[Table_Summary]纯碱行业报告之四：行业专题报告行业研究方正证券研究所证券研究报告化工行业 2018.05.07/推荐价格上涨是产能周期的结果，检修非主导因素从2016年开始，随着去产能进行，纯碱价格变得波荡起伏起来，2018年4月份以来，纯碱价格再次上涨，行业多认为是检修导致的。
我们区别于市场的认识在于，这是长期产能短缺的延续，而非检修导致的暂时性短缺。
2017年7月，纯碱已进入短缺时代，是因为当时每月的内需230万吨加上净出口15万吨已经达到了245万吨以上，而产量最多在230万吨/月，后续价格如期暴涨。
2017年12月份，在下游平板玻璃、合成洗涤剂、氧化铝、日用玻璃等受到限产的影响下，内需下降至170万吨/月左右，库存快速累积，价格暴跌。
2018年3月份下旬，下游逐渐复工，纯碱库存很快被消耗掉，当前内需加上净出口逐渐恢复到2017年245万吨/月左右的水平，但产量现在仅不到220万吨/月，即使开到最大也仅仅为240万吨/月，确定性出现缺口。
未来开工率继续上行不宜对房地产对纯碱的影响过度悲观。
我们对平板玻璃做过悲观情景测试，即使平板玻璃低迷到2015年左右的水平，产量下降5%，在氧化铝、合成洗涤剂、日用玻璃等领域5%增速的带动下，纯碱的开工率会继续抬升，不宜对房地产过度悲观，并且对房地产的看法仍存在较大分歧。
上半年价格有望继续上涨，长期盈利仍向上冬季限产导致纯碱的月度需求量从225万吨/月下降到155万吨/月，当前价格上涨和取暖季结束有关。
我们预测上半年价格会继续上涨，一是平板玻璃、氧化铝、合成洗涤剂等产量都将随着取暖季的结束而复苏，二是4-6月份纯碱将进入集中检修期，检修产能高达500万吨/年，远超300万吨/年的平均水平。
检修大幅增加有两个原因，首先是2017年高开工率持续时间过长，其次是6月在青岛召开的上合峰会将会影响部分周边企业。
我们预测纯碱长期盈利仍向上，我们判断房地产和汽车行业在2018年的增速将放缓，并有可能转为负增长，但纯碱行业仍将保持紧平衡状态，即使做较悲观的预期，假设房地产新开工面积同比增速为-5%，在日用玻璃、氧化铝、合成洗涤剂等行业的带动下，纯碱需求仍将保持1.4%的增速。
在行业紧平衡的预期下，我们预计未来氨碱法纯碱的单吨净利有望维持在200-400元/吨，天然碱保持在500-700元/吨。
关注远兴能源、山东海化及其它纯碱企业远兴能源具有天然碱权益产能180万吨/年（150万吨纯碱和30万吨小苏打，成本在三种工艺中最低），山东海化氨碱法产能280万吨/年，价格每上涨100元/吨，远兴能源和山东海化的归母净利将分别增加1.2亿元和1.8亿元，重点关注。
1价格上涨是产能周期的结果，检修非主导因素我国纯碱价格从2012-2015年波澜不惊，轻质纯碱价格在1200-1400元/吨，但自2016年开始，纯碱价格暴涨暴跌，连续两年从第二季度开始上涨，经历过一波超过翻倍的涨幅，最终在春节附近大幅回落。
2018年3月底，纯碱价格又开启了上涨的行情，大生产部分企业上调了纯碱报价150-200元/吨，根据百川资讯信息，华东轻碱出厂价从1650元/吨逐渐上调至2100元/吨。
从2016年开始，随着去产能进行，纯碱价格变得波荡起伏起来，2018年4月份以来，纯碱价格再次上涨，行业多认为是检修导致的。
我们区别于市场的认识在于，这是长期产能短缺的延续，而非检修导致的暂时性短缺。
2017年7月，纯碱已进入短缺时代，是因为当时每月的内需230万吨加上净出口15万吨已经达到了245万吨以上，而产量最多在230万吨/月，后续价格如期暴涨。
2017年12月份，在下游平板玻璃、合成洗涤剂、氧化铝、日用玻璃等受到限产的影响下，内需下降至170万吨/月左右，库存快速累积，价格暴跌。
2018年3月份下旬，下游逐渐复工，纯碱库存很快被消耗掉，当前内需加上净出口逐渐恢复到2017年245万吨/月左右的水平，但产量现在仅不到220万吨/月，即使开到最大也仅仅为240万吨/月，确定性出现缺口。
资料来源：Wind ，方正证券研究所2 产能周期决定了价格的暴涨暴跌纯碱价格之所以变得波澜起伏，根本原因是产能周期在发挥作用，从2014年开始，纯碱行业从产能高速增长阶段进入了产能平稳期，产能接近零增长。
而需求端平板玻璃和氧化铝在2016-2017年均快速增长，两者的终端消费领域主要为房地产和汽车，二者都在2016-2017年经历了政策性变化带来的快速增长。
在需求拉动下，纯碱行业的开工率也从80%以下提升至88%左右的水平，行业进入紧平衡状态。
并且进口纯碱也是远水难解近渴，纯碱价格大幅波动，但价格底部却逐年抬升，这正是纯碱行业进入行业紧平衡的表现。
此处，我们假设平板玻璃在2018-2020年产量的增速分别为-3%、-5%，-5%，其他各领域的增速均为5%，在这种较悲观的预期下，纯碱的开工率仍将从2017年的87.6%增长至2020年的89.7%。
3纯碱价格上半年有望继续上涨3.1取暖季结束和后续大规模检修有望维持价格上涨产能周期决定了价格的表现形态和长期走势，而库存周期则决定纯碱的上涨时点及其幅度，2017年下半年纯碱库存快速积累，价格急剧下行，下跌时点较2016年提前了一个季度左右，其中的变量是冬季限产。
冬季限产导致纯碱的月度需求量从225万吨/月下降到155万吨/月，当前价格上涨和取暖季结束有关。
我们预测2018年上半年价格会继续上涨，一方面是平板玻璃、氧化铝、合成洗涤剂都将随着取暖季的结束而复苏，第二是4-6月份纯碱将进入集中检修期，检修产能高达500万吨/年，远超300万吨/年的平均水平。
检修大幅增加有两个原因，一是2017年高开工率持续时间过长，二是6月在青岛召开的上合峰会将会影响部分周边企业。
资料来源：百川资讯，方正证券研究所资料来源：百川资讯，方正证券研究所3.2供给侧：长期产能低增长，4-6月份将迎来检修高峰期由于长期亏损，再加上纯碱为产能过剩行业，受政策限制，纯碱行业从2014年开始进入了产能负增长时代，2017年，随着需求的好转，纯碱产能有所增长，但增长速度在3%左右，仍在5%的范围以内。
纯碱行业将迎来检修高峰，根据百川资讯的信息，2018年4月份，纯碱行业短时间的检修产能最高可达800万吨/年以上，全国接近1/4的装置将迎来检修期。
一个原因是2017年部分纯碱企业开工太满，需要检修，2017年下半年纯碱价格大涨，盈利颇丰，基本所有的纯碱企业都维持满负荷生产，很多企业在经过长时间运转后需要检修，现在天气变暖，企业迎来检修良机。
第二个原因是上合组织峰会的影响，上合峰会6月份将在青岛召开，虽然现在还没有相关的限产政策，但我们注意到青岛周边的山东海化和山东海天两个纯碱大厂都有检修计划，后续5-6月份的检修产能仍将很大。
3.3需求侧：限产需求恢复，长期盈利趋稳纯碱的需求主要为平板玻璃、日用玻璃、氧化铝、洗涤剂等，平板玻璃的终端主要为房地产和汽车；日用玻璃和洗涤剂与宏观经济密切相关，一般保持较稳定的增速；氧化铝的下游和电力、建筑、交运等都有关系，可以看出，房地产和汽车是纯碱两个比较重要的下游领域。
我们预测纯碱长期盈利趋稳，我们判断房地产和汽车行业在2018年的增速将放缓，并有可能转为负增长，但纯碱行业仍将保持紧平衡状态，即使做较悲观的预期，假设房地产新开工面积同比增速为-5%，图表10： 2017年中国纯碱的主要应用领域平板玻璃36%日用玻璃9%氧化铝9%洗涤剂14%其他32%资料来源：Wind ，方正证券研究所2017年12月和2018年前两个月纯碱的实际需求量大幅下行（考虑到生产企业端库存），我们分析了纯碱下游的几个消费领域的产量情况，发现平板玻璃、氧化铝、合成洗涤剂都大幅下行，我们判断这与北方取暖季限产有关。
资料来源：Wind ，百川资讯，方正证券研究所资料来源：百川资讯，方正证券研究所平板玻璃累计产量增速大幅下行。
平板玻璃产量增速自2015年年底见底，后续持续攀升，主要是受到2016年房地产限购政策的放松影响，从2017年年中开始，随着限购政策的收紧，平板玻璃开始日用玻璃主要用于酒瓶、水杯、装饰品等领域，与民生密切相关，近年来增速稳中有升。
随着国内消费升级的深入，我们预计日用玻璃增速将维持5%左右的增速。
资料来源：Wind，方正证券研究所氧化铝下游为铝锭，2018年前两个月氧化铝产量大幅下降和氧化铝价格下跌以及限产关系较大，氧化铝整体上还是跟着铝锭走，终端是电力、建筑、交运等行业，我们判断2018-2020年氧化铝保持5%的增速。
增速。
资料来源：Wind，方正证券研究所2018年1-2月房地产房屋新开工面积同比增长2.9%，增速下滑，但考虑到目前房地产库存处于较低位置，房屋新开工面积大幅下行的可能性较小。
远兴能源具有天然碱权益产能180万吨/年（150万吨纯碱和30万吨小苏打，成本在三种工艺中最低），山东海化氨碱法产能280万吨/年，价格每上涨100元/吨，远兴能源和山东海化的归母净利将分别增加1.2亿元和1.8亿元，重点关注。
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