第12章 汇率决定理论 － 李艳丽 18
（2）理论的主要内容 利率平价理论假定资本完全自由流动，而且资本 流动不存在任何交易成本。在此基础上，利率平价认 为，两国间的利差会影响两国货币间的远期汇率与即
期汇率的差价，远期汇率的贴水或升水应与两国间的
利差相等。 利 率 平 价理论 包 括抛补 的 利率平 价 （ covered interest rate parity, CIP）和非抛补的利率平价 （uncovered interest rate parity, UIP）。
第12章 汇率决定理论 － 李艳丽
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12.1.1 购买力平价理论
购买力平价说（theory of purchasing power
of parity, 简称PPP理论）是由瑞典经济学家卡塞
尔提出的，并于1922年在其代表作《1914年以后的 货币与外汇理论》中进行了系统阐述。该理论是汇 率决定理论中最有影响的理论之一。 购买力平价有两种形式：绝对购买力平价和相 对购买力平价。前者解释某一时点上汇率决定的基 础，后者解释某一时段上汇率变动的原因。
E RMB E RMB
$
(1 R $ )

E
e RMB $
E RMB
$
1 E ' 1
E RMB
E RMB
0
所以： 1 R ( E ' 1)( 1 R $ ) 1 R $ E ' ( E ' R $ ) ， RMB 即： e E RMB $ E RMB $ E ' R RMB R $ E RMB $
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利率平价理论的推论
当RRMB>R$时，人民币远期会贬。这是因为投资者在即 期市场购买RMB（导致人民币即期升值），在远期市 场卖出RMB，从而导致RMB远期贬值（即E’>0）
当RRMB<R$时，人民币远期会升值。这是因为在即期投 资者会选择购买$（导致美元即期升值），在远期市场 卖出$，从而导致$远期贬值（即E’<0）。
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Purchasing-Power Parity Theory (PPP)
Gustav Cassel，1866-1945
第12章 汇率决定理论 － 李艳丽 5
（1）理论的假定前提 ①市场完全竞争，商品是同质的； ②商品价格具有完全弹性，市场要素的变化均能 及时反映到商品价格的变化上； ③不考虑运输成本、保险及关税等交易成本。 在这些前提假定下，由于国际商品套购行为的 存在，“一价定律”（Law of One Price）成立。
第12章 汇率决定理论 － 李艳丽 19
① 抛补的利率平价 抛补的利率平价是指在金融市场发达完善的情 况下，投资者利用两国利率之差在即期外汇市场和 远期外汇市场同时进行反向操作来套取利差的做法。
其公式为：
f
e e
i i
*
该式的经济含义为：汇率的远期升贴水率等于
两国货币利率之差。
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再次，购买力平价说还开辟了从货币数量角度
对汇率进行分析的先河。
Байду номын сангаас
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② 理论的缺陷
首先，购买力平价理论的主要不足在于其假
设贸易完全自由，且没有交易成本。 其次，购买力平价理论只是一种假说，并不 是一个完整的汇率决定理论， 最后，购买力平价理论尚未得到强有力的实 证检验来支持。
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An example:



R$/ £ =2 in the base period The price level in England changes from P0=100 to P1=240. The price level in America changes from P0=100 to P1=360. What’s the exchange rate in period 1?
1 R RMB
如果兑换成美元，则可得到1/ERMB/$，将其存入银行，则1年后 的本息为: 1 E RMB
$
1 R
$
，可兑换到的人民币的数量为：
1 E
RMB $
1 R E
$
e RMB $

E RMB E RMB
e
$ $
(1 R $ )
第12章 汇率决定理论 － 李艳丽
第12章 汇率决定理论 － 李艳丽 22
② 非抛补的利率平价 投资者还有另外一种选择：根据自己对汇率 未来变动的预测，不进行相应的远期交易，而是 在承担一定汇率风险的情况下进行投资。此时，
投资者通过对未来汇率的预测来计算投资活动的
收益。公式为：
Eef e e
i i
*
其经济含义为：预期的汇率远期变动等于两 国货币利率之差。
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② 相对购买力平价 相对购买力平价又称弱购买力平价，它是在放 松绝对购买力平价的有关假定后得到的。相对购买 力平价的表达式为：
P P

e

该式的经济学含义为：两国货币的汇率变动取
决于两国物价水平的变动。
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Relative PPP between Nation A and Nation B would be: R1＝[(Pa1/Pa0)/(Pb1/Pb0)] × R0 R 1: exchange rates in period 1 R 0： exchange rates in the base period Pa1/Pa0： the general price level change in Nation A from the base period to period 1 Pb1/Pb0： the general price level change in Nation B from the base period to period 1
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利率平价的证明
假设：投资者有1单位人民币，现面临是持有该单位人民币还是 将其换成美元的选择，其中，人民币年存款利率为：RRMB，美元的
年存款利率为R$, 人民币兑换美元的即期汇率为ERMB/$，1年后美元 e 与人民币的远期汇率为 E RMB $ 则：
如果持有人民币并存入银行，则1年后的本息为:
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Empirical Tests of the Purchasing-Power Parity Theory
Figure 1: The Dollar/DM Exchange Rate and Relative U.S./German Price Levels, 1964-2000
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利率平价的证明（续）
投资的选择： 若 1 R >
RMB
E RMB E RMB E RMB E RMB
e
e
$ $ $ $
(1 R $ ) (1 R $ )
e
则投资者将选择RMB 则投资者将选择$
$ $
若 1 R < RMB
投资者均衡时有： R ＝ 1 RMB
因为：
E
e RMB $ $
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① 绝对购买力平价 两国货币之间的汇率是由两国货币在其本国所 具有的购买力决定的，又由于货币的购买力主要体 现在价格水平上，所以若以P、P*分别表示本国和
外国的物价水平，e表示直接标价法下的汇率，则
有：
e＝ P P
*
该式的含义为，两国货币之间的汇率取决于两 国可贸易商品的价格水平之比 。
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利率平价理论的经验验证
右图出了1980-1996年中美两国一年期存款的利率。1986年以前，R＄＞ RRMB，根据利率平价，这预示着人民币应该升值，但实际上人民币却贬值 了（见左图）。1987-1993年，R＄＜RRMB，人民币应该贬值，人民币在此 期间的确在贬值，与利率平价的预测相符。1994-1996年，R＄＜RRMB，且 两者的差距加大，利率平价理论预示了人民币更大幅度的贬值，但人民币 名义汇率1995年升值了1.3％，1996年升值了3％，1996年继续保持着稳中 有升的势头，与利率平价的预测正好相反。
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（2）理论的主要内容 购买力平价理论的基本思想是：一国居民之所以需 要外国货币，是因为这种货币在其发行国具有对商品的 购买力，一种货币价格的高低自然取决于它对商品购买
力的强弱，因此决定汇率最基本的依据应是两国货币购
买力之比。 而购买力变化是由物价变动引起的，这样，汇率的 变动归根到底是由两国物价水平的相对变动所引起的。
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Problems
1、你如果选择国外度假，去一个货币价值高估（相 对于PPP）的国家好？还是去一个货币价值低估 （相对于PPP）的国家（假定其他条件相同）？为 什么？ 2、在1975年，美国的价格水平是100，普格罗文亚 的价格水平也是100， 在外汇市场上，1普格罗文 亚皮纳特等于1美元。在2000年，美国的物价水平 上升到260，普格罗文亚的价格水平上升到390。 （1）按照PPP理论，2000年的美元对皮纳特的汇 率是多少？（2）如果2000年的美元对皮纳特的汇 率是1美元/皮纳特， 相对于PPP，皮纳特的汇率 高估了还是低估了？
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The overall conclusion of empirical tests: