DOI:10.13546/ki.tjyjc.2005.12.031
财经论坛
原油期货市场的价格发现功能
— ——基于信息份额模型的分析
王群勇，张晓峒
（南开大学国际经济研究所，天津 *"""+)）
摘 要：近些年来石油价格的上涨对中国和世界经济产生了重大而深远的影响，在期货市场上 可以通过套期保值在一定程度上避免这种价格风险，可以利用期货市场的价格发现功能对石油价 格进行预测。本文利用向量误差修正模型分析了原油期货市场对原油价格的发现功能。
! 原油期货市场的价格发现— ——理论模型
一 般 而 言 ，期 货 合 约 到 期 时 ，期 货 价 格 和 现 货 价 格 相 同 ，
否 则 便 存 在 无 风 险 套 利 机 制 。 另 外 ，期 货 除 了 受 到 现 货 价 格
的 影 响 之 外 ，还 受 到 存 储 成 本 、保 险 费 等 诸 多 交 易 成 本 的 影
于 新 的 有 效 信 息 不 断 地 融 入 其 中 。而 有 效 信 息 既 有 可 能 产 生
自 现 货 市 场 ，也 有 可 能 产 生 自 期 货 市 场 ，或 者 同 时 产 生 自 两
个 市 场 。如 果 有 效 信 息 同 时 产 生 自 两 个 市 场 ，那 么 ，资 产 的 价
格 发 现 就 是 由 两 个 市 场 的 信 息 联 合 决 定 的 。当 一 个 市 场 的 信
者 对 共 同 有 效 价 格 的 贡 献 程 度 是 不 同 的 。研 究 现 货 市 场 与 期
货 市 场 的 信 息 对 有 效 价 格 的 贡 献 比 例 ， 即 价 格 发 现 机 制 ，不
仅 有 助 于 理 解 不 同 市 场 上 的 信 息 对 价 格 形 成 的 不 同 作 用 ，而
观 察技术进步的动态变化可以发现，)’,# 年以来温州经 济中的技术进步不稳定，对经济增长的贡献率多次高低波动， 高的时候达到 #"(以上（扣除不正常时期），低的时候为负值。 究其原因，主要在于投资的剧烈波动，当投资大幅度增加时，技 术进步贡献率就迅速减少；反之，当投资减少时，技术进步贡献 率就增加。由此也可以看出，火爆的投资往往是低效率的。
" 结束语
纵 观 世 界 各 国 的 经 济 发 展 史 可 以 发 现 ，随 着 社 会 的 进 步 和 经 济 的 发 展 ，推 动 经 济 增 长 的 主 要 力 量 ，会 逐 渐 由 原 来 的 物 质 要 素 转 向 技 术 进 步 因 素 ，经 济 的 增 长 越 来 越 依 赖 于 技 术 的进步与创新。发达国家的技术进步贡献率，就由 !" 世纪初 的 !"(左右，提高到现今的 +"(以上。我国的经济发展当然
且有助于理解现货市场与期货市场之间的信息传递机制。
价 格 发 现 作 为 期 货 市 场 的 一 项 重 要 功 能 ，就 是 要 将 市 场
信 息 及 时 而 有 效 地 融 入 到 资 产 价 格 中 。现 货 与 期 货 的 共 同 有
效 价 格 是 由 两 个 市 场 的 共 同 的 有 效 信 息 促 成 的 ，其 波 动 是 由
参考文献： .)/姜均露%经济增长中科技进步 作 用 测 算— ——理 论 与 实 践.0/%北 京 ：
中 国 计 划 出 版 社-)’’,% .!/史清琪，秦宝庭，陈警%技术进步与经济增 长.0/%北 京 ：科 学 技 术 文
献 出 版 社 -)’,#% .*/夏杰长%技术进步与经济增长的实证分析及其财税政策.1/%财 经 问
也 会 遵 循 这 一 规 律 ，谁 更 好 地 促 进 了 技 术 的 进 步 ，更 快 地 提 升 了 技 术 水 平 ，在 经 济 发 展 的 舞 台 上 ，谁 就 获 取 了 先 机 和 主 动。前一阶段-温州技术进步贡献率低于全省水平和全国水 平 ，这 不 但 有 损 于 温 州 作 为 经 济 体 制 改 革 的 前 沿 地 区 和 市 场 经济比较活跃的地区的形象-而且严重制约着温州经济增长 的 质 量 和 经 济 结 构 的 优 化 和 升 级 ，长 期 不 加 转 变 的 话 ，会 丧 失 温 州 经 济 的 活 力 。当 前 ，面 对 激 烈 的 科 技 竞 争 ，适 时 地 促 进 温 州 技 术 水 平 的 提 高 ，加 强 科 技 和 经 济 的 结 合-引 导 温 州 经 济从数量扩展向素质提高的转变-提高技术进步的贡献率-是 温州经济发展的必由之路。
息 对 资 产 价 格 产 生 影 响 时 ，称 这 个 市 场 对 资 产 的 价 格 发 现 做
出了贡献。
设 &12，3!2 分别表示现货市场和期货市场的原油价格。如
果 &4（&12，&!2）存在一阶协整关系，根据格 兰 杰 表 示 定 理 ，&24
（&12，&!2）可 以 表 示 为 如 下 向 量 误 差 修 正 模 型 的 形 式 。
题 研 究 ，!""! ，（)) ） .&/张 继 军-郑 远 强%海 南 省 政 策 与 技 术 进 步 贡 献 率 的 测 度 分 析 .1/% 海 南
大 学 学 报 人 文 社 会 科 学 版 ，!""* ，（! ）% （责任编辑 2 李友平）
统计与决策 !""# 年 $ 月（下） ++
财经论坛
入 价 格 中 的 成 分 。 即 ：&124<27:12，&!24<27:!2。=>?@;A>6=B;?CDB E1FF#G将 共 因 子 <2 定 义 为（&12，&!2）的 一 个 线 性 组 合 <24(1&127 (!&!2，即 共 因 子 是 由 现 货 与 期 货 组 成 的 一 种 资 产 组 合 。)4E(1， (!）为 共 因 子 系 数 向 量 ，或 者 说 是 资 产 组 合 的 权 重 。 =>?@;A>6 =B;?CDB 证明，) 同误差修正模型（1）的调整系数向量 ; 正交，
8
!&24"#5&2617!941 $9!&2697:2
（1）
其中，; 为误差修正系数向量（短期调整系数）；:2 为随机
扰动项，均值为 "，序列不相关，协方差矩阵为：
! " %4
&1! ’&1&!
’&1&! &!!
&1!、&!! 分别为信息 :12，:!2 的方差，’ 为相关系数。
因为现货市场价格与期货市场价格存在一个共同的变
阪市立大学经济学博士，南开大学国际经济研究所教授、博士生导师，主要从事计量经济学、应用统计学和 国 际 经济学等领域的研究。
长 "%&’(，由 于 劳 动 增 长 非 常 有 限 ，所 带 动 的 经 济 增 长 也 较 少 ，只 有 )%"*(，对 总 增 长 的 贡 献 率 只 有 $%&)(；这 段 时 期 技 术进步率为 #%’#(，技术进步贡献率为 *+%)*(。可见，)’,# 年 以 来 ，是 高 投 入 维 持 了 温 州 经 济 的 高 增 长 ，推 动 温 州 经 济 增长的主要动力是资本积累。如果把技术进步贡献率超过 #"(的经济增长称之为集约型经 济 增 长 的 话 ，温 州 现 阶 段 的 经济增长仍然是一种粗放型的经济增长。
解方法以及 0170!41，可以 得 到 第 1、! 个 市 场 的 信 息 份 额（价 格 发 现 ）分 别 为 ：
第一
个市
场
的价
格
发现
为 ：014
家 带 来 深 刻 的 影 响 。而 防 范 原 油 价 格 风 险 的 有 效 举 措 是 通 过 原 油 期 货 市 场 进 行 套 期 保 值 。 不 仅 如 此 ，通 过 原 油 期 货 的 价 格 波 动 还 可 以 对 现 货 价 格 进 行 预 测 。期 货 市 场 的 一 项 重 要 功 能 就 是 价 格 发 现 。 因 为 现 货 市 场 中 买 卖 所 需 的 资 金 庞 大 、甚 至牵涉到所有权与控制权等现实因素而使得多空力量受限，
时 至 今 日 ，世 界 原 油 期 货 交 易 已 经 蓬 勃 地 发 展 起 来 。 其 中 最 具 有 代 表 性 的 是 ：纽 约 商 品 交 易 所（%&’()）的 西 德 克 萨 斯 中 质 原 油（*+,）期 货 合 约 ，伦 敦 国 际 石 油 交 易 所（,-(） 的 布 伦 特 原 油（./(%+）期 货 合 约 ，以 及 新 加 坡 国 际 金 融 交 易 所（0,’()）的 迪 拜 含 硫 原 油 期 货 合 约 。国 际 原 油 价 格 的 确 定 则 是 以 上 述 三 种 原 油 期 货 价 格 为 基 准 的 ，这 充 分 显 示 了 原 油 期货价格的价格发现功能及其在价格预测中的重要作用。
响 ，因 此 ，期 货 价 格 与 现 货 价 格 在 长 期 内 维 持 一 个 均 衡 关 系 ，
但 在 短 期 内 又 存 在 一 定 的 偏 离 。 即 ，现 货 市 场 与 期 货 市 场 只
有一个共同的变化趋势，我们将这一共同的趋势称为共因
子 ，它 代 表 了 两 个 市 场 价 格 所 隐 含 的 共 同 的 有 效 价 格 。 但 二
表示为 ;"E(1，(!）。 信 息 份 额 模 型（H;IJB>:K8E1FF#G）是 将 共 因 子 的 方 差 进
行 分 解 ，根 据 每 个 市 场 的 信 息 对 共 因 子 方 差 的 贡 献 比 例 来 定
义 价 格 发 现 。 其 关 键 在 于 将 冲 击 的 影 响 分 解 至 每 个 市 场 ，分