中国证券监管与证券投资者保护有关法律问题研究———以美国金融改革与投资者保护法案为镜鉴李文华邝星(北京交通大学人文社会科学学院法律系，北京100044提要:2010年7月22日，美国史上最严厉的金融监管改革法案生效，此次改革的重点就是将投资者(即金融消费者，包括证券市场的投资者的利益放在了第一位，为此美国建立了相关机构并出台相关规则予以落实。

中国在证券投资者保护方面还有许多地方需要完善，本文在借鉴美国最新金融监管改革法案的相关内容的基础上为我国的证券投资者保护提供了一些建议。

关键词:美国金融改革与投资者保护法案; 中国证券投资者保护; 金融消费者中图分类号:D922. 287文献标识码:A文章编号:1003－3637(2011 02－0137－042007年，美国爆发次贷危机，进而愈演愈烈，演变成波及全球的世界性金融危机。

金融危机虽然重创各国经济，但它也是一个良好的契机，促使各国思考金融监管存在的缺陷，尤其是美国，在此次金融危机中损失惨重。

痛定思痛，美国终于在2010年7月21日出台了史上最严厉的金融监管改革法案(“Dodd －Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act ”，我国目前大多数人译为“美国金融监管改革法案”，但是，严格来说，这种翻译是不准确的，因此本文将其译为“金融改革与投资者保护法案”，以下皆用此名，这标志着美国金融监管与投资者保护的法治进入了一个新时代。

一、金融危机形成原因的分析美国的这次金融危机形成的原因很多，如虚拟经济与实体经济发展的不平衡、宽松的货币政策对资本市场投机之风的推波助澜，等等。

但是，更重要的是政府对金融管制的放松以及金融消费者保护法治的薄弱。

一金融管制的放松着金融产业的发展和创新，严格管制的立法体系对金融市场发展的阻碍作用日益突显。

自20世纪80年代以来，放管制的金融立法改革在主要发达国家开始普及，改革措施包括大量废除行政审批等限制性规则，取消金融分业经营限制等。

管制的放松直接促进了金融创新，但同时也大大削弱了金融市场的稳定性。

此次次贷危机的形成正是投资银行用精湛的金融工程技术将购得的“两房”(房利美、房地美的债券进行分割、打包、组合并且出售。

在整个过程中，最初的一元钱被放大到几元甚至十几元的金融衍生品［1］。

名目繁多、复杂艰深的衍生品由于金融交易链条的延长而不断放大风险，监管部门对衍生品监管的缺失更是使衍生品大行其道，两者相互结合终于酿成了金融危机。

(二金融消费者保护法治的薄弱此次美国金融危机，凸显出了监管部门对金融消费者保护的不足。

由于在风险形式、费用构成、利润结构、提前退出的惩罚机制、税费负担等各方面，金融商品都有较高的专业性壁垒，这对消费者的专业水平提出了很高要求［2］; 此外，由于金融市场的不确定性、信息不对称以及负外部性等因素的存在，都使得政府应当适当介入，建立金融消费者保护机制，以公法之手段维护私法的“实质公平”。

但是遗憾的是，美国金融管制立法中虽然有关金融机构信息披露义务的相关规定并不少见，以住房抵押贷款法律规范为例，相关的立法包括《贷款真实法案》《平等信贷机会法》《房屋所有权保护法》《公平住宅法》《社区再投资法》《住房抵押贷款信息披露法》，等等，但是，对金融消费者的倾斜保护原则在这些立法中并没有得到完全贯彻，结果大大削弱了其保护力度。

虽然《贷款真实法案》等法律对贷款机构规定了信息披露义务，但是并没有考虑到借款人其实缺乏足够的专业知识去理解那些复杂的贷款条件，未从金融消费者的理解水平出发去规定所披露信息的相关内容; 虽然《房屋所有权保护法》等法律严格限制贷款利率水平以保护借款人，但是却要求借款人能够自己判断贷款机构是否存在违反规定收受高额费率的情形。

正是监管部门对消费者保护意识的缺失，使得消费者在不清楚风险究竟有多大的前提下就购买了大量金融衍生品，当危机来临时，风险却被转嫁到自己身上，从而损失惨重［3］。

二、金融改革与投资者保护法案关于投资者保护和证券法完善的主要内容金融改革与投资者保护法案最为引人注目的是它将保护金融消费者的利益放在了第一位，并且成立了相关机构使这个目标真正落到实处。

具体而言，金融改革与投资者保护法案在其第九章专门规定了投资者保护与证券法的完善问题，其内容大致可分为两个方面:即从硬件方面(即机构建设方面和软件方面(规则完善等方面双管齐下。

一方面，从硬件方面来看，美国在SEC (美国证券交易委员会下添设了三个机构:投资者咨询委员会(Investor Advisory Committee 、投资者利益代表人办公室(Office of the Investor Advocate 以及申诉专员(Ombudsman 。

投资者咨询委员会的主要职责有:1. 为SEC 就投资者保护的相关事项提供咨询与建议，包括以下方面:SEC 的监管重点，对证券产品、交易策略、收费结构、信息披露有效性的监管的问题，为保护投资者利益采取的措施，为增强投资者信心与促进证券市场就开发者所采取的措施;2. 向SEC 提交SEC 认731法学为恰当的研究结果和建议，包括立法改革的建议。

投资者利益代表人办公室的负责人由SEC 主席任命，该办公室的负责人是投资者的利益代表人，直接向SEC 主席报告，投资者的利益代表人承担以下职责:1. 帮助散户投资者解决其与SEC 或自律组织可能有的重大问题; 2. 确定投资者可以从SEC 或自律组织的规则变化中受益的领域; 3. 确定投资者与金融服务提供者和投资产品的问题; 4. 分析SEC 提议的规则、自律组织提议的规则对投资者的潜在影响; 5. 在切实可行的范围内，向SEC 建议条例或命令的改革，或向国会建议任何可能减缓本段所确认的问题和促进投资者的利益的立法、行政或人事变革。

可见投资者利益代表人的设立实际上让消费者在监管部门有了代表自己利益的声音，防止监管部门为单纯维护金融机构的利益而对消费者及其利益视而不见。

申诉专员由投资者利益代表人任命，直接向投资者利益代表人报告。

申诉专员的主要职责包括:(i 在解决散户投资者与SEC 或自律组织之间可能产生的问题中充当SEC 和散户投资者之间的联系人，(ii 在鼓励人们对投资者利益代表人提出有关遵守证券法律的问题的政策和程序方面进行评估和提出建议，(iii 建立保护措施以保持条款(ii 中的人员和申诉专员的通话的保密性。

另一方面，软件方面主要是相关规则的改变以及进行一系列调查研究。

首先，在第912节做了关于“SEC 有权参与投资者测试的说明”。

对1933年证券法的第19节做了如下修订，即在本节的最后，增加了下述条款:“(e 规则或方案的评价———为了评价SEC 根据证券法律(参见1934年证券交易法的第3节对“证券法律”的定义而发布或实施的任何规则或方案，以及为了考虑、提出、采取或者实施规则或方案，或研发出新的规则或方案，SEC 可以:(1 与投资者或者其他公众交流并收集信息; (2 实施SEC 确认符合公共利益或者能保护投资者的临时的投资者测试方案; (3 与学者和顾问进行对于执行本小节是必需的磋商。

”其次，由于金融产品一般是通过经纪人、经销商或者投资顾问出售给散户投资者，而金融危机爆发的原因之一，正是这些商事活动中间人欺诈金融消费者，所以加强有关经纪人、经销商和投资顾问的义务规则就变得十分重要。

金融改革与投资者保护法案中的第913节直接要求SEC 研究和制定有关经纪人、经销商和投资顾问的义务规则。

为此，第一步，SEC 应对有关问题进行评估，并且列举了评估时应该考虑的相关因素，包括现行法律和管理标准对经纪人、经销商、投资顾问的有效性以及是否在相关人员注意义务方面的法律上存在漏洞或者差距，等等; 第二步，SEC 在准备上述报告的过程中，应寻求并考虑公众的关注、评论和数据; 第三步，SEC 应在本法案生效后6个月内，向参议院的银行、住宅及城市事务委员会和众议院的金融服务委员会提交上述研究结果的报告; 最公众利益和散户投资者方面是必要或适当的(他客户可能通过提供规则来予以保护时候，规则来规定以下这些人在法律或者法规上的注经纪人、经销商、投资顾问，与经纪人或经销商相与投资顾问相关联的、向散户投资者提供个性化议的人员。

在制定这些规则时，SEC 应考虑上述论与建议。

最后，金融改革与投资者保护法案还要求SEC 加强对投资顾问的监查的研究，进行投资者金融知识水平的研究、共同基金广告的研究、有关利益冲突的研究、提高投资者自投资顾问和经纪交易商处获得投资信息的能力的研究，以及金融规划师和金融界有关头衔的使用的研究等。

这些研究的目的，都在于更好地保护投资者的利益。

此外，金融改革与投资者保护法案还规定，SEC 有权通过颁布规则而要求经纪人或者经销商在投资者购买投资产品和服务之前向其提供文件或材料。

综上可知，金融改革与保护法案，从硬件、软件两方面入手，就投资者保护与证券监管的完善做了既有框架性特点、又有可操作性内容的规定。

从动态司法角度来看，此次改革无疑使监管者、金融消费者、金融机构的联系大大加强，投资者通过投资者利益代表人、申诉专员来深度影响SEC 的监管行为，SEC 通过更高的义务要求而使经纪人、经销商、投资顾问尽可能为投资者利益着想，1933年的《证券法》、1934年的《证券交易法》、1940年的《投资顾问法》则依然为消费者提供最后的司法救济，并在本次修改后各自都得到了完善。

上述规则的修改，共同指向两个对象:完善金融监管手段，更好地保护投资者。

毫无疑问地，更好地保护投资者是完善金融监管手段之目的所在，而这使得证券法更好地体现了保护投资者利益的宗旨，也使得美国此次金融改革的最高目标———金融消费者利益至上落实到实处。

详见下表:三、中国证券监管与证券投资者保护中存在的问题与美国的金融市场相比，我国的金融市场还处于起步阶段，相关制度还很不完善，系统性风险极大地影响着市场稳定，在金融监管、金融消费者保护方面，与美国等发达国家的差距就更为明显了。

(一现有的证券投资者保护机构还不够健全迄今为止，我国金融法律度的重点仍然放在对金融机构监管方面，立法者关注的是如何加强对金融机构的外部监管和内部治理结构的改革，以维护金融秩序，而消费者保护却没有足够重视。

我国目前消费者保护仍处于“三无”阶段即无意识、无法律体系、无保护机构。

831甘肃社会科学2011年第2期消费者的保护规范有局限性，对金融消费者保护方面鲜有直接涉及，或只作原规定，操作性不强。

最后是无“金融消费者保护机构”。

目前还没有任何一家监管机构明确承担和履行金融消费者保护职责，受理金融消费者投诉。

各级消费者协会侧重于消费者非金融性商品消费和劳务消费的保护，但由于金融产品和金融服务相对复杂，具有很强专业性和风险性，消费者协会对保护金融消费者权益往往有心无力［4］。