第二期消费带来的增加量的相反值。
MRT=-(1+Ri) Ri就是投资的收益率。 （4）如何在机会集中选择投资？
ABX表示可能的投资机会集的边界， 每一个点的斜率就是MRT， C 1
从右图可以看出，当
X
MRS =MRT
P1 C 1
时，决策者可能达到的效用 y 1
最大。
B
A P0 C0 y 0
斜率 （ 1ri)
科斯定 理
如果没有交易费用，权 利界定又是清晰的，那 么结果就不依赖于权利 的初始分配而是唯一确 定的，并且这个唯一的 结果是具效率的。
两个不可或缺的条件： 一是交易费用为零；二是权利被清楚地界定为私有。
张五常
交易成本可以看作是一系列制度成本，包括信息成本、谈 判成本、拟定和实施契约的成本、界定和控制产权的成本、 监督管理的成本和制度结构变化的成本。
资本市场 的含义
交易主体不是仅仅为个人消费，而是 以获取利润、资本增值为目的，以资 本的一种形态去换取资本的另一种形 态而进行交易的市场。
前提假 设
经济中存在跨世（时）消费交换的机 会，每个个体可以以市场利率r无限制的 借或贷
市场利率是正的，期初借的资金在期 末连本带息还清
存在资本市场的消费和投资
关键在于，引入资本市场以 后，生产和消费可以划分为
两个阶段独自进行：第一阶
段的最优生产是确定的；第
二阶段的最优消费规模与第 一阶段的生产决策无关。由
此可见，资本市场的引入提 高了市场效用。
3.数量推导
Question：资本市场的存在改进了投资者和 消费者的福利，现实与模型有什么不同？
第三节 市场和交易成本
（3）在新的资本市场线上进行借贷，选择 最佳消费决策
当主观时间偏好率=市场利率时，即C点，
对应的消费策略（ C
* 0
，C
1* ）为最佳消费决策。
在以上决策过程中，投资和消费是分开来进 行的，这就是Fisher分离定理：
在完美、完备的资本市场，投资决策仅仅由 市场利率决定，与个人主观偏好无关。
当经济中存在生产机会和资本交换机会时， 决策过程可以分为明显地互不相关的两步：
没有产权、没有 交易、没有任何 一种经济组织的
经济
一个个体、一种消费品的经济 在现在消费与未来消费之间做出选择 现在不消费就等价于投资
Robinson必须有两方面的信息
自己的偏好关系——是通过效用函数的无差 异曲线来刻画的；
消费的可行集——是通过投资和生产的机会 集来给出的。
利用无差异曲线和可行集的相切 来确定最优的消费/投资决策
C0
（5）不同个体选择比较
不同个体由于无差别曲线不同，所以选择的投资
可能不一样。 如图，个体2的主观时间偏好低，C 1
他选择多投资。
X
个体2
y1
个 体1
y0
C0
第二节 具有资本市场的消费和投资
回顾与讨论
什么是资本市场？ 资本市场的作用？ 谈一谈我国的资本市场发展近况？
问题与讨论
一切物品只要可以进行价值 转让都可以形成资本？？？
间偏好率都不同。
C1a
A D
C1b
B
0
C0a
C0b
C0
表示消费时间偏好的无差异曲线
假设
经济中每个个体都有一个生产投资集 所有的生产投资集都是独立的、无限可分的
边际回报率
A
单调递减边际回报率表示个 体投资得越多，边际投资的
回报率就越低
X
0
个体投资的边际回报率 总投资
曲线表示通过投资 可以获得的期初和 期末的消费前沿。 C1
给定完善和完备的 资本市场，投资者 的生产决策是由客 观市场规则决定的 （最大化可达的财 富），而不用考虑 个体的主观偏好。
C1 W1
A
投资者2
P1 B
投资者1
0
P0
W0*
C0
投资决策独立于个体的偏好
资本市场 的作用
使得借、贷者之间的资金能够有效地转移。如 果个体没有充分资本来利用投资机会产生高于 市场利率的回报率，则他可以通过资本市场贷 款来投资。
1.没有资本市场时的均衡（atuarky-自给自足）
没有资本市场 时，经济人面 临的是实物投 资机会线PIL— —表明个人在 第一期可以获 得的投资机会： 可以在第一期 储存物品增加 第二期的消费， 但无法向未来 借入物品增加 第一期的消费。
2.引入资本市场后的均衡
引入资本市场 后用金融投资 机会线FIL描 述—表示在一 个既定的财富 水平上经济人 受到初始禀赋 的约束情况
移动，随着移动MRS随着增大，当ri=r时，即到达B点
时，消费的效用最大，此时的消费决策（
C
* 0
，C
* 1
）最
佳。
C1 W1
C1*
B
以资本市场线 表示借、贷集
Y1
A
U2
U1
0
C0*
Y0 W0
C0
资本市场线
2、具有资本市场的消费和投资
C1
（1）先选择投资
w
* 1
因为投资的收益率 w 1
比借贷利率r大。因此 P 1
从A沿出发沿着投资机
C
* 1
会边界可以到达D，此 y 1
时MRS=MRT。
（2）借款来继续投资
Bc
D
A
UU23
U1
P0
y C
* 0
0
w0
w
* 0
C0
此时，因为投资收益率仍然大于r。可到达B点。
C1 U2
U1
W1* W1
U3
P1
BD
Y1
A
C
C1*
0
P0
Y0Yb C0* W0 W0* C0
具有资本市场的消费和投资
简言之，包括一切不直接发生在物质生产过程中的成本。
所有的组织成本都是交易成本
市场与交易成本
1.非中心化市场
交易成本较大。比如N个个体，N种消费品， 交易一次需要的成本为T元的话，完成所有的交 易则需要成本[N(N-1)] T/2元。
2.中心化市场
交易成本较小。
M
在上例中，如果建立一个中心
X
由于不存在交换的机会，个
体不能提前消费将来的消费
C1
C
品，因此曲线的AD部分实
际上是不可能达到的
Y1
D
A
0
C0 Y0
C0
生产机会集
C1 X
C1
投资者每次进行1单位的边际 生产投资时，就会比较这时的 边际回报率与主观时间偏好率。 当边际回报率大于主观时间偏 好率时，投资者进行投资，从 中获得效用。这个过程一直持 续到边际回报率等于主观时间 偏好率时为止。
C
*
0C
* 0
w 0w 0
C 0C 0
(2) 最佳消费决策 初始禀赋的现值为
C1
w0y01y1rC0*1C 1*rw 1
w1 w0(1r)
C
* 1
从右图可以看出，在初始 y 1
禀赋点A，MRS>-（1+r）,因此
斜率=市场利率r
B
A
斜率MRS
w C
* 0
y0
0
C0
可以通过借贷来提高效用，即沿着资本市场线往左上
C1
借进利率
个体1
P11
B
P12
借出利率
A
个体2
0
P
1 0
P
2 0
C0
具有不同借贷率的市场
以这种方式，资金可以从资金充足而投资机会 少的个体配置给投资机会多但资金少的个体。 资金重新配置的结果，是使得所有的个体效用 都比没有资本市场时增加了。
正规推导：资本市场的作用
Hirschleifer（1958）的两期模型 基本假定：存在完全竞争的资本市场；没有扭
曲的税收安排；经济人追求效用最大化；投资 机会无限可分；投资回报率递减。 经济人的初始禀赋：第一期为Y1，第二期为Y2 个人的效用函数用无差异曲线U表示，表示对时 间的不同偏好（凸向原点表明个人更偏好当期 消费）
市场，为N种消费品建立了库
藏，这时只需要NT元交易费。
交易费越低，市场的运作效率越高。
可供交易的市场的作用
假设在一个原始经济里，有N个生产 者，每个生产者生产一种特殊产品 而消费所有的N种产品。如果没有可 供交易的市场机制，则所有的生产 者彼此之间就必须进行双边交换
可供交易的市场有效 地减少了交易成本。
(1)选择最优的生产策略：通过投资，直到 投资的边际回报率等于客观的市场利率；
(2)选择最优的消费策略：通过资本市场线 借或贷，直到主观时间偏好率等于客观的市 场利率。
这种投资决策和消费决策之间的分离， 我们称之为Fisher分离定理。
（4） Fisher分离定理的应用
Fisher分离 定理
公司的投资决策权 能够完全交给经理
金融经济学第二章资本市场、 所有投资的结果都是确定知道的
以一种物品作为计量单位，其余的物品 均换算成该物品
所有个体都是非满足的，即边际效用函 数总是正的，并且边际效用函数是递减的
没有交易成本和税收
仅考虑一期决策问题
Robinson Crusoe 经济
B
U2
Y1
A U1
0
C0 Y0
C0
个体无差异曲线和生产机会集
C1
个体2
Y1
个体1
0
Y0
C0
具有不同无差异曲线的个体选择不同的消费/投资规模
补充分析
C1
(1)边际替代率(MRS)
C 1a
A
MM RSRCCS10CC10 C C10C CU 10U 常数 常数 （（ 11ri)ri) C 1 b