可分为不同风险的现金流
10亿 投资者A SPV 投资者B 投资者C ……. 抵押贷款人 AAA级 A级 BBB级 剩余权益
银行
6.5%
以建行为例
2005年3月21日，央行宣布信贷资产证券化 试点启动。国家开发行和中国建设银行作为 试点。 2005年12月15日， “建元2005-1个人住房 抵押贷款支持证券”发行。 中国建设银行从上海、江苏和福建的一级分 行筛选出了15000余笔、金额总计约31亿元 的个人住房抵押贷款，组成资产池。
“每个月还是付不起？没关系，头24个月你只需要 支付利息，贷款的本金可以两年后再付！想想看， 两年后你肯定已经找到工作或者被提升为经理了， 到时候还怕付不起！” “担心两年后还是还不起？哎呀，你也真是太小心 了，看看现在的房子比两年前涨了多少，到时候你 转手卖给别人啊，不仅白住两年，还可能赚一笔呢！ 再说了，又不用你出钱，我都相信你一定行的，难 道我敢贷，你还不敢借？”
次贷危机的根源何在？
“1982年可选择按揭贷款交易平价法案”
“The Alternative Mortgage Transaction Parity Act ” 1982 允许对按揭贷款采用可变动利率(ARM)
“1986年税收改革法案”
“The Tax Reform Act of 1986 ” 取消了消费贷款的利息扣除规定,但保留按揭贷款的利息扣 除规定
2001.9—2005.5, 短期利率一直保持在3%以下 低利率和充裕的银行信贷导致房地产和其他资产价格大幅 上涨 为了抑制日益上升的通货膨胀, 从2004.6—2007.6美联储 共加息17次，利率由1%升至5.25% 不断上升的利率水平导致房地产市场在2006年第四季度出 现拐点，房地产价格下跌，交易量急剧萎缩
按照现金流分配的先后顺序，该证券分为优先级和 次级（即S级）两个部分。其中，优先级证券再按 本息支付顺序先后分为A、B、C三档，分别获得中 诚信AAA、A和BBB级评级。 次级证券向建设银行定向发行，未予评级。本次证 券发行后，依照相关法规，A档和B档证券将在发 行后2个月内在银行间债券市场上市交易流通，C 档证券可通过协议转让交易流通。
在这样的诱惑下，无数美国市民毫不犹豫 地选择了贷款买房。 你替他们担心两年后的债务？自我感觉良好 的美国市民会告诉你，演电影的都能当上州 长，两年后说不定我还能竞选总统呢。
阿牛贷款公司短短几个月就取得了惊人的业 绩，可是钱都贷出去了，能不能收回来呢？ 阿牛先生也是熟读美国经济史的人物，不可 能不知道房地产市场也是有风险的，所以这 笔收益看来不能独吞，要找个合伙人分担风 险才行。
典型的资产证券化
10亿 每份10万元 SPV 5% 5% 投资者A 投资者B 投资者C ……. 抵押贷款人
银行
6.5%
光这样卖没人买啊，假设原来的债券风险等 级是4，属于中等偏高。于是投行把它分成 A、B、C、D四个部分，发生债务危机时， A级享有优先赔付的权利。这样风险等级分 别变成了1、2、5和8，总风险不变，但是前 者就属于低风险债券了，凭投行三寸不烂 “金”舌，当然卖了个满堂彩！
次贷危机的根源何在？
缺乏监督的金融创新滋生严重的道德风险
传统的住房抵押贷款流程
实质审查 发放贷款 借 款 人 道 德 风 险 将贷款计入 资产负债表内 收取利息 和程
形式审查 发放贷款 贷款机构道德风险 将贷款证券化 并出售给投行 投资银行道德风险 为投资人收取 利息和本金 评信机构道德风险
次贷危机的根源何在？
美联储的货币政策
高科技泡沫破灭和“911恐怖事件”终结了长达十年的 “非理性繁荣”(Irrational Exuberance) 为防止经济衰退，美联储长期实施低利率的货币政策，导 致利率低企、流动性泛滥 , 2001至2003年，优惠贷款利率由6.5%降至1%借钱基本免费 买房基本不贵 1%的利率水平保持一年之久
第一章 次贷导火线
在美国，贷款是非常普遍的现象，从房子到 汽车，从信用卡到电话账单，贷款无处不在。 在这里失业和再就业是很常见的现象。这些 收入并不稳定甚至根本没有收入的人，他们 怎么买房呢？ 因为信用等级达不到标准，他们就被定义为 次级贷款者。
大约从十年前开始，漫天的广告开始出现在 电视上、报纸上、街头，抑或你的信箱里. “你想过中产阶级的生活吗？买房吧！” “积蓄不够吗？贷款吧！” “没有收入吗？找阿牛贷款公司吧！” “首付也付不起？我们提供零首付！” “担心利息太高？头两年我们提供3%的优 惠利率！”
于是阿牛找到带头大哥 — 投行。这些家伙 可都是名字响当当的主儿（贝尔斯登、美林、 高盛、摩根）. 他们每天做什么呢？

只要是个东西就能被他们打包卖了。 能卖的东西全被他们卖光了。 ABS(Asset Backed Securities) MBS（Mortgage Backed Securities)
走向崩溃之路
上海国家会计学院
主要内容
次贷导火线 两房危机 雷曼倒塌和AIG信用链 会计替罪羊 泰山其颓
放松管制的法律环境 “1980年存款机构解除管制与货币控制法案”
The Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act of 1980 取消了对第一留置权按揭贷款的利率上限
可剩下的债券怎么卖呢？ 投资者持有了AAA以下的债券，一是风险太 大，二是流通性差，怎么办呢？
投行找来诺贝尔经济学家，找来哈佛教授，用
上最新的模型，一番鼓捣之后，弄出几份报告， 评价一下某某证券是否值得买进，某某国家的 股市已经有泡沫了。 一群在风险评估市场里面混的主儿，你说他们 看到这里面有风险没？用脚都看得到！可是有 利润啊，那还犹豫什么，接手搞吧！ 于是经济学家、大学教授以数据模型样评估之 后，重新包装一下，就弄出了新产品 — CDO （Collateralized Debt Obligation）。