-73%
-55%
-36%
-18%
0%
18%
36%
55%
73%
套保头寸降至0% 100%获得上涨收益
期现 综合损益
40% 30% 20% 10% 0% -73% -10% -20%
21
套保头寸增至100% 完全对冲下跌风险
-55% -36% -18% 0% 18% 36% 55% 73%
实例分析
• • •
2
套期保值的应用
利用股指期货双向交易的机制，帮助手中投资组合灵活运用。 1.空头套期保值 2.多头套期保值 3.调整投资股市的规模 买进股指期增加获利
现货投资组合 放空股指期减少损失
股指期多空交易
3
完全静态套期保值的手数
组合的收益率 Rj = α+βRm +ε 完全静态套期保值期货合约手数：N =β（S/C） 完全静态套期保值后 组合市值变动：S Rj =S（α+βRm +ε） 对冲期货变动：N C Rq = β（S/C）C Rq = βS Rq 理想条件， 股指期货收益率=指数收益率 Rq =Rm 总市值变动：S （α+ε） 保值后原组合净收益率： α+ε
2012 115.90 43.32
变动
13.53
-124.38
-279.92
2831.59
-341.83
122.28
444.37
-72.58
24
统计指标
套保前 累计收益 年化收益率 最大回撤比例 年化波动率 收益/风险比率 收益/回撤比率 150.47% 20.06% -72.30% 30.94% 0.65 2.08 套保后 416.38% 55.52% -22.42% 18.60% 2.98 18.57
33
历史数据推导Beta值确定合约手数
估计Beta值的程序： 某证券（组合）收益率(Rj)对市场收益率(Rm)进行回归 Rj = a + b Rm a：回归方程截距 b：回归方程斜率＝Cov(Rj,Rm)/σm2
Rj = α + [Rf + β(Rm- Rf)] = [α + Rf (1-β)] + βRm …… CAPM Rj = a + b Rm …… 回归方程 b 相当于该证券（组合）的Beta值
对冲，卖出1 1/2N份合约 对冲，卖出 1/2N份合约
过量对冲，卖 出3N份合约
过量对冲，卖 出2N份合约
理想对冲，卖 出N份合约
市场组合， 不对冲
不对冲，再买 入N份合约
-2 加倍做空
-1 做空
-0.5 部分做空
0
空仓
0.5 部分做多
1 做多
2
贝塔值
加倍做多
市场组合的DJ
β调整——择时
6
展望 套保方式
主动式套保交易(静态避险策略)
• 依据空间讯号的条件进出场 • 一次性进场满足 • 分批次进场策略
被动式套保交易(动态避险策略)
• 依据时间和空间的条件进场 • 滚动式避险交易
7
主动式套保交易策略
8
展望 主动式套保交易方式
※依据空间讯号进场
一次性进场
• 15MA跌破60MA时进场放空套保75%， • 反之平仓
S：证券组合市值 C：单位合约市值
4
股指期货指数对沪深300的β系数
1.04 1.02 1 0.98 0.96 0.94 0.92 11-4-29
11-7-29
11-10-29
12-1-29
12-4-29
使用股指期货，将可以提供非常稳定的β系数
5
用股指期货调整投资组合的β
目标值β* 则需卖出合约的张数为： N = （ β- β* ）S/C
29
Alpha 套利策略
在下跌市或震荡市中，选择并持有具较高Alpha 的资产、同时 做空期货合约以对冲市场风险，实现Alpha 收益的分离。
Rj = α + [Rf + β(Rm- Rf)] = [α + Rf (1-β)] + βRm Alpha 嵌入Beta
市场Beta 分离Alpha 股指期货
Alpha 嵌入Beta
+
市场Beta
30
Alpha 套利流程
选择稳定可观的α股票组合
建仓合约选择
建仓参数设置
期货合约手数设定
动态调整期现头寸
动、静态Beta系数估计
合约展期
价差分析
Alpha套利结束
31
Alpha 股票组合选择
选择具有稳定可观的Alpha 的股票组合是实现Alpha 套利的初始 条件。Alpha 套利的收益率来源主要来自于相对沪深300 指数的 超额收益部分。套利收益率是否平稳上升亦取决于超额收益是否 稳定上升。
合约手数 = (现货总价值/股指期货合约的价值)×β 股指期货合约的价值 = 股指期货价格×300
34
静、动态Beta 估计及Beta 调整
静态模型估计的Beta 是不变的常数。静态预测对Beta 变化较大的资产 不适用，容易造成套保或套利的损失，因此需要动态调整Beta。 而对于Beta 稳定的资产，频繁的调整头寸会带来交易成本的增加和交 易风险的攀升，所以动态Beta 估计不一定优于静态Beta 估计。
平均
年波动率 夏普值
0% 2007-1 2008-1 2009-1 2010-1 2011-1
35.60% 0.30
10
套保结果2007-201106
400%
套保效果显著 减少30-40%回撤
300%
ETF
一次性
三批次
200%
100%
0% 2007-1
2008-1
2009-1
2010-1
2011-1
套保前
套保后
年份 套保前 套保后
2005 -59.34 -45.81
2006 1117.60 993.22
2007 3297.23 3017.31
2008 -3520.56 -688.97
2009 1757.96 1416.13
2010 -447.42 -325.14
2011 -782.52 -338.14
11
进出场信号图范例
放空套保 放空套保
200710-200812 沪深300走势
套保回补
套保回补Βιβλιοθήκη 12交易结果统计时间跨度 ETF 累计收益率 年化收益率，波动率 夏普值 最大回撤（与期初比） 最大回撤（与峰值比） 47.3% 10.50%，35.60% 0.30 -205.58% -72.30% 2007年-2011年6月 一次套保 106.7% 23.72%，22.68% 1.05 -125.74% -47.00% 三批次套保 146.4% 32.54%，20.05% 1.62 -97.75% -34.13%
分析对象：沪深300指数 操作时间：2005.1-2012.6 套保目标：以每年年初的指数价格作为套保目标，即进行 年度的套期保值操作 初始仓位：不预估方向，设为50% 期货调整幅度：每次加仓或减仓幅度为5% 最大损失：假设可容忍的最大损失为10% 加减仓基准：经过计算，当行情每变动3.64%，期货仓位调 整一次 手续费按1.5%%计算
Beta 监控 如果采用Beta 动态调整的方式，我们对Beta 进行监控，当Beta 的上下 变动超过一定阀值时，我们对期货头寸进行一次调整。
0.9 0.85 0.8 0.75 0.7 0.65 11-01 博时超大盘ETF滚动Beta 0.02阀值动态Beta手数 静态Beta手数 0.1阀值动态Beta手数 0.05阀值动态Beta手数 110 100 90 80 70 60 11-04 11-07 11-10 12-01 12-04
期货 空头 头寸
期货 空头 损益
现货价格
现货价格
1. 当价格上涨时，空头持仓比例持续降低，直至空仓，因此 亏损可控 2. 当价格下跌时，空头持仓比例持续升高，直至满仓，因此 可获得全部空头收益
16
期货+现货组合效果
现货 动态调整后的期货
收益无限
风险有限
17
动态调整仓位策略要点
-设定目标套保价位O -设定目标后期货空头开仓一定比例C% -设定加仓/减仓的幅度F% -设定最大亏损线L% -根据C、F、L，计算行情变动标准K，当行情表动达到K%的时候， 期货仓位调整F% -行情持续下跌，期货仓位最大100%，期间的累计现货亏损为L%
13
被动式套保交易策略
14
被动式套保策略
现货建仓后，依时间期货持有一定比例空头头寸
行情下跌增加空头比例，直至完全对冲现货头寸 行情上涨降低空头比例，直至平掉所有空头头寸
2.行情下跌 增加头寸 期货 空头 头寸 1.初始时 持有一定 期货空头
3.行情上涨 减少头寸 现货 价格
现货 开仓价
15
期货的盈亏曲线
套保结束
19
图形化展示
期货初始头寸C%
绿色部分 期货空头
期货加减仓 幅度F%
蓝色部分 期现净头寸
行情变动标准K% 目标套保价位O
下跌时的净亏损 累计最大亏损L%
20
套保效果
100% 80%
期货 空头头寸
行情上涨，空头头寸减少 行情下跌，空头头寸增加
60% 40% 20% 0%
70% 60% 50%
沪深300指数 沪深300消费 沪深300金融
20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 11-01 11-04 11-07 11-10 12-01 12-04
32
建仓合约选择
资金规模