，战投方腾讯给予强大资源支持。

公司创始人及CEO为陈少杰先生，公司联合创始人及联合CEO为张文明先生，两人在创立斗鱼前曾共同创立了电竞平台“掌门人”，在网络游戏及直播领域深耕多年，具备优秀的管理经验及技术背景。

腾讯目前是公司重要股东，同时与公司在游戏直播、广告及游戏发行方面达成了战略合作，为公司提供了丰富、强大的资源支持。

图表20：斗鱼股权结构（IPO前）图表21：斗鱼核心管理团队及履历2.2 财务简析：直播业务带动营收高增长，成本高企致持续较高亏损斗鱼主营业务收入主要来自于直播和广告业务：1）直播业务：主要通过销售虚拟礼品产的收入。

用户可以在平台上购买虚拟礼物，并将其作为对主播的赞赏或支持，主播根据实时收入获得一定分成。

平台有多种活动以及会员订阅服务激励用户支出。

2）广告和其他业务：主要通过在斗鱼平台提供各种形式的广告服务和促销来产生广告收入，包括直播期间的推广活动、广告展示、相关推荐。

此外，斗鱼还通过游戏发行与游戏开发商和发行商进行分成。

营收规模快速增长，直播业务贡献显著。

2016~2018年，公司营业收入分别为7.87亿元、18.86亿元、36.54亿元，2017、2018年同比增速分别达到139.6%和93.8%，保持了快速增长态势。