一、香港采用联系汇率制的背景及积极作用香港作为一个小型开放经济体，金融管理局并不控制而且也不能控制货币供应量，货币政策的惟一目标是保持汇率稳定。

在这种理念的指导下，香港于20世纪80年代开始实行港元与美元挂钩的联系汇率制并逐渐成为香港整个金融体系运行的核心。

香港联系汇率制本身是一个发行制，在发行一定数额的港币时，要有同等价值美元的支持。

它既不同于“盯住制”，也不同于固定汇率制。

联系汇率制规定的1美元兑7.8港元的固定汇率只适用于发钞行与外汇基金之间的发钞准备规定，以及发钞行与非发钞行之间港元与美元交易。

在香港外汇市场上的港元与美元的交易并不受此约束，汇价由市场的供求力量决定。

至此，香港实际上存在两种汇率，一种是固定的发钞行与外汇基金之间的发行汇率，另一种是自由浮动的市场汇率。

香港联系汇率制自1983年实施至今，为维持港元币值的稳定，促进香港经济的发展起到了积极作用，具体表现在以下四方面：（一）有效控制了港元货币供应的增长，保持了港元币值的基本稳定由于联系汇率制在发钞程序上必须以等值的美元向外汇基金换取负债证明书，从而完全排除了港元发行体制滥发的可能性，每一种形式的港币发行均有100%的外汇储备支持。

发钞的多少不须再依赖发钞银行的合作和各方面人为的判断，而是取决于经济体系赚取外汇的能力，赚取外汇越多，发钞能力就越强。

货币发行量和货币增长率最终由国际收支状况决定，这样就为货币发行和货币量的增长提供一个约束机制，避免了浮动汇率制时期存在的随意性和任意性，使得通货膨胀率明显低于浮动汇率制时期，因而大大减轻了港元贬值的压力，有利于港元币值的稳定。

（二）提高了香港金融体系承受政治经济振荡和国际金融冲击的能力联系汇率制自实施以来，经历了1984年中英关于香港前途问题的谈判，1984-1987年间5次大的港元投机风潮，1987年的全球股灾，1989年的政治性挤提，1990年的海湾战争，1995年墨西哥货币危机以及1997年东南亚金融危机等对香港的冲击。

在数次港元风潮中，港元兑美元的最低价仅为7.950，最高价为7.714，波幅未超过2%，而平均偏离幅度仅约0.3%。

整体金融体系未因震荡而出现混乱情况，显示了该制度的有效性。

（三）减少了经济活动中的不稳定性，降低了香港贸易、投资等各种经济活动的风险和交易成本，促进了国际贸易的发展和国际资本的流动在很长一段时期，美国曾一直是香港最大出口市场，而中国内地经港转口贸易亦以美元计价，其中以美元计价部分占香港对外贸易约7成左右。

因此，港元与美元挂钩，为香港的对外贸易、投资等活动提供了一个稳定的成本统计、报价结算和盈利评估的计价基础。

尤其是1985年以来，美元持续贬值，促进了香港对外贸易的发展。

（四）同其他汇率制度相比，联系汇率制具有较强的可操作性，更易于实现稳定汇率的货币政策目标，促进香港经济的稳定繁荣确定了港元与美元的固定汇率后，当局就不需要再通过调整汇率来反映本币的真实价值；联系汇率制没有规定市场汇率波动的上下限，对市场投机活动有相当的抑制作用，并给予当局稳定汇率的充分余地；联系汇率制简便易懂、透明度高，易被社会普遍接受。

自从实施联系汇率制以来，香港的金融体系稳定性大大增强，加强了公众信心。

二、香港联系汇率制面临的挑战香港联系汇率制无疑是一种处在接受市场检验阶段且发挥了很大功效的汇率制度创新，具有固定汇率制和浮动汇率制的双重功效，但随着香港与大陆经济关系的日趋紧密和国际经济金融形势的频繁变化，使这一体制在运行中表现出了不可克服的诸多缺陷并面临较大的挑战。

（一）货币政策受制于美国，丧失了货币政策的独立性经济学家克鲁格曼指出，国际货币体系中存在“三元悖论”，即国际货币体系的构建旨在达到三个目标：本国货币政策的独立性、汇率的稳定性和资本的完全流动性。

在这三个目标中，选择其中任意一个，就意味着必须放弃其他两个目标中的一个。

三选二是国际货币体系三元悖论的根本特性。

就香港而言，选择了汇率的稳定性和资本的流动性，联系汇率制就要求港元利率随美元的变动而变动，从而加深了对美国经济的依赖性，就必然放弃货币政策的独立性。

即香港没有执行宏观稳定政策进行反周期调节的能力，不能通过利率和汇率自主调节经济，只能被迫追随美国的货币政策。

当香港经济发展与美国经济节奏相反时，例如20世纪90年代，香港经济过热本应该提高利率，却为保持联系汇率而跟随美国利率政策，使香港付出了很大牺牲，过早进入不该进入的调整时期。

（二）港元汇率并不能代表香港经济发展的均衡汇率，不能反映香港经济发展的变化1：7.8的固定汇率不能反映香港的真实经济状况，不代表港元的均衡汇率水平，影响资源的有效配置，这是联系汇率制面临的一大挑战。

东南亚金融危机时，区域内各个国家的货币相对美元不断贬值，而港元与美元之间汇率固定。

香港与东南亚大部分国家的经济结构又类似，出口产品替代率高，香港产品的出口遭受了巨大的损失，经济的竞争力大大削弱。

同时，要维持联系汇率制必须要有大量的外汇储备。

外汇储备规模的增大使得管理成本和风险也相应增加，港币发行量加大，逐渐形成与商品供给相对缩小之间的矛盾，极易引发通货膨胀。

（三）货币政策有效性和自主性的丧失，使其无法调节国际收支联系汇率制的最大代价在于它失去了利率及货币量两大货币政策工具，不能通过控制利率和货币供应增长率来达到调节香港经济的目的。

联系汇率制使得香港进出口在很大程度上被动接受美元汇价的变化，不能通过本币汇率的调整来缓解国际收支失衡，容易出现大起大落的局面。

目前香港特区凭借其国际贸易、金融、航运及服务中心的地位，以巨额的劳务贸易顺差弥补贸易的入超。

但如果香港的有形贸易赤字得不到改善，影响到国际收支状况，将会威胁到港元汇率的稳定。

特别是东南亚国家货币汇率下降，而港元维持联汇制使港元汇率保持强势，形成高估，使香港出口、旅游和零售等行业受到影响，经济增长下降。

（四）先天性缺乏弹性的港元联系汇率制，容易遭受短期国际资本的冲击1：7.8的固定汇率缺乏弹性，极易成为国际炒家的攻击对象，对香港国际金融中心的地位不利。

应该指出，在香港这样的发行制下，虽然基础货币是以100%的国际储备货币作为保证，但是基础货币一旦进入银行，便派生出存款货币。

在现实经济中即使是狭义的货币供给量如Ml也只有低比率的国际储备货币作为保证。

因此，当本币币值出现高估时，机构投资者在货币市场上借入本币然后在外汇市场上抛售本币，很有可能冲垮钉住汇率制度而酿成金融危机。

在投机和反投机中，谁的美元资金充足，谁就有可能获得成功。

随着金融市场和金融创新的发展，金融资产趋于虚拟化，机构投资者利用资金杠杆掀起投机风潮具有越来越大的冲击力。

如果不放弃联系汇率制，它会不断成为机构投资者发起投机性冲击的目标。

（五）基本失去了对经济的调节功能，严重损害了本地产业的良性发展汇率这一重要的金融变量呈现刚性就使得经济内部的压力全部转移到房地产、股市、工资及商品等价格方面，许多矛盾就会在联系汇率制度下不断积累。

1997年东南亚金融危机后，危机发生国的各国货币对美元平均贬值幅度达50%以上，并长期在低位运行，受东南亚金融危机影响的其他东亚国家和地区的各种货币对美元同样出现较大幅度的贬值或疲软，而实行联汇制的港币却被迫随美元对东亚各国或地区的货币升值，由此产生两种截然相反的结果：一是东亚区域内货币贬值的经济体竞争能力相对提高；二是实行联系汇率制的港币币值不变，再加上工资等成本的刚性作用，必然带来香港本地产业整体竞争力的下降。

联系汇率制已不能适应变化的内外经济金融形势，失去了汇率对经济的调节功能，一定程度上已经严重阻碍了本地产业的发展空间。

（六）港元成了美元的代表，却不能国际化一方面，为了有效地维持联系汇率制的稳定，金融管理局不希望大量的港元由外国机构所持有，否则，汇价将难于控制；另一方面，20多年来对港元汇率的定价是一种主观行政的定价，港元汇率的调整是很艰难的，这势必使港元无法国际化，从而影响到香港作为国际金融、贸易及商业中心的地位。

可见，联系汇率制在稳定港元汇率、稳定金融体系的同时，港元的不能国际化成为提升香港国际金融中心地位的难以逾越的障碍。

环球财经杂志封面图■ 卢麒元2012年6月12日，中国香港金融管理局前主席任志刚先生发表文章《香港货币体制的未来》。

这是任先生首次公开质疑香港联系汇率制度。

文章一石激起千重浪。

香港各界热议香港的联系汇率制度的利弊得失。

同时，大陆一些学者也开始思考人民币准联系汇率制度的利弊得失。

香港在短短的30年间，由高速增长进入到全面衰落，不由得让人唏嘘。

其中，联系汇率制度的负面影响，已经到了应该反思的时刻。

只是，经济政策一旦固定化，往往像宗教一样固化人的思维，这种思考往往需要巨大的勇气。

对香港联汇制度的评价没有比较，很难看出高下。

瑞士和香港，具有同等的经济规模，具有同样的区域经济地位，最奇妙的是，两地具有近乎相同的货币进化历史。

惟一不同的，是瑞士没有经历1983年的香港式巨变，他们坚守住了20世纪70年代初实行的自由浮动汇率制度。

瑞士将这一制度不断完善，坚持至今，瑞士的国际收支持续顺差，黄金储备和外汇储备不断增长，瑞士法郎信誉日益提高，在国际金融市场上的地位逐渐加强，成为主要国际储备货币之一，瑞士得以成为全球重要的国际金融中心。

很遗憾，1983年香港选择了固定联汇制度，香港与瑞士分道扬镳，香港失去了货币主权，也同时失去了弥足珍贵的经济主体性。

香港自开埠以来，经历过5种汇率制度：银本位制(1863年至1935年)；英镑联汇制(1935年至1972年)；美元联汇制(1972年至1974年)；自由浮动制(1974年至1983年)；美元联汇制(1983年至今)。

其中，1974年至1983年间，香港曾经试图建立具有主权意义的货币，却以失败而告终。

香港现行的联汇制度，是一种代币发行制度，准确地讲，今天的港币不过是一种美元兑换券而已。

历史地看，香港错过了发展壮大自己的机会。

一般而言，香港作为一个高度开放的国际金融中心，采取与美元挂钩的联系汇率制度，在特定的历史时期中，似乎无可厚非。

联系汇率制度，可以为香港提供了一个稳定的、低成本的、高效率的交易结算工具。

这对于香港金融产业的发展具有一定的积极意义。

但是，联系汇率制度一向都是双刃剑。

他带给香港一定的方便，也带给香港严重的问题。

首先，没有货币主权，就没有经济管理主权。

这就意味着，香港无法制订清晰的产业发展政策。

香港没有能够在上世纪60、70年代实现经济腾飞后，像瑞士一样顺利完成产业转型，而是过早出现产业空心化，从而导致经济开始走向衰落。

其经济增长与中国大陆经济增长的速度完全不成比例。

其次，没有货币主权，港币就无法具备成为国际储备货币的价值。

这就意味着，以港币计价的资产并不具备对冲美元风险的能力。