30% 20% 10% 0%
0
-10%
99-09 01-09 03-09 05-09 07-09 09-09 11-09 13-09 15-09
纺织业:营收:季:亿元
纺织业:营收:同比(右轴)
资料来源：Wind, 长江证券研究所
图11：00-08年我国纺织服装出口总额CAGR为18.5% 图12：纺织业毛利率处于高位&营运效率改善
76%
72%
68%
64%
60%
2008
2009 2010 2011 2012 2013 前五大省市资产规模占比: 纺织业
2014
2015
资料来源：Wind, 长江证券研究所
图14：单位成本稳定，1999-2009年费用率维持降势 图15：沿海五省印染布产量持续占比提升
91% 90%
纺织业
89%
88%
资料来源：长江证券研究所
图4：批发转零售
35% 25%
19.7%
服 装 鞋 帽 、针、纺 织品类
40.8%
27.7%
19.3%
25.5%
24.8%
15% 5%
10.7% 2004
13.1%
2005
2006
批发额:YOY
资料来源：Wind, 长江证券研究所
8.1%
10.4%
2007
2008
零售额: YOY
纺织服装行业研究框架报告
行业创新，变革未来
目录
一、纺织服装行业研究目的 二、纺织服装行业运行概况 三、纺织制造行业研究方法 四、品牌服饰行业研究方法
2
一、纺织服装行业研究目的
厘清行业发展规律 动态定位子行业发展阶段 行业发展的驱动因素之辩 掌握自上而下的子行业分析逻辑
图1：纺织服装行业研究目的
厘清行业发展规律
要素价格成本是影响行业发展的主要变量 ✓2000-2004年：成本优势，出口增长、收入上行 ✓2005-2008年：受制于高基数，增速有所放缓 ✓2009-2011年：出口萎缩，棉价上行进一步提高 成本；内需市场的支撑作用明显
图10：纺织业经历了00-04/09-12年两个高速阶段
12000
40%
10000 8000 6000 4000 2000
5
驱动因素之辩
图7：按ROE进行拆分，辨析各阶段核心驱动因素
资 产 收 益率 (ROE)
提价难
竞争核心
关店潮
销 售 净 利率
×
资 产 周 转率
×
权益乘数
价
效率
杠杆-量
销售净利率 × 归母净利占比
营业总收入 ÷ 平均总资产
平均总资产 ÷ 归母净利润
经营利润率 × 考虑负债因素 × 考虑利润负担
归母净利润 ÷
3500
3000
2500
2000
1500
1000
500
0 1995
1998
2001
2004
纺织品服装: 出口总额: 亿美元
30%
20%
10%
0%
-10%
2007 2010 2013
-20%
纺织品服装: 出口总额: 同比
3.5
3.0
12%
2.5
11%
2.0
10% 1.5
1.0
9%
99/03 01/03 03/03 05/03 07/03 09/03 11/03 13/03 15/03
8
二、纺织服装行业运行概况
图9：子行业属性特征影响研究侧重点
行业
纺织服装
子板块
纺织制造
行业属性
制造业属性
驱动因素
产能 成本
关注公司
制造业龙头 技术壁垒 环保概念
品牌服装
消费品属性
渠道&价格 运营效率
细分子行业空间 大、运营效率高
的公司
资料来源：长江证券研究所
9
二、纺织服装行业运行概况
1 纺织制造板块
22.4% 21.0%
2009
图3： 出口转内销
20% 18% 16% 14% 12% 10%
8%
20.4% 2008
17.0% 2009
纺织业
16.1% 15.8%
11.9%
11.2%
2010 2011 2012 2013 出口交货值/主营业务收入
10.4% 2014
9.6% 2015
资料来源：Wind, 长江证券研究所
净利润
资料来源：长江证券研究所
6
目录
一、纺织服装行业研究目的 二、纺织服装行业运行概况 三、纺织制造行业研究方法 四、品牌服饰行业研究方法
7
二、纺织服装行业运行概况
图8：纺织服装行业产业链绵长、牵涉环节多
原料提供
化
学 石化 纤 企业 维
化纤 生产商
化纤 分销商
棉花种 天 植户
然 纤 维 养殖户
产地采 购商
87%
86%
85% 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015
营业成本/营业收入
期间费用率
11% 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4%
100%
产 量 占 比：印染布：沿海五省
90%
80%
70%
60% 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015
原料分 销商
纱线提供
纤维加工商 棉纺加工商 麻纺加工商 毛纺加工商 丝纺加工商
层级分销商
纱线需求
棉纺加工商 麻纺加工商 毛纺加工商
坯布制造 商
成衣面料 商
一级 批发
商
二级 批发
商
面料采购 商
布料中介
直营店究所
品牌分销商
品牌代理商 品牌加盟商
服装品牌商
生产环节
设计 打板 裁剪 缝制 熨烫
纺织业:流动资产周转次数
纺织业:毛利率:当季值(右轴)
资料来源：CEIC, 长江证券研究所
资料来源： Wind, 长江证券研究所
10
二、纺织服装行业运行概况
1 纺织制造板块
图13：纺织业具有显著的产业集群效应
规模经济为纺织制造发展之根本 ✓产业集群效应显著，邻近区域内产业链条完整、 降低协调、运输等成本 ✓采用成本加成定价法，单位生产成本基本稳定 ✓费用率在降低到一定程度后维持低位震荡
动态定位发展阶段
驱动因素之辩
产业链延展 出口转内销 批发转零售 渠道格局重塑
起步期 成长期 成熟期 衰退期
价-销售净利率 效率-资产周转率 杠杆/量-权益乘数
自上而下分析逻辑
高增长子行业-寻 找扩张快的公司
成熟子行业-寻找 管控能力强的公司
资料来源：长江证券研究所
3
纺织服装行业发展表现出四大规律
图2：产业链延展
资料来源： Wind, 长江证券研究所
资料来源： Wind, 长江证券研究所（指浙江/江苏/福建/广东/山东五省）
图5：渠道格局重塑
40%
直 营 店 铺 占比
30%
20%
10%
0%
2011
2012
李宁
摩登大道-右轴
资料来源：Wind, 长江证券研究所
2013
2014
九牧王
星期六-右轴
2015 富安娜
90% 80% 70% 60% 50%
4
动态定位子行业发展阶段
图6：行业周期是整体性投资机会的重要指标
资料来源：长江证券研究所