内容摘要
资本结构决策是企业财务决策的核心内容之一，资本结构合理与否直接影响企业的经营业绩及长远的战略发展，所以资本结构的选择至关重要。

资本结构决策目标就是选择综合资金成本率最低且企业价值最大的资本结构。

而影响企业资本结构的因素有很多，例如企业发展阶段、行业差别、经营者行为、经济环境等。

本文从管理者视角，选取管理者特质和财务经历两个方面作为切入点，具体分析其对资本结构选择策略的影响。

关键字：资本结构；管理者；特质；财务经历
目录
一、问题提出 (3)
二、国内外研究现状 (3)
（一）国内 (3)
（二）国外 (3)
三、管理者特质对企业资本结构选择的影响 (4)
（一）管理者个人特质 (4)
1. 管理者年龄与资本结构选择 (4)
2. 管理者性别与资本结构选择 (4)
3. 管理者学历与资本结构选择 (4)
4. 管理者信心与资本结构选择 (5)
（二）管理者职业特质 (6)
1. 管理者任期与资本结构选择 (6)
2. 管理者人数与资本结构选择 (6)
3. 管理者薪酬与资本结构选择 (7)
四、总结 (7)
参考文献： (8)
试论企业资本结构选择的策略
——基于管理者特质分析
一、问题提出
现有的对于影响资本结构选择因素的研究大多数着手于公司特征，经济环境等方面，只有极少数考虑了管理者层面对其的影响，随着各学科领域的发展，人们越来越重视学科之间的交叉融合，特别是将行为科学的理论融入到财务学之中，研究微观个体的行为对财务市场的影响。

对于从事不同领域管理者而言，管理者的经营理念和决策行为的差异性很大，基于此来深入研究管理者这类微观个体行为对企业资本结构的影响具有重要意义。

因此，本文选取管理者特质这个视角，详细论述其对企业资本结构选择的影响。

二、国内外研究现状
（一）国内
目前，国内研究多专注于管理者特质别的某一方面。

有研究( 余明桂、夏新平和邹振松，2006 )发现，过度自信的管理者会选择更高的负债比率，尤其是短期负债比率; 姜付秀等(2013) 研究了管理者财务经历对资本结构决策的影响;刘钊（2014）研究了CEO背景特征与资本结构关系。

但都没有系统的归纳总结。

（二）国外
管理者特征研究的理论基础Hambrick & Mason 在1984年提出的“高阶理论”，该理论认为复杂的决策是多行为因素的结果，反映了决策者的特质，如由于年龄差异，年轻管理者和年长者的生活环境、教育方式和水平存在差异，从而
在工作中产生出不同的价值观，进而做出不同的决策。

三、管理者特质对企业资本结构选择的影响
（一）管理者个人特质
1.管理者年龄与资本结构选择
根据心理学研究表明，随着年龄的增长，人做决策的保守性将增强。

且年轻有活力的管理者无论是体力还是精力都很充沛，从而较有动力获取新信息，创新想法。

通常认为，管理者年龄越大，考虑到职业安全，越倾向于规避风险，安于现状，较多地采用稳定型战略，并对资本结构的调整较慢，调整速度较小。

但年龄较大的管理者在做决策时会收集更多的信息，花费更长时间，由此减少在决策时所产生的判断偏差。

2.管理者性别与资本结构选择
根据科学家的研究证明，男性实际上是以左脑作为主要的优势半球的状态，而左脑主要负责理性思维、分析与逻辑判断，而女性主要用右脑思考，主要是负责情感的。

所以，男性在这种左脑作为优势的情况下，会有更强的理性思维和逻辑思维，因此，男性做出的决策更理性，趋向于低债务融资，对资本结构调整速度更快。

3.管理者学历与资本结构选择
在做决策时，当人们教育水平越高，在做决策时过度自信行为就越弱，也就越偏向于理性人，原因在于教育水平越高的人越可能从正反两方面来收集有关决策信息，越容易意识到自己在做决策时所产生的判断偏差，由此弱化盲目追求高风险高收益行为。

根据行为公司财务理论，越是理性的管理者越会规避风险，选择较安全的融资方式。

但对资本结构调整速度较低。

4.管理者信心与资本结构选择
公司的筹资水平高低与现金流量大小是由过度自信的管理者和公司市值之间的对立关系决定的。

过度自信的管理者倾向于激进的债务融资。

当他们资金不足时，由于他们对公司业绩持看好态度，会选择债务融资，负债比例上升，且企业更倾向于采用短期负债来融资。

虽然债务资本成本低于权益资本，但是较多采用债务融资的方式势必会增加企业的财务风险，这时，企业的投资者会要求更高的资本回报来弥补可能发生的损失，权益资本成本上升。

下面是管理者过度自信对债务融资影响的三个方面：
（1）高估企业的盈利能力
企业负债的基础是通过盈利实现的，只有当企业获得更多的利润，企业发展资金流充裕的时候，企业才能担负高负债。

过度自信的管理
者具有乐观主义倾向，认为企业的发展永远都是向着好的方向发展，
不会受到外部不利环境的冲击，能够抵御来自各方面的压力。

既然企
业有充足的利润，那么，为了给企业创造更多的价值，也避免现有股
东的股权被稀释，过度自信的管理者不发行股票，而是利用较多的负
债，因而企业负债率随之升高。

（2）低估企业财务困境
企业是否拥有充分稳定的现金流，决定着企业能否按时偿还到期债务。

而企业的现金流主要是由经营活动中产生的现金决定的。

如果企业的
经营情况很好，企业的现金流不成问题，那么企业陷入财务困境的可
能性也微乎其微。

过度自信的管理者认为企业的经营管理不存在问题，
稳定的现金流对企业来说是一件非常容易的事。

这样，他们就会低
估企业破产的可能性，高估企业承担债务的能力，从而过度自信的管
理者在进行资本结构决策时，认为他们拥有充分的现金流，利用较多
的债务对企业的发展有利。

（3）低估企业经营风险
将经营风险和债务结合起来考虑，具有双重作用一方面能够控制企业的风险程度，另一方面能够增加企业的收益和利润。

但是就实
际情况而言，过度自信的管理者会低估企业的经营风险，他们认为企
业的经营是一个模式化的问题，不存在很多的不确定因素，企业的产
品拥有很广阔的市场空间，不用担心销路问题，利润是稳步增长的，
他们会利用高负债进行负债经营，因此，企业的负债比率会升高。

管理者过度自信的这个特征会对管理者的行为产生影响，而管理者，其个人的特征会影响着企业的长远目标。

企业的投资者的行为会对企业管理者行为起到煽风点火的作用，当企业投资者存在过度自信特征时，管理者会采取更加激进的财务决策和行为，此时企业处于风险的边缘，其长远目标也得不到实现。

研究表明，管理者过度自信对企业的资本结构造成影响，为了规范管理者过度自信的心理特征，使得这一特征对企业发挥正面的指导作用，有以下建议可供考虑：（1）建立一整套识别特征体系；
（2）企业内部建立高管激励制度；
（3）加强巩固公司的治理结构，独立董事发挥到应有作用。

（二）管理者职业特质
1.管理者任期与资本结构选择
管理者的任职时间越长，一方面，随着经验的增加，他们可以从过去经营管理决策中收集更多新信息，不断修正对自身能力和知识面高估而产生的偏差。

因此，经营管理经验越丰富，他们过度自信的程度越弱，根据行为公司财务理论，管理者为非理性人的几率就越小，趋向于债券融资的可能性越小。

同时，资本结构的调整速度也会越快。

2.管理者人数与资本结构选择
管理层的规模越大，就越可能存在管理者之间难以沟通交流与取得一致决策的问题。

规模越大，管理者的人数越多，每个人都有自己的立场与决策，存在非理性人的可能性越大，管理者之间取得良好的沟通与交流的阻碍性也越大，难以在有效的时间内取得一致的意见与决策，因此在既定的时间内选择的融资方式可能是片面的、高风险的。

同时，做出决策时需要商讨的时间越长，通过的审批手续越复杂，从而调整速度越慢。

3.管理者薪酬与资本结构选择
如果报酬太低，管理者缺少履行职责的激励；如果报酬太高，则管理者会安于现状，不会继续尽心尽力管理公司。

一般来说，不成功的管理者很难留任或得到提升，那些成功的管理者因为自我归属偏差常常变得过分自信，他们中的大部分人会过高估计自己在成功中所起的作用。

因此，当代理人的薪酬高到一定程度时又增加了非理性人的因素，会提升企业的资产负债率。

并且，现在多数企业实行薪酬与绩效挂钩的体制，管理者想要更高的薪酬就必须有更高的绩效，因此可能会提高风险，选择债务融资。

因此，可以推测最优资本结构与管理者报酬呈U 型关系。

四、总结
管理者的特质对资本结构决策的影响是决定性的，只有深入分析管理者的特质内容、影响方式、作用效果，才能有效利用管理者特质，扬长避短，为企业选择最佳的资本结构方案。

参考文献：
[1]江伟.董事长个人特征、过度自信与资本结构[J].经济管理,2011,(2).
[2]申毅.管理者过度自信与资本结构动态调整[J].上海经济研究,2013,(10).
[3]杜心宇.管理者特征与资本结构动态调整[J].学术研究,2013l.。