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三、资产证券化的一般程序
资产池的组建
设立特设机构
证券化资产所有权转移
证券化资产信用增级
证券清偿
资产池管理
证券化资产价款支付
证券出售
图9-1：资产证券化一般流程图
资产证券化的信用评 级
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四、资产证券化的分类
按照抵押物的不同
抵押支持证券 （MBSs） 资产支持证券 （ABSs）
规则的现金流结构表现为标的抵押物的还本付 息具有摊销时间表 ，这类证券的抵押资产主要 是抵押贷款，如汽车贷款、民政股本贷款 、农 业机械贷款等。
委托人信托 所有者信托
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无规则现金流结构ABS
无规则现金流结构中没有摊销时间表，这类证 券的抵押池为那些循环贷款，比如信用卡应还 款和贸易应收款等。之所以称这类贷款为循环 贷款是因为在循环期内，从这些贷款中收到的 本金并没有分配给证券持有人，而是由信托人 管理并再投资于与收到的本金额度相当的其他 循环贷款，从而将抵押池的规模维持在一个比 较稳定的水平。典型的无规则现金流结构的 ABS是信用卡应还款支持证券 。
分类：抵押过手证券 、抵押担保债券和可剥 离抵押支持证券。
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抵押过手证券构建流程示意
贷款1 贷款2 贷款3 贷款4 贷款5 贷款6
贷款人每月 支付现金流：
利息 计划归还本 金 提前偿付本 金
抵押过手证 券每月收到 现金流
贷款人每月 支付现金流 －相关费用 ＝实际用于 支付证券持 有人的现金 流
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二、资产支持证券的分类
和MBS一样，ABS的现金流模式也依赖于其抵 押物的现金流模式，因此可以将ABS按现金流 的特性分为规则现金流 (regular cash flows) 结构 和无规则现金流 (irregular cash flows)结构。
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规则现金流结构的ABS
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二、提前偿付风险
MBS的标的物是抵押贷款，和抵押贷款密切相 关的风险是提前偿付风险 。提前还款这种不确 定时间、不确定还款数额的行为使抵押贷款现 金流出现了较大的不确定性，从而引起了MBS 现金流的波动，给证券持有人带来风险。
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二、提前偿付风险（续）
导致提前偿付风险发生的原因：
持按 有比 人例 的分 现配 金实 流际用 于 支 付 证 券贷款7 贷款8持有
``````
人1
持有人 200
图9-2:抵押过手证券的构建流程及现金流模式
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抵押担保债券(CMO)
CMO是以抵押过手证券或抵押贷款本身的现金 流为基础发行的一种衍生债券，又称为多级抵 押支持债券。资产池中总的提前偿付风险并没 有因为CMO的出现而减少，CMO提供的只是 风险的重新分配，部分投资者的风险暴露程度 降低的同时，部分投资者的风险暴露程度提高 了。
根据证券偿付 结构的不同
过手证券 (pass-through) 转付证券(pay-through)
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第二节 抵押支持证券
一、抵押支持证券的定义和分类 二、提前偿付风险
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一、抵押支持证券的定义和分类
定义：以各种抵押债权(如各种住房抵押贷款 等) 或者抵押池的现金流作为支持的证券的统 称。
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第一节 资产证券化
一、资产证券化的定义和特征 二、资产证券化的参与者 三、资产证券化的一般程序 四、资产证券化的分类
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一、资产证券化的定义和特征
定义：将那些缺乏流动性，但能够产生可预 见现金收入的资产 (如住房贷款、学生贷款、 信用卡应收款等) 出售给特定发行人，通过 创设一种以该资产产生的现金流为支持的金 融工具或权利凭证，进而将这些不流动的资 产转换成可以在金融市场上出售和流通的证 券的一种融资过程或融资方法。
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二、提前偿付风险（续）
提前偿付风险之所以重要是因为它可能会转化 为：
✓ 1．现金流的不确定性 ✓ 2．再投资风险
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第三节 资产支持证券
一、资产支持证券的定义 二、资产支持证券的分类
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一、资产支持证券的定义
资产支持证券 (ABS) 的抵押物是一揽子金 融资产的现金流。一般地，ABS的抵押物可 以分为两类：消费者金融资产和商业金融资 产。汽车贷款、学生贷款和信用卡应还款项 等都属于消费者金融资产；商业金融资产则 包括电脑租赁、商业应收款等。
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二、资产证券化的参与者
一般而言，资产证券化的参与方包括：原始 债务人(Obligators)、原始债权人 (Originators) 、 特别目的机构 (Special Purpose Vehicle, SPV) 、 投资者以及专门服务人(Servicer) 、信托机构 (Trustee) 、信用评级机构(Rating Agency) 、担保 机构(Guarantors)和承销商(Underwriters)等中介 结构。
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计划摊还证券 (PAC) 简介
特征：如果提前还款率在一定的幅度之内，那 么PAC序列持有者每期收到的现金流就是确定 的，具体金额经由一系列对提前还款率的假定 和计算得到。PAC在接序还本CMO重新分配提 前偿付风险的基础上更进一步，使PAC序列持 有人每期收到的现金流更加确定，证券的到期 时间也容易预测。
这种结构设计中支持债券的持有人吸收了CMO 中的提前偿付风险
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可剥离抵押支持证券
可剥离抵押支持证券重新分配了抵押池中产生 的现金流，将现金流具体区分为利息和本金， 利息全部支付给一类证券持有人，本金则全部 支付给另一类证券持有人。
可剥离抵押支持证券可以分为以下三类： ✓ 1．合成息票过手证券 ✓ 2．纯利息/纯本金证券 ✓ 3．剥离式抵押担保债券
➢ 第一，贷款人卖掉抵押品后取得现金偿还了全部贷款； ➢ 第二，当前的市场利率降低，使得贷款人能够以低利
率进行再融资来还款； ➢ 第三，贷款人因无法按期支付贷款而导致抵押品被拍
卖，得到的收入被用来偿还贷款； ➢ 第四，有保险的抵押品由于火灾和其他灾害而损坏，
保险公司对抵押品的赔偿也导致了提前还款的发生。
第九章
资产证券化
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学完本章后，你应该能够：
✓ 了解资产证券化的一般程序 ✓ 了解抵押支持证券的主要类型 ✓ 了解资产支持证券的主要类型 ✓ 了解中国资产证券化的主要情况
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本章框架
➢ 第一节 资产证券化 ➢ 第二节 抵押支持证券 ➢ 第三节 资产支持证券 ➢ 第四节 中国的资产证券化市场