❖ 回收期不断拉长，印证了通过放松信用政策刺激销售的推 断。
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❖ 面对质量低下且数额巨大的应收账款，如此激进 的会计政策，令人怀疑资产负债表的水分。
❖ 过度谨慎实质是一种变相的激进，通过04年洗大 澡为今后盈利奠定基础。
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2.存货质量分析
❖ 在低成本、大规模经营模式下，长虹大量吃进彩 管，但市场的逐渐饱和又导致库存居高不下，并 使应付款项从35.51亿增至61.9亿。
❖ 不仅仅是存货金额巨大，严重的是库存商品展存 货总额比例一直在64%以上，01年达到82%， 05年达到75%。
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各公司存货及跌价准备计提情况
2001年 2002年 2003年 2004年
存货比率 存货余额：亿 计提比率 存货比率 存货余额：亿 计提比率 存货比率 存货余额：亿 计提比率 存货比率 存货余额 计提比率
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❖ 存货周转率比较：
存货周转情况是存货是否积压的重要标志，技术快速发展 时，存货积压往往意味着价值的降低。
长虹 康佳 海信
2001
1.2 1.57 2.4
2002
1.63 2.51 3.81
2003
1.7 3.8 3.79
2004
1.52 3.37 4.22
▪ 长虹存货周转率远落后于竞争对手，存货积压严重，
长虹 35% 62 4.39% 40.01% 75 3.71% 34.27% 73 4.31% 46.91% 73 18.1%
康佳 41% 29 3.38% 38.5% 27 4.33% 34。36% 33 4.26% 39.14% 37 4.68%
海信 33% 13 3.98% 33.1% 13 2.36% 33.29% 13 1.84% 41% 18 1.45%
▪ 消费者转向产品质量，低成本策略以及过度的价格战 造成长虹品牌美誉度的“自残”；
▪ 大规模、低成本的策略忽视了技术创新和产品更新换 代，缺乏持续竞争力。如，当对手推广DLP,LCD背投 新产品时，长虹仍在维护CRT背投技术。
▪ 价格战使得利润空间被压缩到了极限，成本优势难以 体现。
▪ 傍大款策略加大企业收款风险和经营风险
济降低成本，获得竞争优势。
▪ 生产方面：建立最大彩电制造基地，走规模经济之路 ▪ 投资方面：利用配股融资的巨额资金用于生产线技改
和配套加工能力的扩建，而非进行技术革新和研发。 ▪ 营销方面：采取傍大款策略，主要依靠大客户批销产
品，不愿投资于费用高昂的分销渠道。
❖ 成本优势使长虹钟情于价格战，多番价格战成就 “彩电大王”地位。
▪ 规模经济。要么以较大规模进入，要么以较小规模进 入，但承受高成本劣势。
▪ 原有品牌优势。进入成熟期的彩电行业，现有企业在 顾客服务，促销，知名度，客户忠诚度，信誉等方面 已形成优势。
▪ 销售渠道。正常销售渠道已被现有企业占有，潜在进 入者只有通过让价，提供补贴等方式拓展，这势必降 低自己的利润。
6.3
5.3
计提比率
0
2%
0
0
41% 60%
短期投资收益：亿 0.16 0.66 0.77 0.76 -1.7
-0.57
占净利润比率
6%
75% 44% 37% 4.6% -21%
▪ 04年之前对股票投资和委托理财未计提减值准备，短期投资只有 收益没有风险吗？
▪ 04年南方证券由于违规经营被接管，并冻结委托理财资金，这意 味着长虹理财资金回收存在极大风险。
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4.收益质量分析
❖ 只有夯实了资产负债表，才能得到高质量收益。资产负债 表中较多水分，无疑影响收益的质量。
❖ 1年内应收账款和原材料不计提准备是长虹资产负债表水 分较多的主要因素，如果对这两项资产按5%计提比率调 整，长虹从01年已处于亏损状态，早被ST,甚至面临退 市风险。
长虹资产减值准备模拟
0
库存商品准备
3.42% 5.05% 5.62%
2002 75 21.4 49.9 0 5.56%
2003 73 22.5 46.2 0.02% 6.76%
2004 73 22.8 46.9 12.74% 21.24%
▪ 04年前对原材料几乎不提准备，主要竞争对手均计提准备。
▪ 产品更显换代很快的情况下，长虹一直钟情于低端市场，不提准 备显然不妥。
▪ 从02年开始，应收账款高度集中。 ▪ APEX是长虹欠款巨头。 ▪ 外销增长主要依赖于APEX的巨额交易。
2004 38388 80%
39803 83%
▪ 但是APEX货款回笼率02、03两年只有50%。
❖ 应收款异常增长主要是放宽信用政策所致。
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坏账准备分析 ❖ 应收款质量堪忧，长虹是否意识到并计提准备？
1.现有竞争情况 ❖ 行业增长率。
▪ 94-97彩电行业高速发展，98之后进入成熟期，增长缓 慢，供过于求，产能过剩；
▪ 价格战是厂商获取市场份额的主要途径。
❖ 竞争者集中。
▪ 彩电市场控制在几个巨头之中，但没有一个控制性公 司，即使份额最大的长虹占有率只有17%。
❖ 产品差异性和转换成本。
▪ 绝大部分国外元件组装，采用通用标准，同质化程度 较高，转换成本低。
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5.卖方议价能力 ❖ 主要供应部件彩管和高频头，基本处于供过于求，
且彩管针对性强，卖方议价能力较弱。 ❖ 高端彩电的核心芯片大部分依赖进口，卖方议价
能力强。
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（二）竞争战略分析
❖ 成本领先：以低成本提供同样的产品或服务 ❖ 追求差异化：以顾客可以接受的价格提供独特的
产品或服务 ❖ “夹在中间”：在两种策略之间犹豫不决的企业，
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3.替代品威胁 ❖ 彩电生活必需品，被其他产品替代可能性不大。
但是更新换代速度快，新产品推出将加快原来产 品的淘汰速度。 4.买方议价能力 ❖ 产品同质化，消费者对价格较为敏感，追求性价 比高的产品。 ❖ 国美，苏宁家电连锁超市的崛起，形成渠道霸权， 拥有较大的议价筹码。厂商为吸引这些渠道，不 得不提供优惠条件，如延长信用期限，这加大厂 商收款风险，降低资金使用率。
▪ 1989大象价格战，降幅600元，扩大占有率； ▪ 1996，降价18%，占有率提高到35%。
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❖ 价格战并非万能！ ❖ 波特：消费者对价格过于敏感时，重点放在尽可
能降低价格及成本；当消费者钟情于产品质量时， 企业就不要过于强调产品价格与成本。
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❖ 1999年之前，彩电属于奢侈品，消费者对价格 比较敏感，此时，低成本策略有效。但是低成本 策略不具备持续性竞争优势。
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Step 2: 会计分析
(一)识别关键会计政策和会计估计
应收账款 存货 合计
1999 16% 41% 57%
2000 11% 40% 51%
2001 16% 35% 52%
2002 2003 23% 24% 40% 34% 63% 58%
2004 31% 47% 78%
2005 36% 32% 68%
58%
应收账款占总资产比率 16%
2002 32% 46% 23%
2003 12% 20% 24%
2004 -18% -6% 31%
2005 31% 18% 36%
▪ 正常情况下，应收款与收入增长率相匹配。
▪ 与主业收入相比，04年之前的应收款增长明显更快，尤其是01年。
▪ 应收账款的异常增长难免让人怀疑长虹利用放宽信用条件刺激销 售增长。
▪ 02、03年主业收入中，内销金额变化不大，外销比率显著高于其 他年份。
▪ 可见主业反弹主要归功于外销金额的急速增长
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❖ 应收账款构成
单位 APEX … 合计
2001
2002
2003
3463 12% 38300 91% 44466 87%
4590 16% 38874 92% 47274 93%
▪ 04年以前长虹的计提比例远低于竞争对手，而04年比 竞争对手激进很多。
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❖ 长虹应收账款周转情况
应收账款周转率
2000 4.75
2001 2002 4.05 3.54
应收账款周转天数 77
90
103
2003 3.07 119
2004 3.22 113
❖ 2001-04年，应收款平均回收期在100天左右，回收期 比较长；同业竞争对手回收期在25天左右。
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❖ 为了证实怀疑，必须了解近年来主业收入增长情况（亿）。
2001 2002 2003 2004 2005
主业收入 外销 内销 外销比率
95 7.8 87.3 8.2%
125.9 55.4 70.5 44%
141.3 50.4 90.9 35.7%
115.4 28.7 86.7 24.9%
150.6 22.5 128.1 14.9%
❖ 应收账款和存货所占比率极高，其会计政策和会计估计是 否合理，直接影响财务报表的真实性。
❖ 此外，长虹从2000年短期投资保持10亿左右。作为制 造业，却热衷于短期投资，这必须引起注意。
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（二）关键会计政策和会计估计的分析
1.应收账款质量分析 ❖ 应收账款异常增长
2001
收入增长率
-11%
应收账款增长率
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❖ 规模经济。
▪ 较为明显的规模经济刺激生产生通过扩大规模降低成 本，利用价格优势占领市场份额。但市场饱和之时， 巨大的库存又导致行业失去价格话语权。
❖ 退出壁垒。
▪ 生产设备专用型强，一旦退出生产线，销售渠道打水 漂。高壁垒导致绩差企业苦苦支撑，加剧竞争。
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2.新进入者威胁 ❖ 进入壁垒较高，新进入者威胁不大，因为：
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❖ 竞争对手计提比例对比
康佳
1年以内坏账计提比率 2% 2001平均计提比例 6.7% 2002平均计提比例 8.6% 2003平均计提比例 23% 2004平均计提比例 17.3%