▪ Kingdleberger(1978) 用历史上数次金融危机来论证过度 交易导致货币危机的理论，强调了金融市场在通货紧缩中 的作用
▪ 他把金融危机的整个过程分为疯狂、恐惧和崩溃三个阶段。 认为金融资产价格的下降，在对真实经济活动的影响方面， 与通货紧缩有着相同作用
▪ 当出现高度发达的金融市场以后，随着经济的扩张，人们 会疯狂的投机，这种过度投机行为及市场参与者的心理预 期会使通货紧缩对经济的不利影响更容易放大。因此，金 融市场不稳定是对以前事件累积过程的反应，而货币与信 用的膨胀是刺激投机从而引发危机，最终导致恐慌和经济 崩溃的原因
▪ 第二代货币危机理论：从80年代中期开始，以 Obstfeld(1994)的“预期自我实现型货币危机”模型为代 表
▪ 第三代金融危机理论：从1997年亚洲金融危机之后以 Mckinnon＆Pill(1998)，Chang—Velasco(1998)和 Krugman(1999)为代表
（二）货币主义的理论及其发展
▪ Friedman＆Schwartz(1963)等人认为，金融危 机就是产生或加剧货币紧缩效应的银行恐慌
▪ 他们认为，银行业恐慌的破坏性主要是通过影响 货币供给，进而影响经济活动的，导致金融动荡 的根本原因是货币政策失误
▪ 危机产生的表现形式是：重要金融机构的破产， 引起银行业恐慌，存款货币通过乘数数倍紧缩， 导致大批银行破产，而对流动性的需求会使银行 丧失偿付能力，货币存量进一步减少，直接使产 出和收入水平下降
（一）债务—通缩的理论及其发展
▪ Fisher(1933)发展了由Veblen(1904)、 Hawtrey(1926)等提出的债务——通货紧缩理论
▪ 之后Minsky，Kingdleberger，Wolfson， Tobin等人对Fisher的理论进行了补充和完善
▪ Fisher对金融危机的分析是建立在“过度负债” 和“通货紧缩”这两个核心概念基础之上的，经 济循环是两者互相作用的结果
金融危机理论
兰洁
什么是金融危机？
▪ 金融危机是全部或大部分指标——短期利率、资 产价格、商业破产数和金融机构倒闭数急剧、短 暂和超周期的变化（Goldsmith,1982）
▪ IMF在《世界经济展望1998》中将金融危机分为： 货币危机、银行业危机、外债危机、系统性金融 危机
一、早期金融危机理论
货币主义的理论
金融危机是突发性 大幅度货币紧缩引 起的银行业恐慌
通过银行体系的负 债的减少
真实金融危机不会 发生，对于虚假金 融危机，央行不需 要进行干预
二、现代金融危机的理论和模型
▪ 20世纪70年代以后，金融危机理论逐渐趋于成熟化，至今 已经发展了三代：
▪ 第一代货币危机理论：以Krugman(1979)— Flood(1984)—Garber(1984)模型为主
▪ Brunner＆Meltzer(1972)认为货币存量增速对金融危机的 爆发有巨大影响，即使在经济平稳运行时，央行对货币供 给的控制不当也会导致货币紧缩，危及银行偿付能力和打 击存款人信心，最终使金融机构的破产加速并迅速传播， 金融危机因此爆发
▪ Schwartz(1986)区分了“真实金融危机”和“虚假金融危 机”。他认为，金融危机是由于担心支付手段在任何价格 下都不能获得引起的，即真实金融危机就是银行业恐慌。 而一些事件，如紧缩、低通货膨胀，主要债务人和金融业 都只是“虚假金融危机”
▪ 这将一直持续到广泛的破产消除了过度负债或采 用扩张的货币政策使物价水平上升为止
▪ Minsky(1975)建立了“金融不稳定假说”，认为金融稳定 与否的关键取决于资产的流动性，他提出了三种融资方式 （套期保值融资、投机融资和庞兹融资）和金融脆弱性的概 念
▪ “金融不稳定假说”指出，金融危机是客观存在的，是随着 国民经济的周期性发展而变化的
▪ Tobin(1980)和Wolfson(1996)等人认为，银行体 系在金融危机中起着关键作用。在过度负债状态 下，由于经济、金融扩张中积累起来的风险逐渐 增大并显露出来，银行不愿意提供贷款，甚至提 高利率、减少贷款，迫使企业清偿债务，资产价 格急剧下降，最终引起企业破产，进而引发危机
▪ Tobin(1980)、MervynKing(1994)认为资产价格 下降造成企业债务负担增加影响总需求的原因在 于债务人财富的边际支出倾向往往高于债权人
早期的金融危机理论主要分为两派：
▪ （1）以Fisher—Minsky—Kingdleberger为代表 的经济周期论
▪ 将危机的产生和积累视为市场非理性和非均衡行为 的结果，并以“金融脆弱”和“过度负债”等为核 心（2）Friedman和Schwartz的货币主义的金融 危机理论
▪ 金融风险来自于市场外部，尤其是央行对宏观经济 的不当干预
▪ 货币主义从自身的理论角度认识到，金融危机受到货币政 策的影响而变化
（三）早期金融危机理论的比较
债务——通缩理论
过度负债，大型非金融
金融危机的 原因与表现
部门的违约或破产，使 资产价格急剧下降，银 行业恐慌，最终爆发周
期性的金融危机
影响经济的 途径
通过银行体系资产的减 少及由此引起的通缩
金融危机无法避免，央 金融危机的 行很难进行调控 影响
Fisher的“债务——通缩”理论的核心思想
▪ 当经济高涨时，企业会“过度负债”，当经济陷 入衰退时，企业逐渐丧失清偿能力，廉价销售商 品，导致物价水平的下降，出现通货紧缩
▪ 通货紧缩，使得企业债务负担加重、净值减少、 利润水平下降，导致企业破产、工人失业，会使 人们丧失信心，货币储藏增加，引起名义利率下 降和实际利率的上升，资金盈余者不愿贷出、资 金短缺者不愿借入，形成恶性循环
▪ Minsky(1986)对金融危机的分析，强调货币与债务因素是 联系现在和未来的桥梁，但由于不确定性和“逐利”的本性， 这种联系是“内在不稳定的”
▪ 该理论把金融体系风险的产生和积累视为非理性或非均衡行 为的结果，却又无法说明其原因，所以在很大程度上不得不 依赖心理学的判断来解释金融主体的非理性行为，从而降低 了该理论的可信度，因此只能称之为假说