短期均衡汇率是长期均衡汇率的函数，前者具有向后者靠拢的
趋势。 长期均衡汇率即是购买力平价，购买力平价是长期均衡汇率的
决定因素。
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2.4 购买力平价理论的评价
贡 献
在国际金本位制度将瓦解，恶性通货膨胀困扰经济发展的 背景下，PPP通过对汇率决定的分析，试图确定两国间长 期的均衡汇率，为解释许多经济现象，尤其是长期趋势提 供了分析思路，为纸币制度下的汇率决定提供了理论基础。 论证了货币数量与价格水平、价格水平与汇率之间的关 系，因而把握住了汇率决定的核心因素，对其后的汇率理 论研究具有重要的启示意义。 通过商品市场的价格变化解释了外汇市场的价格变化， 将货币的对内价值和对外价值联系起来，具有理论上内在 逻辑性。
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本章主要内容
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汇率理论的发展沿革 购买力平价理论 利率平价理论 货币主义的汇率理论
资产组合汇率理论
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汇率理论的发展沿革
货 贵金属本位制时期——汇率理论早期萌芽阶段 币 制 度 国际金汇兑本位制时期——汇率理论研究相对平静 资 本 的 变 纸币制度（二战后）——客观上推动了汇率理论 要 素 迁 研究较快进展 的 跨 国 资本市场发展——开辟新的领域 流 动
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4.2 货币主义汇率论货币论的基本模型
M
s
kPY
M
s f
= k f Pf Y f
绝对购买力平价成立
e = ( P / Pf ) = ( M
s
/ M ) • ( k f / k ) • (Y f / Y )
s f
两国货币的汇率主要取决于两国货币供应量的相对比率 和两国实际产出的相对比率。
为货币当局实现稳定比值，治理通货膨胀提供了理论和 政策依据。
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2.4 购买力平价理论的评价 局限性
过于强调物价水平，甚至将物价水平视为决定汇率的 唯一重要因素。 要求国与国之间的价格体系相同，以保证两国物价具 有可比性。 物价指数的选择不一致性 基期的选择问题 价格滞后和时间区间的确定
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1.4 国际资本流动加剧推动汇率决定理论发展
20世纪70年代以来国际资本流动的加剧对 外汇供求以及汇率变动愈发具有了决定性的影响， 人们对汇率的认识发生改变：
汇率是货币的价格
货币论
汇率是资产的价格
资产市场说
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购买力平价理论
一价定律
The Law of One Price
e ≈i e if
在无抛补套利的条件下，两国的名义利率 之差正好等于预期汇率的远期变动率。 EUD= 预期升贴水率+( if－i)
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3.4 抛补套利平价 抛补利率平价（covered interest rate parity）

由于考虑到汇率波动的风险，风险中立型或 风险厌恶型的投资者更倾向于采取与远期交 易相互关联的抵补套利手法。 投资者在套利时做一个外汇掉期交易，利用 远期外汇交易锁定未来交易的汇率，以图在 保值的基础上获取获利。
P = e • Pf
e=
P Pf
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2.3 相对购买力平价
相对购买力平价
Relative Purchasing Power Parity
一段时期内两国间物价水平的变化的差异被同 一时期两国货币汇率水平的变动所抵消。
et
=
( Pt ( Pf
,t
P0 ) Pf
,0
× )
e0
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经济持续发展（19世纪后期到20世纪初）

国际借贷说
二次世界大战时期
国际货币体系处于无序阶段，汇率波动频繁。 购买力平价 利率平价 汇兑心里说
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1.3 纸币制度下的汇率决定理论发展
纸币制度下汇率的特点
纸币只是替代金属货币流通的价值符号，两国 纸币所代表的价值量之比即是决定汇率的基础 ——马克思 • 外汇的供求将从根本上决定两国货币之间的比价 • 通胀率差异 的 • 利率水平差异义 凯 结论：在纸币流通条件 论汇 恩 • 经济增长差异 下，汇率的决定机制发 率 斯 • 汇率制度及政策 生了根本性的变化，汇 理 主 • 预期等 率问题变得愈发复杂
汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差 如果本国利率高于外国，则本币在远期将贬值，外币升值 如果本国利率低于外国利率，则本币就在远期将升值，外 币贬值。 A. If iUS < iUK 外币远期贬值 (FD)
i < if
B. If iUS>iUK
FD
and FD= iUS — iUK
外币远期升水（FP) and FP= iUS － iUK
P = e • Pf
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2.1 一价定律——假定前提
必须是自由贸易 在完全竞争的市场里
不同的国家同一种商品是同质的
没有任何运输成本
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2.2 绝对购买力平价——假定前提 自由贸易 忽略国际贸易的运输费用 物价与和汇率单向因果关系
绝对购买力平价
Absolute Purchasing Power Parity
相对购买力平价
Relative Purchasing Power Parity
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2.1 一价定律
一价定律
the law of one price 在自由贸易和完全竞争的条件下，一种 商品在不同地区的价格应该相同，即在不同 地区以同一种货币表示的价格相同。

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3.4 抛补套利平价——抛补利差
The covered interest differential (CD)
未来的$汇率
未来的￡汇率
以￡远期汇率出售 FR( f) 英镑 在美国 国内进 行投资 (1+iUS)
2. 在英国进 行 投 资 (1+iUK)/e
即期$
1.Buy ￡ spot (1/e)
利用汇率的弹性价格货币分析法，着重阐述了 货币市场对汇率决定的核心影响。 该理论认为，假定在弹性汇率制度下，国内外 非货币金融资产（如债券）完全可兑换，则外 汇市场的均衡汇率水平取决于国内外货币市场 的均衡，所以汇率直接受货币供求的影响，即 汇率为两国货币的相对价格。
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利率平价理论
利率平价理论 Interest Rate Parity
汇率的本质是两国货币的相对价格，在开放经济 条件下，两国货币之间的汇率由金融资产市场上两国 货币资产的收益来决定。理性的投资者将比较本国或 外国资产的投资收益率，据此制定投资策略，并产生 对外币和本币的相对供求，进而决定两国汇率。
货币中性
不考虑对汇率的预期等其他因素的影响
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2.2 绝对购买力平价——基本观点
绝对购买力平价
Absolute Purchasing Power Parity
在一定的时点上，两国货币的汇率决定于两国 货币各自购买力之比，则两国货币的汇率决定于两 国一般物价水平之商（比价，又称平价）。
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4.2 货币主义汇率论货币论的基本模型
相对购买力平价成立
Δe = F -S S
= M M
1 0
=
P1 P1
*
P0 P
*
* 0
—1
k 1Y1 k 0Y0
M M
* 0 * 1
k 0 Y0 k
* 1
* *
Y1
— 1
Δe =
M M
1 * 1
M M
* 0
Y0 Y0
*
Y1 Y
*
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3.2
利率平价理论的基本思想
利率平价的基本 思想
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• 金融市场的参与者出于避险或盈利目的而进 行套利交易活动， • 套利行为产生于市场的非均衡 • 随着套利交易的持续进行以及市场供求机制 的作用，或汇率与利率的均衡关系或者说利率 平价关系会得以重新恢复，利率平价关系实现 了实际收益率的均等化。
即期￡
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3.4 抛补套利平价——抵补套利平价
(Covered Interest Parity)
CD= （1＋iUK）f/e－(1+iUS) ＝0
F=iUS－iUK
F S S = i i
f
净投资回报 =利差－F
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3.5 抛补套利平价——经济含义
第五章 西方汇率理论
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教 学目 标
了解西方汇率决定理论有国际借贷理论、 购买力平价理论、利率平价理论、货币主 义的汇率理论和资产组合汇率理论等五种 分析每种汇率理论的内容、贡献和缺陷。
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关 键 词
国际借贷说 购买力平价说（PPP） 利率平价理论 资产组合平衡理论
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3.3 无抛补的套利平价
无抛补套利平价（uncovered interest rate parity) 是指投资者根据自己对未来汇率变动的预期来 计算投资的预期收益，在承担一定汇率风险的 情况下，进行投资活动。