表 1 信用评估值表 评估值
(-∞, -1.8) （-1.8, 1） （1, +∞)
风险类型 高 中 低
信用水平 低 中 高
实证分析
本文研究样本的选择期间为 20052008 年，数据选取 273 家 A 股深市中小 板上市公司 4 年的面板数据作为研究 样本［注］。由表 2 可以看出，2005-2008 年 中小上市公司流动资产变现偿还流动 负债的能力基本上呈上升趋势，平均值 在不断增大。但 2008 年不同上司公司 间的流动比率相差很大，标准差由 2007 年的 2.175 上升到 2008 年的 6.095。这 主要是 2008 年全球遭遇罕见的金融危 机，给许多中小上市公司带来了很大的 冲击，导致了不少的上市中小公司陷入
峰值 19.975 11.846 51.736 41.270
图 2 是此次财务比率法风险评估 所得到的 273 家企业 4 年分高、中、低 风险划分所得到的结果。近 4 年来，中
用状况的影响虽然没有那么直接，但仍 然会对企业的信用状况产生一定的影 响。股权分置改革的顺利实施有利于上 市公司股东更换，股东的变更引起股东
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“中小企业科技金融创新”专题之八
中小上市公司
信用风险评估实证分析
■ 唐海艇
摘要：本文通过利用财务指标比率法对 273 家深市中小上市公司 2005- 2008 年整体信用风险水平进行评估, 根据财务 指标数据对目前中小上市公司的信用风险进行实效的研究，实时地反映中小上市公司当前的信用状况。有利于投资者、 信用风险管理者及时地发现公司信用风险而进行规避或者降低信用风险所带来的损失, 以及为监管机构建立合理有效 的财务预警系统。 关键词：中小上市公司；信用风险评估；财务数据比率分析
本文将选用上海财经大学赵晓菊 （2008） 信用风险管理一书中所成熟采 用的财务评估主要指标进行信用风险 评估，利用财务指标评估比率法，判定 公司的信用风险水平。其相关指标为：
①流动比率。 流动比率 = 流动资产 / 流动负 债×100% 该指标反映了企业用流动资产变 现来偿还流动负债的能力，一般认为这 个被比率应该大于 200%。 ②速动利率。 速动比率 =（流动资产 - 存货 - 待 摊费用）/ 流动负债总额×100% 该指标表示企业不依靠变现速度 慢的存货偿还债务能力，速动资产包括 货币资金、短期投资、应收票据、应收账 款、其他应收款项等。通常认为达到 100%表示财务状况良好。 ③短期债务净资产比率。 短期债务净资产比率 = 流动负债 / 净资产×100% 该指标比率越低，反映企业的负债 越少，短期偿债能力越强，资产流动性 越高，信用违约风险越低。
率处于 1 的水平之下。2008 年基本与 2006 年水平持平，相对于 2007 年的 112 家有所下降。经过统计分析，本文还 发现 2007 年中 273 家中小上市公司的 产权比率标准差为 0.964。但 2008 年标 准差上升到了 1.658。这反映了 273 家 中小上市公司中出现了“良莠不齐”现 象，一些中小上市公司经营出现危机， 面临资不抵债的困境，导致信用风险的 提高。
信用风险评估综述
信用分析，也称信用评估，是授信 者利用各种评估方法，分析对方在信用
关系中的履约趋势、偿债能力、信用状 况、可行程度，并进行公正审查和评估 活动。现代数学和计算机技术的迅猛发 展为风险研究提供了大量的模型技术， 对于企业信用风险的度量国际上已经 获得了大量的研究成果。传统上对企业 信用风险的度量主要采用定性度量方 法，但定性方法过于依赖主观判断,影响 了决策的准确性和效率。因此,国外学者 基于统计判别方法, 不断开发出各种关 于信用风险评分度量的定量模型。这类 模型主要包括单变量模型、多元线性判 别模型(如著名的 ZETA 模型等) 和多元 非线性回归模型(如 Logistic 模型、probit 模型)等。信用评分模型的突出优点在于 具有较强的解释性, 模型中变量的系数 都具有一定的含义。随着信息技术的发 展, 近年来人工智能模型和神经网络方 法也被引入风险评估领域, 如模式神经 网络、概率神经网络、扩展型学习向量 量化器和多层感知机等，并取得了一定 的效果。但其难点在于网络结构过于复 杂,且解释能力相对较低。
中小上市公司具有规模较小，发展 时间较短，经营业绩不太稳定，行业发 展变化程度高等特点；且中小上市公司 大多是家族式经营管理模式和治理模 式，而这种治理结构不完善，不健全，在 规模运作方面存在较多问题，导致管理 层和大股东的道德风险、信用风险偏 大；中小上市公司股本小，没有实行股 本全流通，股价容易被过度炒作而导致 的市场操纵风险，这一系列的问题存在 使得现金融危机下的中小上市公司整 体运行更加不稳健及其制度暴露更多 的缺陷，以至于不可避免地会面临着各 种财务危机，导致其信用违约风险较一 般主板上市公司大得多。因此，非常有 必要对中小上市公司进行准确的信用 风险评估。本文拟采用财务评估主要指 标进行信用风险评估，观察公司的营运 资金状况以及目前和将来的偿债能力。 利用财务指标评估比率法来判定公司 的信用风险，以建立合理有效的财务预 警系统，以规避风险、提高信用水平。
产权比率是负债总额与所有者权 益总额的比率。一般来说，产权比率可 反映股东所持股权是否过多，或尚不够
资产负债越低，所得到的评估值就会越 充分等情况，从另一个侧面表明企业借
大，所对应的信用风险就越高。以经验 数据，不同的评估值所对用的信用水平 不同，具体内容见表 1。
款经营的程度。这一比率是衡量企业长 期偿债能力的指标之一。它是企业财务 结构稳健与否的重要标志，同时也表明
部融资容易，营运资金充足，偿债能力 不断加强。2008 年的信用评估值 8.095 比前 3 年的标准差都大，且最大值与最 小值相差甚大，可见在美国次贷危机影 响下，一部分公司运转情况越来越好的 同时，也存在着一部分公司经营状况越 来越恶化，日常资金不足以维持日常运 转，面临破产的危险。
结论与建议
第一，近几年来，经过股票市场以 股权分置改革为核心的一系列基础性 制度变革，使我国资本市场功能得到更 好的发挥，使中国的股票市场走向更加 公正、稳定的良性发展阶段。从信用评 级的角度来讲，股权分置改革对企业信
财务困境。通过统计，本文发现 2005 年 273 家中小上市公司中有 55 家流动比 率>200%，2006 年猛增到了 105 家，这 得益于 2006 年良好的融资环境，中小 上市公司获得了比较充足的资金，2007 年更是达到了 112 家，2008 年由于受金 融市场大环境影响降为 106 家。
④债务净资产比率。 债务总额 / 净资产×100% 该指标越小，表明公司资产负债越 低，营运资金充足，公司抵御外部冲击 的能力越强，信用违约风险越低。 根据财务比率法求评估值公式为： 衡量风险评估值 = 流动比率 + 速动比 率 - 短期债务净资产比率 - 债务净资 产比率 以上公式可见，资产流动性越高，
险、低报酬的财务结构。
环境使得公司内部资产流动性提高，外 性发展的趋势。
由图 1 可以发现，近 4 年 273 家深 市中小上市公司中，只有 55 家公司产 权比率 2005 年小于 1。通过数据统计， 2005 年 273 家公司的平均产权比率为 1.745。负债总额明显偏高于所有者权益 总额，具有比较高的信用违约风险。 2006 年受宏观环境影响，许多公司适当 降低了产权比率，有 105 家公司产权比
作者简介：唐海艇，南京工业大学经济管理学院。
20 July 2009
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①关系比率法：计算各项财务比率指标， 包括安全性分析、流动性分析和收益性 分析。②标准比率法：选定一家典型企业 的比率，以此作为标准和客户企业的相 应比率进行比较，从而判断该企业财务 状况优劣。③指数法：将各种实际的比率 用指数调整后汇总评分，从而有效克服 了关系比率法两两比较而只能反映局部 财务状况的局限性，体现了企业财务的 全面状况。上述三种方法中，关系比率是 其他两种比率分析法的基础。由于财务 比率指标比较多，且各反映的含义不同， 在运用比率分析法时应根据具体业务选 择相关的指标。
目前国内企业对客户进行信用分 析的方法主要有两种：一是财务评估方
法，二是信用评级方法。由于信用评级 方法是将企业所有信用要素设定不同 权重，并量化各要素特性，再根据综合 得分结果，评估信用企业信用等级，对 企业来说工作量太大。因此，一般企业 在对客户进行信用评估时，最常用的方 法还是财务评估方法。
财务评估法结合评估公司近几年 的资产负债表、损益表和现金流量表等 相关财务报表进行财务分析，可揭示其 偿债能力、营运能力、盈利能力、发展能 力和现金流量状况，并以此评价公司的 资信水平。这种方法的优点在于可量化 数字，评估依据相对客观，评估结果也 不会因为评估人员的主观原因产生较 大的偏差；同时财务评估法具有 100 多 年的发展历史，已经形成了具备较强的 可行性的安全性分析、经营统计分析、 收益性分析及计划分析等各方面的比 较完整的分析。在具体操作中，通常有 三种方法：计算报表数据增减变动的数 字分析；计算各种财务数据相互关系及 比率的比率分析法；反映财务未来发展 的趋势分析法。其中比率分析法是目前 运用最广泛的评估方法，它可以细分为：
对上市公司支持力度和支持方式的改
变，影响到企业的基本经营和发展方
向，从而对企业的信用状况产生影响。
这种影响使得上市公司信用环境呈良
性发展趋势。越来越多上市公司意识到
信用的重要性，并不断注意实行信用风
险管理，提高自身信用水平。
第二，在人民币升值、国内生产成本
不断上升的金融危机背景下，我国出口
增速大幅下降，出口导向型行业，特别
表3 年份 2005 2006 2007 2008
273 家中小上市公司信用评估值描述性分析
平均值
最大值
最小值
-0.086
33.382
-42.568
0.493