论文框架介绍（15）
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本文框架，第一部分主要讨论了一些理论预测，情绪 的定义以及情绪可能影响资产价格的途径。第二部分描
述了数据、情绪指数的构建方法以及情绪beta的估计。
第三部分包括实证结果以及解释。第四部分稳定性检验 与测量有效性，最后一部分结论。
Key point in each chapter
Conclusion
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• Accounting for size and volatility, high sentiment beta stocks have more of an analyst following, greater institutional ownership, a higher likelihood of S&P500 membership, higher turnover and lower book-to-market ratios • Second hypothesis： • Analysis reveals that institutions stayed away from sentiment-sensitive stocks in the 1980’s, but held more of these stocks since the early 1990’s
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Sentiment beta
By Denys Glushkov(2007)
Content
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The main purpose Conclusion Methodology The framework
Key points in each chapter
My paper
The main purpose
• 剔除规模和波动率的影响得出的一些结论（情绪beta高
的股票有更多分析师跟踪，更有可能入选S&P成分股以 及被机构投资者持有
相关结论（9-10）
• HV-DA假设一相关论据 • HV-DA假设二相关论据
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研究意义（与前人的不同之处）（11-14）
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• 本文研究的意义，不是第一个分析情绪在金融市场中的 作用，但是仅有少数研究完全理解的以下问题：什么类
• 知道难估值的股票对情绪变化更敏感，市场老手将不愿
意在这些错误定价股票上套利，这使得难估值的股票变 得难套利。总的来说，给定卖空限制与套利者面对的风 险，情绪投资者对小市值、新上市以及波动性大的股票 有很大的影响，这使得这些股票更容易收到情绪波动的 影响。与HV-DA相对的是标准金融的观点，不论公司特 征，情绪对股票估值和收益都没有系统性的影响。
Conclusion
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• First hypothesis： • More sentiment-sensitive stocks are smaller, younger, with greater short-sales constraints, higher idiosyncratic volatility and lower dividend yields • Stocks that are more exposed to sentiment changes deliver lower future returns inconsistent with the idea that noise trader risk is priced.
spread”)___SENT • 2)红利溢价（Baker and Wurgler (2004) and Bulan et al. (2004)）___DIVPREM
情绪测度（2-7）
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• 3）封闭式基金折价率（CFED）Bodurtha et al.,1995). Lee et al. (1991). Gemmil and Thomas (2002)__行为动机、交易模
式以及对市场的影响，但是大多数证据仍然存在争议， 有关投资者情绪来源和情绪对于资产定价的重要性的争 论依然在发展中。
本文研究目的（2-3）
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• 目的一，本文假设公司特性对于投资者情绪是如何影响 股票收益，起到重要的作用。通过作者构建的HV-DA（
Key point in each chapter
情绪指数（共21段）
数据来源（1） 情绪测度（2-7） 情绪指数构建（8-13） 情绪贝塔估计（14-21）
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数据来源（1）
• 数据来源： • CRSP Monthly Stocks Combined File
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/ /13F filing/
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Key point in each chapter
Introduction（共15段）： 理论性总结（1）
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本文研究目的（2-3） 研究思路（4-8） 相关结论（9-10） 研究意义（与前人的不同之处）（11-14） 论文框架介绍（15）
理论性总结
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理论与实证研究检验了投资者情绪的作用及其对金 融市场和机构的影响，表明情绪交易者所扮演的角色不
HV-DA假设（共6段） 设定假设的原因（1-3） 具体化投资者情绪以及情绪交易者（4） 情绪影响股价可能途径（5-6）
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设定假设的原因（1-3）
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HV-DA假设，因为公司特征不同，相比其他因素，是 更容易受到非理性投资者情绪影响的原因。某些特性加
在一起会造成运用传统股票估值模型的困难，结果投资
情绪影响股价可能途径
• 情绪更有可能通过折现率影响资产价格， (Subrahmanyam and Titman, 2001)
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• 情绪通过折现率影响资产价格的观点有最近的理论研究
做支持，Barberis and Huang (2001)引入“损失厌恶” ，建立模型预测高收益股票（受正反馈交易者相对需求 的驱动）跟随着风险厌恶度的下降，因为投资者感到他 们在“用私房钱赌博”(Benartzi and Thaler, 1995)，这 导致了股票价格上升后股票折现率的下降；折现率途径 是与“单只股票账户”现象是一致的，单只股票先前交 易的结果会影响投资者的风险厌恶，因此由先前情绪敏 感性股票交易表现引起的风险厌恶度的改变，同样会影 响股票市场期望收益率。
者更依靠个人判断，这可能导致行为偏差。例如短期盈 利记录或无分红历史的刚上市的成长性公司。心理学和 行为金融学研究表明对于难以理解的信息，人们通常反 映不一样。这会导致估值困难的股票更容易对情绪波动
更敏感。
设定假设的原因（1-3）
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• 小盘股可能对情绪更敏感，因为它们更难卖空（Jones and Lamont (2002), D’Avolio (2002)）；当情绪交易者 把股价压低到基本面价值以下时，做逆向交易，对甚至 是对最聪明的交易者都是危险的，除非他有足够的耐心 与足够多的钱。
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• Test two hypotheses: • First hypothesis postulates that sentiment affects stocks of some firms more than others due to differences in firm characteristics. • Second hypothesis predicts that stocks which are more sensitive to shifts in investor sentiment are more likely to be held by individual investors.
LOGO • 本文在前有文献基础之上，探索了市场总体情绪与个股 情绪，总体情绪（BW (2005) and Brown and Cliff (2005)）大多选择基于时间序列的代理变量，例如封闭 式基金折价率、新发行的股票以及调查问卷，这些刻画 了不可观测的情绪因子变异的不同层面；个股情绪（ Kumar and Lee (2006), Barber et al.(2003), Kaniel et al., (2006)) and mutual fund flows (Brown et al. (2003), Frazzini and Lamont(2006) 买卖委比。本文第一次建立 了联系市场总体情绪与个股情绪的桥梁，利用综合情绪 测度来发展了一种有意义的个股情绪测度，情绪beta
Methodology
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• Regression： Fama and French (1993) • Sort(unconditional and conditional)
• Bayesian-Stein estimation： Vasicek (1973)
The framework
Introduction Hard-to-value, Difficult-to-Arbitrage Hypothesis(HV-DA) Sentiment index Empirical Results Robustness checks and measure validation Economic significance and discussion
• CDA/Spectrum database • I/B/E/S Detail History File
情绪测度（2-7）
• 主要介绍了八个指标（相关性分析与解释P47）
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• 1）Investors Intelligence Index(Siegel, 1992)/ Investors
Intelligence Sentiment Index Survey(“bull-bear
，这些情绪与基本面正交；情绪敞口是否被定价；延伸
了证券特征集，包括分析师报导、卖空限制、标普成分 股等，同时检验了情绪与机构持股之间的关系。