国美电器借壳上市案例分析国美电器借壳上市案例分析公司融资学国美电器买壳上市案例分析公司融资学摘要2004年黄光裕通过资本运作成功地将国美电器借壳中国鹏润在香港股票市场上市，本文将从国美电器选择在香港借壳上市的历史原因，具体操作过程和其对我们的启示等入手分析其借壳上市的资本运作方式。

关键词离岸公司、代价股、股权证股权证、可转换票据、过桥融资1.国美电器选择买壳上市的原因： ......................................................................................- 2 -1.1.国美自身发展的需要..............................................................................................- 2 -1.2.外部同业间的竞争压力..........................................................................................- 2 -1.3.不同的融资方式，不同的规则。

..........................................................................- 2 -2.国美买壳上市的具体操作过程： ......................................................................................- 3 -2.1.国美电器重组..........................................................................................................- 3 -2.2.中国鹏润收购Ocean Town 100%股权 ...................................................................- 3 -3.国美成功融资的启示： ......................................................................................................- 4 -3.1.天时地利人和..........................................................................................................- 4 -3.2.灰色地带..................................................................................................................- 4 -3.3.0493国美控股的上市地位和个人财富 .................................................................- 5 -4.参考资料 ..............................................................................................................................- 5 -1.国美电器选择买壳上市的原因：1.1. 国美自身发展的需要1993年，黄光裕将北京自1987年以来成立的几家门店“国豪”、“亚华”、“恒基”等，统一为“国美”，于是拥有了响当当的品牌，因此为其以后的扩张奠定了基础。

国美于1999年跨出京城占领天津市场，从此，其跨地域性的经营步伐越来越迅猛。

可以说，中国家电零售行业的扩张战役从此打响了。

国美是如何一步步实现它的壮大，而它的资金又是从何而来的呢？因此，黄光裕领会到要真正地解决资金问题，就要上市融资。

1.2. 外部同业间的竞争压力中国家电零售业的第二和第三大巨头苏宁及永乐公司在近几年的飞速崛起，以先后于南京及上海成立的苏宁和永乐为代表的家电零售企业，紧跟国美的扩张脚步，一场以迅速扩张占领一二级市场为目标的综合性市场较量也由此拉开了序幕。

中国家电零售业的市场份额由2000年之前的多方操控平均分配的局面，到如今的一二级市场近乎于寡头垄断的状况，不难看出谁是这场竞争的赢家。

2000年以前，也就是国美、苏宁、永乐南北“三足鼎立”互不侵犯的时期，三家的总市场份额仅占总数的不足3%。

大部分的家电市场都被控制在各地小型零售商、百货商场及综合卖场的手中。

从以上种种事实不难看出，国美、苏宁、永乐三家公司的较量是残酷甚至带有敌意的。

竞争必然有胜败之分，这三大巨头在如此白热化的竞争中的结果又如何呢？同样只能选择上市融资。

1.3. 不同的融资方式，不同的规则。

通常情况下，国美可以延期6个月之久支付上游供货商货款，这样的拖欠行为令其账面上长期存有大量浮存现金，大量的拖欠现金方便了国美的扩张。

简而言之，占用供货商资金用于规模扩张是国美长期以来的重要战略战术。

2001-2004年之间,国美资产负债表上的现金及现金等价物与流动资产的比例快速上升。

特别是在2004年,国美的现金及现金等价物与流动资产的比例达到了33.38%,而海外同行业均在20%以内。

这证明了收入增长的提高为国美带来了更多的账面现金。

由此，我们可以做出这样的推测：短期负债形式的拖欠货款在一定程度上帮助了国美主营业务的发展。

由于国美电器过高的负债比率和现金流，而以之相应的股本过低，在考虑到过高偿债风险情况下，国美电器在内地A股市场的IPO计划多次被证监会否决。

如果选择在香港IPO香港证监会按照相关规定同样会严格审核待发行公司过去三年公司的资本、负债、营业额、股权架构等，在IPO严格审核下国美市盈率怎么都不可能定到高达50倍。

因此国美电器不得不选择在香港市场借壳上市，以谋求融资的目的。

2.国美买壳上市的具体操作过程：2.1. 国美电器重组i.黄光裕 35%ii.Ocean Town（离岸公司）—英属维京群岛—65%国美电器重组，拆分为：非上市部分和上市部分。

作为上市的第一步，黄光裕将国美分为上市集团与非上市集团，上市集团主要包括国美内部高利润率且回报稳定的优质资产，如旗舰北京国美国美上市集团包括：北京国美，天津国美，廊坊国美，天津国美物流，重庆国美，成都国美，自贡国美，西安国美，昆明国美，深圳国美，福州国美，广州国美，武汉国美，沈阳国美，济南国美，淄博国美，青岛国美，潍坊国美，天津国美咨询。

国美电器招股说明书，而非上市集团则主要是刚刚建立的且营业额不稳定的分店，如上海国美与香港国美。

此举主要是为了暂时去除回报低业绩不稳定的业务并增加上市集团的吸引力。

为了规避商务部关于组建中外合资商业零售企业，外方股份比例必须在65%以下的限制，黄成立了独资的“北京鹏润亿福网络技术有限公司”。

该公司持有“国美电器”65％的股份，黄光裕持有35％的股份。

而新注册的“北京鹏润亿福网络技术有限公司”，除了持有国美电器的股权，并没有任何实际业务，之所以变身成黄从来没有涉足过的IT高科技产业，是为了借用国内高科技企业免税的优惠政策，回避出售股权需要支付的巨额所得税。

2004年4月，“北京鹏润亿福网络技术有限公司”又把股权全部出售给一家BVI公司Ocean Town（由另一家BVI公司Gome Holdings全资持有，Gome Holdings由黄个人独资持有），名不见经传的Ocean Town转眼成了控制国美电器核心业务的第一大股东。

2.2. 中国鹏润收购Ocean Town 100%股权2004年6月，0493中国鹏润宣布以83亿港元，收购国美电器分拆上市部分65%的股权，全部以代价股和股权证股权证：由股份公司发行的，能够按照待定的价格，在特定的时间内购买一定数量该股票的期权凭证进行，不涉及现金，之后独立财务顾问荷银融资亚洲有限公司及洛希尔父子（香港）有限公司(ABN AMRO Rothschild )对国美进行缩股（40∶1)。

这次交易不涉及现金，完全由代价股和股权证作为收购工具，而且国美电器本来就是黄先裕的个人资产，所以如同此前数次交易一样，属于“左手倒右手”的性质。

加上借壳上市的本质，市盈率不受证监会监管，完全由自己决定。

由于在2004年4月1日修订版上市规则颁布实施前，联交所对于借壳上市没有明确规定，如市盈率要求等。

但修订版上市规则将借壳上市归为反收购，并视其为新上市申请。

所以说，国美及时且巧妙地避开了联交所上市规则，走了一次“灰色地带”。

事实上如此之高的市盈率短时间内亦不会对公众产生影响，因为交易本质为黄光裕自我扩充股本将电器零售业务纳入上市公司。

作价83亿港元以代价股和股权证Cont’d国美电器黄光裕 69.9%35%—黄光裕65%—中国鹏润公众 30.1%2004.9.10.中国鹏润（China Eagle Group Company Limited）更名为国美电器（Gome Electrical Holding Limited），至此黄光裕导演的借壳上市宣告完成。

3.国美成功融资的启示：3.1. 天时地利人和为了尽快融资，国美试图通过鹏润控股宁城老窖在国内上市。

但是宁城老窖债务缠身、官司不断，并且当时国内资本市场每况愈下，流动性差，想要达到国美的融资目标绝对是最佳选择。

绕了一圈，国美还是要在香港上市。

2004年，香港股市经过2000年的科技股泡沫后开始慢慢的复苏，国美在此时的借壳上市可以募集到更多的资金。

当然在黄光裕借壳上市和资本运作的整个过程中离不开詹培忠的帮忙，詹培忠23岁时开始炒股票。

1980年因操控佳宁股价，使其狂飚十六倍而成名，被称「金牌庄家」，1991年至1998年曾代表金融界及金融服务界为立法局议员。

如果仙股公司的“壳”有升值潜力，詹培就忠将其收购，把“壳”洗干净之后再卖给香港本地或者内地投资者。

但也不排除大股东将自己手中的股票质押借钱给庄家炒股票，大股东在脱身之后，与庄家一起将损失转嫁给散户或者其他投资者。

在黄光裕借壳上市和资本运作的整个过程中詹培忠帮助他解决了过桥融资等诸多问题。

3.2. 灰色地带黄光裕通过资本运作成功的绕过了香港交易所的相关规定，比如2004年4月1日开始香港主板和创业板实行新的《上市规则》：新的控股股东取得控股权之后的24个月内，不能注入自己的资产，除非所注入的资产符合新上市的要求；只要注入业务的资产值达到壳公司资产的100%，便要视为新上市处理；同样，如果收购的资产令上市公司的控制性股权易手（持有超过30%的股权），也视同新公司上市的程序审批。