1110% 110% 5 1110% 516% P 015% 10% 1115% 5 10% 6% 115% 5
4.3821.2525.63
股票估价原理
存在问题：
对超常增长时期长度的确定 该模型假设增长率在初始时期较高而后突然下降并达 到稳定水平。 相当一部分高增长公司会将收益留存，导致初期股利 发放很少，进入稳定阶段后才增加股利的发放，采用 这一模型可能会低估这一类型公司的价值。
股票的价值及其来源
股票的价值
股票的价值主要来源于公司未来的收益：股利和股东 权益的增值 股利收入受到公司股利政策以及公司盈利情况的影响 ，因此，未来股利收入的多少是不确定的。
股票估价原理
股利贴现模型--一般模型
每股股票的价值可以用以下公式来计算
P0
t 1
Dt (1 R)t
每股股票的价值的两个影响变量
股票定价
学习目标
股票的价值及其来源 股票估价原理 股票估价的简化方法
股票的价值及其来源
为什么要进行股票的定价
发行者 投资者
股票的价值
价格是买卖双方在股票供求关系的基础上的成交价格 价值或内在价值是商品应该值多少钱 从长期来看，价格的最终决定因素是价值，其总的趋 势是围绕着价值上下波动 并不是每个人都能够正确认识股票的价值
P0
t1
Dt (1R)t
D1 R
1 10, 10%
P0
50 t1
Dt (1R)t
50
1
t1 (110%)t
9.91
股票估价原理
固定股利模型
固定股利模型假设公司的股利增长率为0，即公司未来 的股利都按一个固定数量支付，
D 1D 2KD
股票的价值等于
DD
D
P0 1R(1R)2
...... R
D n2 1Rs 1Rc n2n1
1Rh n1
n1
D t 1
n2
D t D 0 1gh n1 1gh n2n1 1Rs
t1 1Rht 1Rh n1tn1 1Rh n1
股票估价原理
该模型最适用于这样一类公司，即公司目前以超常的增长 率增长，并预期在初始阶段会保持这一增长速度；随后公 司的优势将会耗尽，导致增长率逐步下降到稳定的增长率
P 0 t n 1 1 D R th t 1 P R n h t t n 1 1 D R th t D R n s 1 g g s s1 1 R h t
股票估价原理
如果异常增长阶段各年的增长率不变为g，股利支付率在 初始n年内也不发生变化，则这一公式可以简化为
P 0D R 0h 1 g g 11 1 R g h n n R sD n g s1 1 g sR hn
适用于处于高增长之中并预期在一定时期内保持高增长， 其后高增长来源将会消失，公司逐渐进入稳定增长阶段。
股票估价原理
例5 A公司是一个高技术企业，目前具有领先同业的优势 。公司当期支付1元股利，预计在五年内公司将以10%的增 长率发展，这一阶段投资者在对应风险下要求的最低回报 率为15%，在这之后，公司将进入稳定增长阶段，公司的 增长率将稳定在6%，此时投资者要求的最低回报率为10% 。则根据式(3.4)可得股票价值为
P0RD 1g116% 1 77% % 11.89
股票估价原理
股票估价原理
两阶段股利贴现模型
两阶段股利贴现模型假设两个阶段增长：在初始阶段 ，股利增长率是不稳定的；在后续增长阶段，增长率 是稳定的，而且在可以预期的将来保持不变。 股票的价值=异常增长阶段股利的现值+稳定增长阶段 股票价值的现值。
P0RD 1g115% 1 77% % 13.38
股票估价原理
例3 假设目前投资者预计股利增长率为6%而不是7%，其他 两个变量保持不变，则
P0RD 1g115% 1 66% % 11.78
例4 假设目前对于类似该公司的风险水平，投资者要求每 年16%的回报率，而不是15%。则中国石化公司目前股票的 估计价值为
股票估价原理
固定股利增长率模型
假设股利将随时间的增长以不变的增长率增长
Dn 1gDn1
股票价值的计算公式
P0
D1 Rg
D01g
Rg
股票估价原理
固定股利增长率模型适用范围
比较成熟稳定的公司，这类公司一般以等于或者低于 正常经济增长率的比率增长，而且通常会继续实行已 经确定了的股利支付政策。 例2 假设中国石化公司当期每年支付1元的股利，在可 以预见的将来，投资者预计股利将以每年7%的比率增 长。对于该风险水平的投资，投资者要求每年15%的回 报率，中国石化公司目前每股价格为10元。则中国石 化公司目前股票的估计价值为
例6 A公司是一个高技术企业。公司当期支付1元股利，预
计在五年内将以10%的增长率发展，这一阶段投资者在对
应风险下要求的最低回报率为15%。其后四年，公司每年
以1%的速度递减，到了第九年，公司将进入稳定增长阶段
，在这之后，公司的增长率将稳定在6%，此时投资者要求
的最低回报率为10%。股票价值为
P0t 511 11 15 1% 0% tt 1115%5
股票估价原理
三阶段股利贴现模型
包括了一个高速增长的初始阶段、股利增长减缓的转 换阶段和最终的稳定增长阶段。
股票的价值=高增长阶段股利的现值之和
+转换时期股利的现值之和
+稳定增长阶段股票价值的现值
n1
P 0
t1
D t 1Rh t
1 n2
1Rh n1tn1
D t 1Rc tn1 Rsgs
9 110%5110%t%5%
t6
115%t5
110%519%18%17%16%15%
23.33
10%6%115%5
股票估价的简化方法
相对估价法
基本假设：
市场上对于各种股票的定价方式在总体上是正确的，但是在对 个别股票的定价上会出错，而我们可通过对各种标准化后的比 率进行比较，确定那些错误。而这些错误将随着时间的推移而 获得修正。
股票的贴现率 预期股利收入：是不是股利支付率不同会导致股票价值不同
两个问题
投资者需要估计无限期的股利收入流
股利收入在一定意义上说是任意的，给这个股票价值的评估带 来了困难
股票估价原理
例1：中国石化公司每年支付给其股东1元的股利，在可以 预见的将来股利都不会发生改变，对应该风险水平的投资 ，投资者要求每年的最低回报率为10%。则中国石化公司 每股股票的估计价值为