第二节 资产证券化的结构和运作流程
资产证券化的结构与运作流程
资产证券化几种主要形式的比较
项目 所有权
过手证券
资产支持证券
转递证券
所有权随证券的出售而转移， 所有权仍属于发起人，被证券
被证券化的信贷资产从发起人 化信贷资产留在发起人的资产 同资产支持证券
的资产负债表中移除
负债表中
证券性质
发起人的证券不作为发起人的 债务出现在其资产负债表上
企业资产证券化市场概况
发行日期
计划名称
规模（亿）
2006-8 中国联通CDMA网络租赁费收益计划
94.31
2005-12 莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划
5.8
2006-3 中国网通应收款资产支持受益凭证
103.4
2006-5 远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划
4.769
2006-5 华能澜沧江水电收益专项资产管理计划
我国的资产证券化始于2005年，至今为止已经进行了两轮试点，截至 2013年7月，第二轮试点的500亿元额度接近用完。银监会近期正筹备 新一轮信贷资产证券化试点。据悉，第三轮试点额度2000亿。
我国2012年GDP为51.93万亿元，以第三轮2000亿额度计算，我国的资 产证券化规模远远落后于美国。
2007-09 浦发2007年第一期信贷资产支持证券
2007-10 2007年工元一期信贷资产支持证券
2007-12 2007年建元个人住房抵押贷款证券
2007-12 2007年兴元一期信贷资产支持证券
类型 CLO MBS CLO NPL NPL CLO CLO MBS CLO
规模（亿） 41.77 30.17 57.29 48 10.5 43.83 40.21 41.61 52.43
发行的证券作为发起人的债务 出现在其资产负债表上
同过手证券
抵押担保证券
所有权随证券的出售而转移， 被证券化信贷资产从发起人资 产负债表中移除，成为受托管 理人的资产
发行的证券作为受托管人的负 债，部作为发起人的债务
抵押物的利用
最有效地利用抵押物，但是对 于私募者，需要进行信用增级
低效
相对有效
相对有效
资产证券化业务的实质 原始权益人将能够产生可预期稳定现金流的基础资产转让给投资者进行债务融 资。
资产证券化业务的性质 对于融资者而言，资产证券化业务是一种债务融资；对于投资者而言，资产证 券化产品是一种固定收益品种。
资产证券化的内涵及特征
一种结构化的融资方式 对证券化的基础资产进行分解，并重新分配风险与收益
产业政策。
三人保证；等等。
• 近三年发行的融资券没
有延迟支付本息的情形。
• 不受限制。
• 用于企业自身生产经 • 用于计划投资项目，不 • 用于企业自身生产经
营，但不鼓励用于归还银 得用于房地产买卖和股票 营，但不得用于投资。
行贷款。
、期货交易等风险性投资
。
直接成本为票面利率，还 直接成本为票面利率或折 直接成本为票面利率，还 直接成本为借贷利率，相
基本类型 衍生形式
过手证券 资产支持证券
转递证券
抵押担保证券 剥离式担保证券
资产证券化的分类
过手证券
• 过手证券是最典型的一种资产证券化产品，一般以信托形式来操作。信托发起人把拟证 券化的资产转让给SPT（special purpose trust），由SPT向投资者发行受益凭证。每份受 益凭证代表着对整个资产池的不可分割的权益，这种权益是一种所有权。在发起人的资产负 债表中，现金替代了原来的资产（一般是一些债权），这是一种典型的表外融资。过手证券 最大的特点就是这种交易结构不对现金流做任何处理，资产池的风险未做任何重组而只是简 单的将其过手给投资者。 • 资产组合实现了真实销售，其所有权属于投资人。它不再属于发起人的债务义务，不在 其资产负债表上反映，而是进行表外处理。 • 资产池中的资产组合可以被债务人不受惩罚地在到期日之前的任何时间提前偿还，从而 使得过手证券的现金流具有不确定性。
利；
登记的企（事）业法人，
（收益权或债权）；
并办理年检手续；
• 基础资产实现真实销售 • 最近一个会计年度盈 • 具有偿还债务的能力， • 有到期还本付息的经济
、破产隔离。
利；
三年的平均利润能够支付 实力；
债券利息；
• 流动性良好，具有较强 • 筹集资金用途符合国家 • 有合法财产抵质押或第
的到期偿债能力；
资产证券化的起源与发展
我国资产证券化的发展
信贷资产证券化市场概况
发行日期
计划名称
2005-12 2005年第一期开元信贷资产支持证券
2005-12 2005年建元个人住房抵押贷款证券
2006-04 2006年第一期开元信贷资产支持证券
2006-12 信元2006-1优先级重整资产支持证券
2006-12 东元2006-1优先级重整资产在支持证券
间较短，目前从审批到发 较短，目前从审批到发行 审批时间较长。预计需要 时间较短。
行仅需要2个月至半年时 仅需要2个月左右时间。 9个月至一年时间。
间。
• 期限根据融资需求而 • 期限最长不超过365
• 在期限上一般在5年以 • 多为短期借贷；
定，一般不超过5年；
天；
上，10年较ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ常用；
• 利率有较多选择，可在 • 利率市场化，以央行票 • 利率参照人行、发改委 • 利率参照人行规定。
有聘请中介机构费用，前 价发行差价，还有相关的 有相关的发行承销佣金等 关手续费及聘请中介机构
者占成本主要部分。
发行承销佣金等中介机构 中介机构费用，前者占成 费用，前者占成本主要部
费用，前者占成本主要部 本主要部分。
分。
分。
只需证监会审批，审批时 只需人民银行备案，时间 需要向发改委申请额度， 只需贷款银行审批，审批
▪2005年监管部门正式启动资产 证券化试点，到次贷危机来临 ，试点结束、暂停；
▪2009、2012年相关部门修订 试点办法；
▪2013年新办法鼓励创新，资产 证券化在市场上大热。
资产证券化的定义
资产证券化的定义 是指将缺乏流动性，但未来具有预期可见现金流的资产，通过一定的结构安排， 对资产正风险与收益要素进行分离与重组，进而转换成为可以在资本市场和货 币市场发行证券筹集资金的一种技术和直接融资方式。
资产证券业务与其他债务融资方式的比较
项目
融资条件
募集资金用途 融资成本 时间成本
期限、利率的灵活性
资产关联性 流动性
信用评级
资产证券化产品
短期融资券
企业债券
银行贷款
• 企业拥有能够产生可预 • 企业具有稳定的偿债资 • 企业发行前连续3年盈 • 企业为经工商部门核准
期稳定现金流的基础资产 金来源；
现金流的确定 性
相对不确定
可预测的稳定的现金流
相对有效
可预测的稳定的现金流
现金来源 本息支付 投资者范围
支付本金的资金来源于被证券 化的信贷资产
支付本息的资金不完全来源于 被证券化的资产，发起人的其 他收入也可用于支付本息
支付本金的资金来源于重新安 排的信贷资产组合
支付本息的资金来源于被证券 化的信贷资产
发行时给出票面利率区 据利率为基准上浮一定基 规定及发行时市场状况。
间，与投资者协商确定。 点，以询价、招投标方式
确定 。
仅与证券化对应部分的基 企业全部资产与信用。 企业全部资产与信用。 企业全部资产与信用。
础资产关联。
上市后，可在交易所大宗 在银行间债券市场发行和 可部分或全部上市交易流 不可上市流通，流通性差
委托增级
原 始 出售资产组合 发 起 人
信用增级机构
信用提高
发行人(SPT)
信用评级
评级机构
发行证券
承销商
销售证券
投资人
图一：过手证券的交易结构
资产证券化的分类
资产支持证券
• 资产支持证券与过手证券的一个非常明显的区别是资产支持证券是一种收益权凭证而非 所有权凭证。资产支持债券的一个重要特征是需要进行超额抵押。 • 资产支持证券属于发起人的负债义务，作为抵押的资产组合一般在发起人的资产负债表 上反映，但是由抵押物产生的现金流并不一定用于支付资产支持债券的本金和利息，发起人 的其他收入也可用于支付本金和利息。
• 抵押担保证券：抵押担保证券是目前最为主流的转递证券。它是一种多层次的转递证券， 其核心技术在于利用长期的、每月支付的抵押现金流去创造短、中、长期不同级别的证 券。
剥离式担保证券
• 剥离式担保证券把基础担保品产生的现金流分割后在证券持有者之间按比例摊销。其形 式是只获得利息类证券（IO）和只获得本金类证券（PO） 。即用一笔抵押贷款同时发行 两种利率不同的债券，抵押贷款产生的本金和利息按不同比例支付给两类债券的持有人。
国外资产证券化的发展 20世纪80年代以来，资产证券化在美国迅速发展。至今，证券化 的资产已遍及租金、版权、专利费、信用卡应收账款、汽车贷款 ，甚至军工产业也进行了广泛的资产证券化融资。 除美国之外，欧洲的资产证券化也快速发展。英国、法国成为了 欧洲资产证券化发展最快的国家。此外，拉美、亚洲的其他国家 也相继开始了资产证券化大发展。
交易系统交易。
交易。
通。
。
需要第三方机构进行信用 需要第三方机构进行信用 需要第三方机构进行信用 银行自行信用分析、评级
评级。
评级。
评级。
。
资产证券化的分类
资产 证券 化
Asset Securi tizati on
资产支持证券 （ABS）
抵押支持证券 （MBS）
资产 证券 化
Asset Securi tizati on