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Байду номын сангаас
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期权的应用
2006年5月，BW公司拟发行债券筹集$5000万，依据公司的资信级别， CFO建议以9.75%的票面利率（coupon）发行为期30年的抵押债券。但 是，投资银行说要3个月的准备才能完成（8月）。恰好，在5月至8月之间， 市场利率上涨了80bp（1bp＝0.01%)，利率的上升，可能增加企业的筹资 成本。
第十三章 期货、期权与互换
• 期货 • 期权 • 互换 • 期权在公司理财中的应用
➢金龙鱼公司所需主要原料为大豆，预计下半 年大豆价格将会大幅上涨，这预示着生产成本 的提高。
➢TCL集团将向美国出口一批电视机（1000 万台），每台售价8000元（当前人民币和美 元的汇率为8:1），预计销售收入为8000万 RMB，出口将在四个月以后。预计四个月后， 人民币将会大幅升值，汇率升至7.5:1，此时 电视机的美元销售价格将会上升 （8000/7.5=$1067)，销售量将会下降（由 1000万台下降到600万台，则销售收入下降 为1067×0.6×7.5=4800万RMB。
但是，该公司的CFO依据自己对历史数据的观测，认为市场利率不会 上升，而是会下降。
因此，CFO需要一个套期保值策略，这个策略应是：如果利率上升， 这个策略将产生正的利润。在投资银行开始准备时，CFO以1.25美元期权 费付面值100美元的期权，买入220张T－bond期货看跌期权，该期权3个 月到期，总共支付的费用为275000美元，这是他要付出的上限费用。
• 四种组合 ➢ Long call（买入看涨期权） ➢ Short Call （卖出看涨期权） ➢ Long Put（买入看跌期权） ➢ Short Put （卖出看跌期权）
• 期权合同中规定的标的资产买卖价格称为执行价格或 敲定价格（Exercise price or Strike price）。
• 合约指定的履行时刻或最终期限称为到期日、执行日 或期满日（expiration date,exercise date,or maturity）
• 期权价格（期权费）——期权的买方支付给卖方的成 本（获得权利所付出的代价）。
• 美式期权（American option）: ➢ 合约持有者可以在到期日及之前任何时刻行使他的权利。 ➢ 芝加哥期权交易所 • 欧式期权（ European option ）: ➢ 合约持有者只能在到期日那一时点行使他的权利。 ➢ 理论文献
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Short Call （卖出看涨期权）on Microsoft
Profit from writing a European call option on Microsoft: option price = $5, strike price = $60
怎么办?
➢1981年，IBM公司绝大部分资产以美元 构成，为避免汇率风险，希望其负债与之 对称也为美元；另一方面，世界银行希望 用瑞士法郎或西德马克这类绝对利率最低 的货币进行负债管理。同时，世界银行和 IBM公司在不同的市场上有比较优势，世 界银行通过发行欧洲美元债券筹资，其成 本要低于IBM公司筹措美元资金的成本； IBM公司通过发行瑞士法郎债券筹资，其 成本也低于世界银行筹措瑞士法郎的成本。
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Terminal
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Long Put（买入看跌期权） on IBM
Profit from buying a European put option on IBM: option price = $7, strike price = $90
合约月份 交易时间
交割等级
纽约商业交易所低硫轻原油期货合约 100桶 每桶1美分（每张合约10美元）
每桶1美元（每张合约1000美元） 从当前月份起算的18个连续月份 上午9:45~下午3:10（纽约时间） 西德克萨斯中质油，含硫量4%， 硫重5%以下，API比重介于34和
45之间；……的低硫轻油也可。
期权的内涵价值、时间价值
• 看涨期权的内涵价值：Max[A－S，0] • 看跌期权的内涵价值：Max[S－A，0]
• 看涨期权的时间价值： 期权费－（资产现价－执行价格）
• 看跌期权的时间价值： 期权费－（执行价格－资产现价）
Long Call （买入看涨期权）on Microsoft
Profit from buying a European call option on Microsoft: option price = $5, strike price = $60
• 那年夏天，果然油料植物大丰收，人们争相租如榨油机， 却发现他们没有租赁榨油机的权利。他们必须向泰勒斯购 买租入榨油机的权利，超额的需求把那种权利的价格抬得 很高。在那个夏天，泰勒斯得到财富也得到了人们的尊重。
期权
• 期权又称选择权，是指其持有者能在 规定的期限内按交易双方商定的价格 （执行价格）购买或出售一定数量的 某种特定商品的权利。期权交易就是 对这种选择期权的买卖。
期权的来源
• 期权的诞生可以追溯到古希腊哲学家泰勒斯的年代。当时人 们种植一种油料植物，夏天收获后可以榨油，但是如果延误 了时间，所榨出的油的质量就会下降。于是在丰收的年头， 人们会竞相租赁榨油机，把租赁费用推高。但是，如果收成 不好，那些榨油机只能呆在仓库，无人问津。
• 起初，泰勒斯穷困潦倒，被人们鄙视。一天，他通过天文观 测，发现那年应该有好收成。于是他在春天就像那些榨油机 出租商提出交易，购买租赁机器的权利。那些出租商不知道 那年的收成如何，泰勒斯的交易对于他们来说聊胜于无，他 们很快就接受了泰勒斯的交易条件。
期权的基本概念
– At-the-money option（平值期权） – In-the-money option（实值期权） – Out-of-the-money option（虚值期权）
货币性与期权
关系
A>S A＝S A<S
看涨 实值 平值 虚值
看跌 虚值 平值 虚值
注：A为标的资产现价，S为期权敲定价
如果3个月后市场利率下降80bp，则公司可以以更低的利率发行债券， 每6个月少付利息(50,000,000×0.8%×1/2= $200,000,这些资金跨期折现 为414.6万美元（$200,000×（P/A, 8.95%/2, 60)，即公司的收益为414.6 万美元，而付出的期权费用仅仅为27.5万美元。
30 Profit ($)
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Short Put （卖出看跌期权）on IBM
Profit from writing a European put option on IBM: option price = $7, strike price = $90
• 期权的标的资产可以是一种实物商品，也 可以使公司股票、政府债券、股票指数、 外汇、期货合约等证券资产。
期权的基本概念
• 两种类型：
➢ 看涨期权（Call Option）：也叫买权。持有者有权在某 一确定时间以某一确定的价格购买标的资产。
➢ 看跌期权（Put Option）：也叫卖权。持有者有权在某 一确定时间以某一确定的价格出售标的资产。
• 市场利率：市场利率越高，买入期权未来支付施权价的现值 越低，其价值越高；卖出期权未来执行时得到的收入的现值 越低，其价值也越低；
• 执行价格（施权价）：施权价越高，买入期权的价值越低；卖 出期权的价值越高。
• 标的资产价格：标的资产的市场价格越高，买入期权的价值越 高；卖出期权的价值越低。
• 现金股利的影响：当期权不售现金股利保护时，公司发放现金 股利将降低股票买入期权的价值，提高股票卖出期权的价值。
公司债与股东权益
零息债券价值
D
A 相当于持有一个面值为D的无风险债券和同 时出售一个施权价为D的卖出期权。
互换（Swaps）
• 互换是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定 的时间内，交换一系列现金流的合约 。
互换的历史
• 1981年IBM与世界银行之间签署的利率互换协议则是世 界上第一份利率互换协议。从那以后，互换市场发展迅速。 利率互换和货币互换名义本金金额从1987年底的8656亿 美元猛增到2002年中的82,3828.4亿美元15年增长了近 100倍。可以说，这是增长速度最快的金融产品市场。
影响期权价格的因素
一个变量增加其他变量不变时股票期权价格的变化
变量 欧式Call 欧式Put 美式Call 美式Put
股票价格 +
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施权价 -
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到期期限 ？ ？ +
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波动率 +
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无风险利率 +
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现金股利 -
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买入期权价格的上下限分析
• 买入期权的价格不会小于0 ； • 买入期权的价格不会大于标的资产的市场价格。
保证金包括初始保证金与追加保证金。在期货交易所签约 期货合约买卖双方必须交纳保证金。